中小企业板上公司债务期限结构影响因素研究
摘要：企业债务期限结构的选择是公司财务决策的重要组成部分，对债务期限结构及其影响因素进行深入研究，有利于提高企业金融支持政策的针对性和有效性。本文结合国内外对企业债务期限结构影响因素研究成果，在了解主要影响因素与债务期限的相关性的基础上，从公司特征（资产期限、自由现金流量、成长性、资本结构）、公司治理（管理者持股比例）、宏观经济（宏观税负、通货膨胀率）以及行业因素四大方面着手，通过建立多元回归模型进行实证研究来分析其对中小上市公司债务期限结构选择的影响，最终得出公司特征、公司治理、宏观经济和行业因素都会对中小上市公司债务期限结构的选择产生影响的结论。
目录
摘要 1
关键字 1
Abstract 1
Key Words 1
一、引言 1
二、 文献综述 2
（一）国外研究成果 2
（二）国内研究成果 3
三、 债务期限结构影响因素理论基础 4
（一）代理成本理论 4
（二）信息传递理论 5
（三）税收理论 5
（四）期限匹配理论 5
四、 理论分析与研究假设 5
（一）公司特征对企业债务期限结构的影响 5
（二）公司治理对企业债务期限结构的影响 6
（三）宏观经济对企业债务期限结构的影响 6
（四）行业因素对企业债务期限结构的影响 6
五、债务期限结构影响因素实证研究 7
（一）实证研究设计 7
1.样本和数据 7
2.研究变量定义 7
3.实证模型 7
（二）中小企业板上市公司债务期限结构特征 7
1. 中小企业板上市公司债务期限结构构成 7
2.中小企业板上市公司债务期限结构描述统计 8
（三）实证结果 8
六、结论与相关建议 9
（一）结论 9
（二）相关建议 9
致谢 10
参考文献 10
中小企业板上市公司债务期限结构影响因素研究
引言
引言
企业的债
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
务期限结构是指长期和短期债务融资在企业融资中各自所占的比例构成的结构，如何选择债务期限结构是公司财务决策的重要组成部分，不恰当的债务期限选择不但不利于企业债务融资的效益，还会危及自身的财务安全。虽然已经有较多的文献对企业的资本结构进行了研究，但研究企业债务期限结构的学者还比较少。然而，不同期限的债务融资对企业的经营管理有不同的优点，比如短期债务可以使债权人和企业能够及时有效的获取相关项目的信息，向市场传递公司拥有良好的发展机会的信号，同时可以有效减少企业过度投资和投资不足的问题等；而长期债务则可以使管理者不能自由做出决策，从而防止管理者进行谋取私利的行为。因此，企业选择不同期限的债务会对公司经营决策产生不同的效益，企业价值也因此受到影响。适当的债务期限结构不仅能保护公司的财产安全，使公司在投资项目中获得充足的资金和收益，更能使公司的资本结构更合理，降低管理经营的风险。
研究者们基于代理成本、信息不对称等影响因素，形成了代理成本理论、信息传递理论、税收理论和期限匹配理论用以解释企业债务期限结构的不同选择。在以前理论研究的基础上，从上个世纪90 年代中期开始国内外陆续出现有关债务期限结构影响因素的实证分析研究，并逐渐成为公司财务管理研究的热点。本文选取公司特征因素、公司治理因素、宏观经济因素和行业因素四个方面作为研究对象，探讨其对中小企业板上市公司债务期限结构选择的影响。
二、 文献综述
根据对近几年关于企业债务期限结构影响因素的理论与实证分析的研究，作者总结了国内外学者的主要观点。
（一）国外研究成果
1.公司特征
Barclay和Smith通过建立多元回归模型，在实证研究中发现公司的成长机会对债务期限结构的影响为负相关，而公司规模与企业长期负债占比成正相关，这两点发现都有力地支持了代理成本理论。但在回归结果中，变量利率的系数显著为负，这与根据税收理论推测的预期不一致[2]。同时他们研究发现，公司的信用评级越低，越倾向于选择发行长期债务，这个研究结果与Diamond提出的信息不对称理论一致。Guedes和Opler研究认为，促使公司倾向于选择长期债务的重要因素包括公司规模和债券风险等级，一般来说规模较小且债券风险等级较高的公司不倾向于发行短期债务。同时他们发现，具有更高成长机会和更大发展空间的公司愿意选择发行期限更短的债务[3]，这个结论支持了企业债务期限结构的代理成本理论。González将公司分为大中小三类规模，并根据这个分类分析研究影响企业债务期限结构的因素。他在研究中发现，小规模、具有较高的成长或者是信用级别低的公司倾向于使用短期债务 [4]。
2.公司治理
Guney和Ozkan认为，领导持股属于企业明确负债周期结构的一个关键要素，其持股率和企业负债周期具有明显的负比例关系，不过对于持股过于零碎的企业来说，其关系会有所退化。并且，资金权与控制权脱离愈发明显的企业，会愈青睐短期债务[6]。Harford分析了董事会在负债周期选择时发挥的作用，认为具有一定权力的董事会，尤其是具备直接权的董事会能够和企业的长期负债呈现负比例关系[7]。在1992年至1999年之间，Datta等学者筛除除了4213个企业观察值当作探究对象，在分析负债周期结构选择和杠杆之间的相关性的时候，通过二阶段最下二乘法(2SLS)来构建联立计算式，分析了领导持股在企业负债周期结构选择期间的地位。通过分析得出，领导持股属于企业负债周期选择的一个关键要素，领导持股率和企业负债周期具有明显的负比例关系 [8]。
3.宏观经济
通过供应方层面分析，金融实力、构成与效能会直接受到金融单位的资金供应情况与经济市场的活跃情况的影响；通过需求者层面分析，宏观经济的提升或下调均会对公司的投资机遇与投资价值造成一定的干扰，并且宏观经济的扩张与缩小也能够对负债的成本与盈利造成干扰，以此对公司的负债周期结构选择带来直接的干扰 [9]。 Erel等学者认为在经济萧条的情况下，企业会考虑发售短期的负债与开展短期借贷业务。而中小企业在经济下行时会遭遇更高的经营风险，不能及时获取信息，筹集长期债务的难度增加[10]。
4.行业因素
Flannery分析发现，和工业行业相比，金融企业的信息失衡显得更为严重一些，所以会考虑发售短期负债，从而输送一些高水准的信息；不过对于一些没有信息失衡现象的产业来说（例如公共事业机构）一般发售周期和标的资产周期相符的债券 [11]。Opler与Guedes将管理行业虚拟变量与多元回归相结合，认为管理行业存在明显的负债周期 [3]。Degryse等学者认为中小型公司的个别企业特性和负债结构之间的关系还要受到企业所处的行业因素的影响，且行业因素占据较大比重，具体体现在不同行业具有不同的资产和债务特点，比如服务业和制造业相比，前者的固定资产少，后者固定资产大，因此制造业对债务期限结构的作用则更大。另外，行业因素作用的发挥与公司特征之间不是对等的关系，因此公司特征不能完全解释其作用[12]。行业因素的作用还包括行业内部竞争的作用。
目录
摘要 1
关键字 1
Abstract 1
Key Words 1
一、引言 1
二、 文献综述 2
（一）国外研究成果 2
（二）国内研究成果 3
三、 债务期限结构影响因素理论基础 4
（一）代理成本理论 4
（二）信息传递理论 5
（三）税收理论 5
（四）期限匹配理论 5
四、 理论分析与研究假设 5
（一）公司特征对企业债务期限结构的影响 5
（二）公司治理对企业债务期限结构的影响 6
（三）宏观经济对企业债务期限结构的影响 6
（四）行业因素对企业债务期限结构的影响 6
五、债务期限结构影响因素实证研究 7
（一）实证研究设计 7
1.样本和数据 7
2.研究变量定义 7
3.实证模型 7
（二）中小企业板上市公司债务期限结构特征 7
1. 中小企业板上市公司债务期限结构构成 7
2.中小企业板上市公司债务期限结构描述统计 8
（三）实证结果 8
六、结论与相关建议 9
（一）结论 9
（二）相关建议 9
致谢 10
参考文献 10
中小企业板上市公司债务期限结构影响因素研究
引言
引言
企业的债
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
务期限结构是指长期和短期债务融资在企业融资中各自所占的比例构成的结构，如何选择债务期限结构是公司财务决策的重要组成部分，不恰当的债务期限选择不但不利于企业债务融资的效益，还会危及自身的财务安全。虽然已经有较多的文献对企业的资本结构进行了研究，但研究企业债务期限结构的学者还比较少。然而，不同期限的债务融资对企业的经营管理有不同的优点，比如短期债务可以使债权人和企业能够及时有效的获取相关项目的信息，向市场传递公司拥有良好的发展机会的信号，同时可以有效减少企业过度投资和投资不足的问题等；而长期债务则可以使管理者不能自由做出决策，从而防止管理者进行谋取私利的行为。因此，企业选择不同期限的债务会对公司经营决策产生不同的效益，企业价值也因此受到影响。适当的债务期限结构不仅能保护公司的财产安全，使公司在投资项目中获得充足的资金和收益，更能使公司的资本结构更合理，降低管理经营的风险。
研究者们基于代理成本、信息不对称等影响因素，形成了代理成本理论、信息传递理论、税收理论和期限匹配理论用以解释企业债务期限结构的不同选择。在以前理论研究的基础上，从上个世纪90 年代中期开始国内外陆续出现有关债务期限结构影响因素的实证分析研究，并逐渐成为公司财务管理研究的热点。本文选取公司特征因素、公司治理因素、宏观经济因素和行业因素四个方面作为研究对象，探讨其对中小企业板上市公司债务期限结构选择的影响。
二、 文献综述
根据对近几年关于企业债务期限结构影响因素的理论与实证分析的研究，作者总结了国内外学者的主要观点。
（一）国外研究成果
1.公司特征
Barclay和Smith通过建立多元回归模型，在实证研究中发现公司的成长机会对债务期限结构的影响为负相关，而公司规模与企业长期负债占比成正相关，这两点发现都有力地支持了代理成本理论。但在回归结果中，变量利率的系数显著为负，这与根据税收理论推测的预期不一致[2]。同时他们研究发现，公司的信用评级越低，越倾向于选择发行长期债务，这个研究结果与Diamond提出的信息不对称理论一致。Guedes和Opler研究认为，促使公司倾向于选择长期债务的重要因素包括公司规模和债券风险等级，一般来说规模较小且债券风险等级较高的公司不倾向于发行短期债务。同时他们发现，具有更高成长机会和更大发展空间的公司愿意选择发行期限更短的债务[3]，这个结论支持了企业债务期限结构的代理成本理论。González将公司分为大中小三类规模，并根据这个分类分析研究影响企业债务期限结构的因素。他在研究中发现，小规模、具有较高的成长或者是信用级别低的公司倾向于使用短期债务 [4]。
2.公司治理
Guney和Ozkan认为，领导持股属于企业明确负债周期结构的一个关键要素，其持股率和企业负债周期具有明显的负比例关系，不过对于持股过于零碎的企业来说，其关系会有所退化。并且，资金权与控制权脱离愈发明显的企业，会愈青睐短期债务[6]。Harford分析了董事会在负债周期选择时发挥的作用，认为具有一定权力的董事会，尤其是具备直接权的董事会能够和企业的长期负债呈现负比例关系[7]。在1992年至1999年之间，Datta等学者筛除除了4213个企业观察值当作探究对象，在分析负债周期结构选择和杠杆之间的相关性的时候，通过二阶段最下二乘法(2SLS)来构建联立计算式，分析了领导持股在企业负债周期结构选择期间的地位。通过分析得出，领导持股属于企业负债周期选择的一个关键要素，领导持股率和企业负债周期具有明显的负比例关系 [8]。
3.宏观经济
通过供应方层面分析，金融实力、构成与效能会直接受到金融单位的资金供应情况与经济市场的活跃情况的影响；通过需求者层面分析，宏观经济的提升或下调均会对公司的投资机遇与投资价值造成一定的干扰，并且宏观经济的扩张与缩小也能够对负债的成本与盈利造成干扰，以此对公司的负债周期结构选择带来直接的干扰 [9]。 Erel等学者认为在经济萧条的情况下，企业会考虑发售短期的负债与开展短期借贷业务。而中小企业在经济下行时会遭遇更高的经营风险，不能及时获取信息，筹集长期债务的难度增加[10]。
4.行业因素
Flannery分析发现，和工业行业相比，金融企业的信息失衡显得更为严重一些，所以会考虑发售短期负债，从而输送一些高水准的信息；不过对于一些没有信息失衡现象的产业来说（例如公共事业机构）一般发售周期和标的资产周期相符的债券 [11]。Opler与Guedes将管理行业虚拟变量与多元回归相结合，认为管理行业存在明显的负债周期 [3]。Degryse等学者认为中小型公司的个别企业特性和负债结构之间的关系还要受到企业所处的行业因素的影响，且行业因素占据较大比重，具体体现在不同行业具有不同的资产和债务特点，比如服务业和制造业相比，前者的固定资产少，后者固定资产大，因此制造业对债务期限结构的作用则更大。另外，行业因素作用的发挥与公司特征之间不是对等的关系，因此公司特征不能完全解释其作用[12]。行业因素的作用还包括行业内部竞争的作用。
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