金融发展融资约束与企业投资效率研究
近年来，金融在经济中的作用日益明显，金融发展对经济增长的作用机理也受到了广泛的重视。基于此，本文基于2010-2014年255家制造业上市公司的面板数据，采用混合OLS模型和随机前沿模型，实证检验了金融发展对促进微观经济实体发展的作用和机制，进而为金融发展促进宏观经济发展提供了微观证据。研究结果表明金融发展可以缓解企业的融资约束；与金融市场发展相比，金融中介的发展对缓解企业融资约束的影响更大；金融发展可以通过融资约束的缓解来提高企业的投资效率。因此，我国应深化金融改革，促进微观企业投资，以推动我国经济的发展。
目录
摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
一、引言1
二、文献综述与研究假设2
三、金融发展综合指标评价体系与研究方法3
（一）金融发展综合指标评价体系 3
（二）研究方法3
1.金融发展与融资约束3
2.金融发展与企业投资效率4
四、实证研究结果及分析5
（一）样本选择与描述性统计5
1.样本选择5
2.描述性统计 5
（二）金融发展与融资约束的实证检验6
1.实证回归结果6
2.稳健性检验7
（三）金融发展与企业投资效率的实证检验8
五、结论与建议9
（一）主要结论9
（二）政策建议9
致谢10
参考文献10
金融发展、融资约束与企业投资效率研究
引言
引言
改革开放以来，我国经济取得了巨大的发展，国民生产总值从1978年的1473亿美元到2016年的827122亿美元。我国企业作为微观经济实体的重要组成部分，在经济发展中发挥了重要的作用。企业投资作为企业重要的经营决策，一直备受关注。但是，由于资本市场的不完善，许多企业面临着融资约束和投资效率下降，影响经济的可持续发展。
虽然随着社会主义市场经济制度的建立和金融改革的推进，我国金融业取得了巨大的发展，表现为金融法规的建立健全、金融机构的增多以及金融产品多样化等，金融对促进经 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
济发展的作用日趋明显。但是，近几年来我国多次降息降准，实行宽松的货币政策以促进经济增长，这些政策对微观实体经济的促进效果不明显。那么，我国金融发展是否可以缓解企业融资约束，进而促进企业投资？如果可以，其作用机理又是什么？
基于此，本文利用255家制造业上市公司5年的平衡面板数据，通过构建综合金融发展指标，利用混合OLS模型和随机前沿模型，探究金融发展通过缓解融资约束来对企业投资效率影响的作用机制，进而为金融发展促进宏观经济发展提供了微观证据。本研究的重要内容在于金融发展与企业投资，因此可以为金融改革、优化投资结构提供政策建议，旨在促进金融发展和经济增长。
二、文献综述与研究假设
Modigliani and Miller（1958）认为，在完善的资本市场和资本的自由流动下，公司的投资决策与筹资决策分离，公司投资仅取决于投资项目的净现金流量。但是在现实中，由于信息不对称、代理问题等原因，企业面临着融资约束，表现为融资渠道单一、无法利用股票债券市场融资、不能足额获得银行信贷支持等，这些都造成了企业的外源融资成本高于内部融资成本，企业倾向于用留存收益和内部积累来进行融资。当企业有可行的投资项目时，主要依靠内部融资的企业往往无法有效的把握投资机会，从而造成了企业的投资不足的问题。
金融发展是近年来广受关注的研究领域。Goldsmith（1969）创造性地提出金融发展就是金融结构的变化，他的研究奠定了金融发展理论与实证研究的基石。Levine（2005）给出了金融发展迄今为止最为详尽的定义。大量的文献表明，金融发展可以缓解企业融资约束，从而促进企业投资。本文对已有的研究进行梳理，将金融发展对促进微观实体经济发展的作用机理归类为以下几方面：
首先，随着金融业的发展，金融机构竞争日趋激烈，迫使金融机构不断提高获取和处理信息的能力，使金融市场更加透明化，降低了金融市场的信息不对称，缓解了逆向选择问题，从而弱化了企业外源融资的难度，从而降低了企业的总体融资难度。同时，金融业的发展也使金融市场的监管更加完善，减少了对企业管理者和经营状况的监督成本，降低了道德风险问题，从而使金融机构和投资者为有可行投资项目的企业提供资金支持。沈红波（2011），余明桂、潘红波（2008）等研究都证实了金融发展可以缓解信息不对称对企业融资的负向影响，进而可以促进企业投资。刘广瑞等（2013）通过研究金融发展、代理成本对企业投资的影响，发现金融发展水平可以降低代理成本，使储蓄者更愿意为企业进行投资，从而改善企业投资不足的状况。
其次，金融发展具有规模效应。一方面，金融机构的增多和金融产品的丰富给参与金融活动的主体提供了多种选择余地：对于投资者来说，投资者可以根据自己的风险偏好，选择合适的金融产品进行投资，降低了金融风险，提高了全社会资金的配置效率；对于企业来说，企业可以依据财务安排，通过不同的渠道进行融资，这样可以降低企业的交易成本，使企业更容易获取资金，以满足生产投资的需要。另一方面，金融资产数量和种类增加所产生的规模效应可以分散风险，从而可以降低企业因经营不善等原因造成的金融机构资金的损失，促进金融机构向企业提供更多的资金支持，进而促进储蓄向投资的转化。饶华春（2010）研究发现，金融发展的规模和水平越高，对企业融资约束的缓解越大，对企业投资效率提高的作用也越大。
最后，金融发展可以优化金融结构，调节银行和金融市场的关系，通过鼓励多种融资方式、健全资本市场的法律法规，改变经济发展中银行长期占主导地位的状况，使各个金融主体相互制约、相互配合，共同发挥提高资源配置效率的作用。邓瑛（2001）研究发现，金融发展的实质是在金融发展规模增长的基础上，实现金融结构的优化，从而实现量变到质变的发展过程。进一步地，金融结构的优化可以使银行和金融市场在金融体系的相对重要性随着社会经济状况进行动态调整，这种动态调整表现为不同特性的企业可以根据自己的财务安排、投资需要选择在银行间或金融市场上进行融资，进而满足企业投资对资金的需要。彭俞超（2015）通过研究金融结构市场导向对于经济增长的作用时，发现金融结构市场导向的优化表现为上市企业可以更多地利用融资融券进行融资，这种金融可及性的提高有利于企业投资、扩大再生产，进而促进经济增长。林毅夫等（2009）对经济发展的最优金融结构进行探索，发现最优金融结构可以满足具有不同规模、不同风险特性的企业的融资需求。
目录
摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
一、引言1
二、文献综述与研究假设2
三、金融发展综合指标评价体系与研究方法3
（一）金融发展综合指标评价体系 3
（二）研究方法3
1.金融发展与融资约束3
2.金融发展与企业投资效率4
四、实证研究结果及分析5
（一）样本选择与描述性统计5
1.样本选择5
2.描述性统计 5
（二）金融发展与融资约束的实证检验6
1.实证回归结果6
2.稳健性检验7
（三）金融发展与企业投资效率的实证检验8
五、结论与建议9
（一）主要结论9
（二）政策建议9
致谢10
参考文献10
金融发展、融资约束与企业投资效率研究
引言
引言
改革开放以来，我国经济取得了巨大的发展，国民生产总值从1978年的1473亿美元到2016年的827122亿美元。我国企业作为微观经济实体的重要组成部分，在经济发展中发挥了重要的作用。企业投资作为企业重要的经营决策，一直备受关注。但是，由于资本市场的不完善，许多企业面临着融资约束和投资效率下降，影响经济的可持续发展。
虽然随着社会主义市场经济制度的建立和金融改革的推进，我国金融业取得了巨大的发展，表现为金融法规的建立健全、金融机构的增多以及金融产品多样化等，金融对促进经 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
济发展的作用日趋明显。但是，近几年来我国多次降息降准，实行宽松的货币政策以促进经济增长，这些政策对微观实体经济的促进效果不明显。那么，我国金融发展是否可以缓解企业融资约束，进而促进企业投资？如果可以，其作用机理又是什么？
基于此，本文利用255家制造业上市公司5年的平衡面板数据，通过构建综合金融发展指标，利用混合OLS模型和随机前沿模型，探究金融发展通过缓解融资约束来对企业投资效率影响的作用机制，进而为金融发展促进宏观经济发展提供了微观证据。本研究的重要内容在于金融发展与企业投资，因此可以为金融改革、优化投资结构提供政策建议，旨在促进金融发展和经济增长。
二、文献综述与研究假设
Modigliani and Miller（1958）认为，在完善的资本市场和资本的自由流动下，公司的投资决策与筹资决策分离，公司投资仅取决于投资项目的净现金流量。但是在现实中，由于信息不对称、代理问题等原因，企业面临着融资约束，表现为融资渠道单一、无法利用股票债券市场融资、不能足额获得银行信贷支持等，这些都造成了企业的外源融资成本高于内部融资成本，企业倾向于用留存收益和内部积累来进行融资。当企业有可行的投资项目时，主要依靠内部融资的企业往往无法有效的把握投资机会，从而造成了企业的投资不足的问题。
金融发展是近年来广受关注的研究领域。Goldsmith（1969）创造性地提出金融发展就是金融结构的变化，他的研究奠定了金融发展理论与实证研究的基石。Levine（2005）给出了金融发展迄今为止最为详尽的定义。大量的文献表明，金融发展可以缓解企业融资约束，从而促进企业投资。本文对已有的研究进行梳理，将金融发展对促进微观实体经济发展的作用机理归类为以下几方面：
首先，随着金融业的发展，金融机构竞争日趋激烈，迫使金融机构不断提高获取和处理信息的能力，使金融市场更加透明化，降低了金融市场的信息不对称，缓解了逆向选择问题，从而弱化了企业外源融资的难度，从而降低了企业的总体融资难度。同时，金融业的发展也使金融市场的监管更加完善，减少了对企业管理者和经营状况的监督成本，降低了道德风险问题，从而使金融机构和投资者为有可行投资项目的企业提供资金支持。沈红波（2011），余明桂、潘红波（2008）等研究都证实了金融发展可以缓解信息不对称对企业融资的负向影响，进而可以促进企业投资。刘广瑞等（2013）通过研究金融发展、代理成本对企业投资的影响，发现金融发展水平可以降低代理成本，使储蓄者更愿意为企业进行投资，从而改善企业投资不足的状况。
其次，金融发展具有规模效应。一方面，金融机构的增多和金融产品的丰富给参与金融活动的主体提供了多种选择余地：对于投资者来说，投资者可以根据自己的风险偏好，选择合适的金融产品进行投资，降低了金融风险，提高了全社会资金的配置效率；对于企业来说，企业可以依据财务安排，通过不同的渠道进行融资，这样可以降低企业的交易成本，使企业更容易获取资金，以满足生产投资的需要。另一方面，金融资产数量和种类增加所产生的规模效应可以分散风险，从而可以降低企业因经营不善等原因造成的金融机构资金的损失，促进金融机构向企业提供更多的资金支持，进而促进储蓄向投资的转化。饶华春（2010）研究发现，金融发展的规模和水平越高，对企业融资约束的缓解越大，对企业投资效率提高的作用也越大。
最后，金融发展可以优化金融结构，调节银行和金融市场的关系，通过鼓励多种融资方式、健全资本市场的法律法规，改变经济发展中银行长期占主导地位的状况，使各个金融主体相互制约、相互配合，共同发挥提高资源配置效率的作用。邓瑛（2001）研究发现，金融发展的实质是在金融发展规模增长的基础上，实现金融结构的优化，从而实现量变到质变的发展过程。进一步地，金融结构的优化可以使银行和金融市场在金融体系的相对重要性随着社会经济状况进行动态调整，这种动态调整表现为不同特性的企业可以根据自己的财务安排、投资需要选择在银行间或金融市场上进行融资，进而满足企业投资对资金的需要。彭俞超（2015）通过研究金融结构市场导向对于经济增长的作用时，发现金融结构市场导向的优化表现为上市企业可以更多地利用融资融券进行融资，这种金融可及性的提高有利于企业投资、扩大再生产，进而促进经济增长。林毅夫等（2009）对经济发展的最优金融结构进行探索，发现最优金融结构可以满足具有不同规模、不同风险特性的企业的融资需求。
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