股权结构管理层权力与公司现金持有(附件)
现代企业所有权和经营权的分离引发的代理冲突问题是促使公司持有过多现金的重要原因之一，管理层权力的强弱能衡量代理问题的严重程度。本文以2011-2015年沪深两市A股上市公司为研究样本，用主成分分析法生成管理层权力变量，实证研究了管理层权力与公司现金持有量的关系以及股权结构对两者关系的影响。实证结果表明，管理层权力对公司现金持有量有显著的正向影响。另外，非国有企业相比于国有企业而言，其管理层权力对公司现金持有量的正向影响更加显著。最后，在股权分散和大股东绝对控股的情况下，管理层权力对公司现金持有量的正向影响会增强。在大股东相对控股的情况下，管理层权力对公司现金持有量的正向影响会减弱。
目录
摘要 1
关键词 1
Abstract 1
Key words 1
一、引言 2
二、文献综述 2
（一）公司持有现金的相关研究 2
1.公司持有现金的动机 2
2.公司现金持有的影响因素 2
（二）管理层权力的相关研究 3
1.管理层权力的定义及衡量 3
2.管理层权力与企业现金持有的关系 3
三、理论分析与研究假设提出 4
（一）理论分析 4
（二）研究假设提出 5
四、研究设计 6
（一）样本选择与数据来源 6
（二）变量定义 6
（三）模型设计 7
五、实证分析与结果解释 8
（一）描述性统计 8
（二）相关分析 9
（三）管理层权力与企业现金持有的回归分析 10
（四）股权结构、管理层权力与企业现金持有的回归分析 10
1.管理层权力与企业现金持有的回归分析（以终极控制人类型为背景） 10
2.管理层权力与企业现金持有的回归分析（以大股东控制为背景） 11
（五）稳定性检验 13
六、研究结论与政策建议 14
致谢 15
参考文献 15
股权结构、管理层权力与公司现金持有
引言
引言
公司持有 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: #351916072#
多少的现金一直以来都是一项重要的财务决策问题，不仅关乎企业能否有效防范财务风险，还影响企业能否持续创造价值。在现代资本市场下，存在交易双方信息不对等、道德风险等情况，随着企业所有权和经营权分离，企业内部的代理冲突不但会发生在企业的高管和股东之间，还会发生在企业的大股东和中小股东之间。当管理层权力变大时，高管对公司的控制力和影响力就会变大，增加了公司信息不对称程度和代理冲突，引发了高管操纵薪酬、投资效率低等问题。[1, 2]现金是流动性最强的资产，公司高管为了满足私利往往就会利用手中的权力使公司持有高于投资需求量的现金。
公司治理能在减少信息不对称程度和代理冲突方面做出重大贡献，股权结构（包括股权集中程度和股权性质）作为其基础更是备受关注。当股权结构不同时候，股东对公司高管损害中小股东利益行为的监督作用便会不同，结合股权结构的背景来探寻企业高管权力对公司现金持有的影响具有理论和实践意义。从理论上来说，现有文献已经研究了公司财务特征、公司治理、多元化、内部控制等与公司现金持有的关系，目前几乎还没有文献研究企业高管拥有的控制权与企业现金持有的关系。已有文献关于股权结构与现金持有的关系大多都有争议，以股权结构为背景，探寻公司内部特征（如多元化、成长性等）与现金持有的关系是未来研究方向之一。从实践意义上来说，目前我国外部治理环境如法律环境、投资者保护、市场化进程等还不够完善，对公司管理层的行为的约束不够，造成公司董事长与总经理职务重合、独立董事形同虚设、中小股东“用脚投票”等问题，企业治理的混乱使得管理层权力无节制地被放大。如何通过改善股权结构和提高内部治理水平，来遏制管理层权力对企业财务决策的负面影响，具有现实意义。
二、文献综述
（一）公司持有现金的相关研究
1.公司持有现金的动机
国外学者早期发现企业受外部环境的限制和内部结构的约束在持有现金问题上存在三大动机。首先是企业持有现金的预防性动机，公司在面临市场经济萧条或者日后公司自身有难以预见的风险的时候，可能会出现资金欠缺的现象，企业就会储存较多的现金以备紧急需求。[3] 其次是企业持有现金的交易性动机，企业储备现金代替其他资产的目的是降低交易成本。企业规模大小对信息不对称水平可能呈相反的影响。[4] 在金融市场和法律环境不完善的情况下，现代公司的迅速扩张使得公司所面临的信息不对称水平升高，外部融资受到很多约束，公司为了节省资产变现的成本就会选择内部筹措资金的方式。可见企业基于预防动机和交易性动机持有适量的现金，都能为公司节约成本，但是现实中公司持有超额现金造成资源浪费的现象屡见不鲜，随后诸多学者用代理动机解释了这个问题。Jensen[5]（1986）首次阐述自由现金流的假说，关注的是第一类代理问题，即企业高管为满足个人需求牺牲股东利益，使企业持有过量现金。管理层还会将资金投资净现值为负的项目只为了从中获得个人收益。Gao等[6]（2013）也发现代理冲突是解释公司财务决策的重要因素，代理问题加重会诱发公司持有高额现金。
2.公司现金持有的影响因素
单纯用公司持有现金的三大动机理论并不能很好地解释越来越复杂的财务决策问题，越来越多的学者开始探寻影响公司现金持有的一系列指标及这些所带来的经济后果，却没有形成统一的结论。Gao等[6]（2013）以20012007年之间的597家法国上市公司样本为研究对象，增加企业外部董事的比例、董事长与CEO的分离等使得公司治理效果提升，而公司所拥有的现金储备会减少。外部法律环境、经济环境、监管环境以及公司内部本身的所有制结构、组织形式都会影响到公司的财务行为，Ferreira和Vilela[4]（2004）认为在投资者保护程度高的国家，所有制结构越集中的企业将拥有金额更低的现金。在这样的制度背景下，所有制结构集中的企业外部融资成本更低，将不会储存过多的现金。我国学者杨兴全和孙杰[7]（2006）认为企业治理范畴很广，并没有具体落实到对企业现金持有量的干预，而廖理和肖作平[8]（2009）研究认为企业董事会规模与企业现金持有量正相关，股权分散程度显著负向影响企业现金持有量。笔者认为公司治理属于公司战略方面的问题，比较宏观，只有落实到采购、生产、存货管理、销售等与公司运营相关的因素，才直接影响企业的财务决策。就最新的研究进展来看，客户、供应商等利益相关者与公司的关系影响企业的生产、销售等运营状况，从而对企业的财务结果产生影响。赵秀云和鲍群[9]（2014）、张志宏和陈峻[10]（2015）等研究发现客户聚集程度与供应商现金持有量有显著的正相关关系，这主要是基于现金持有的预防动机，供应商是为了履行对客户的承诺并防范违约风险。
目录
摘要 1
关键词 1
Abstract 1
Key words 1
一、引言 2
二、文献综述 2
（一）公司持有现金的相关研究 2
1.公司持有现金的动机 2
2.公司现金持有的影响因素 2
（二）管理层权力的相关研究 3
1.管理层权力的定义及衡量 3
2.管理层权力与企业现金持有的关系 3
三、理论分析与研究假设提出 4
（一）理论分析 4
（二）研究假设提出 5
四、研究设计 6
（一）样本选择与数据来源 6
（二）变量定义 6
（三）模型设计 7
五、实证分析与结果解释 8
（一）描述性统计 8
（二）相关分析 9
（三）管理层权力与企业现金持有的回归分析 10
（四）股权结构、管理层权力与企业现金持有的回归分析 10
1.管理层权力与企业现金持有的回归分析（以终极控制人类型为背景） 10
2.管理层权力与企业现金持有的回归分析（以大股东控制为背景） 11
（五）稳定性检验 13
六、研究结论与政策建议 14
致谢 15
参考文献 15
股权结构、管理层权力与公司现金持有
引言
引言
公司持有 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: #351916072#
多少的现金一直以来都是一项重要的财务决策问题，不仅关乎企业能否有效防范财务风险，还影响企业能否持续创造价值。在现代资本市场下，存在交易双方信息不对等、道德风险等情况，随着企业所有权和经营权分离，企业内部的代理冲突不但会发生在企业的高管和股东之间，还会发生在企业的大股东和中小股东之间。当管理层权力变大时，高管对公司的控制力和影响力就会变大，增加了公司信息不对称程度和代理冲突，引发了高管操纵薪酬、投资效率低等问题。[1, 2]现金是流动性最强的资产，公司高管为了满足私利往往就会利用手中的权力使公司持有高于投资需求量的现金。
公司治理能在减少信息不对称程度和代理冲突方面做出重大贡献，股权结构（包括股权集中程度和股权性质）作为其基础更是备受关注。当股权结构不同时候，股东对公司高管损害中小股东利益行为的监督作用便会不同，结合股权结构的背景来探寻企业高管权力对公司现金持有的影响具有理论和实践意义。从理论上来说，现有文献已经研究了公司财务特征、公司治理、多元化、内部控制等与公司现金持有的关系，目前几乎还没有文献研究企业高管拥有的控制权与企业现金持有的关系。已有文献关于股权结构与现金持有的关系大多都有争议，以股权结构为背景，探寻公司内部特征（如多元化、成长性等）与现金持有的关系是未来研究方向之一。从实践意义上来说，目前我国外部治理环境如法律环境、投资者保护、市场化进程等还不够完善，对公司管理层的行为的约束不够，造成公司董事长与总经理职务重合、独立董事形同虚设、中小股东“用脚投票”等问题，企业治理的混乱使得管理层权力无节制地被放大。如何通过改善股权结构和提高内部治理水平，来遏制管理层权力对企业财务决策的负面影响，具有现实意义。
二、文献综述
（一）公司持有现金的相关研究
1.公司持有现金的动机
国外学者早期发现企业受外部环境的限制和内部结构的约束在持有现金问题上存在三大动机。首先是企业持有现金的预防性动机，公司在面临市场经济萧条或者日后公司自身有难以预见的风险的时候，可能会出现资金欠缺的现象，企业就会储存较多的现金以备紧急需求。[3] 其次是企业持有现金的交易性动机，企业储备现金代替其他资产的目的是降低交易成本。企业规模大小对信息不对称水平可能呈相反的影响。[4] 在金融市场和法律环境不完善的情况下，现代公司的迅速扩张使得公司所面临的信息不对称水平升高，外部融资受到很多约束，公司为了节省资产变现的成本就会选择内部筹措资金的方式。可见企业基于预防动机和交易性动机持有适量的现金，都能为公司节约成本，但是现实中公司持有超额现金造成资源浪费的现象屡见不鲜，随后诸多学者用代理动机解释了这个问题。Jensen[5]（1986）首次阐述自由现金流的假说，关注的是第一类代理问题，即企业高管为满足个人需求牺牲股东利益，使企业持有过量现金。管理层还会将资金投资净现值为负的项目只为了从中获得个人收益。Gao等[6]（2013）也发现代理冲突是解释公司财务决策的重要因素，代理问题加重会诱发公司持有高额现金。
2.公司现金持有的影响因素
单纯用公司持有现金的三大动机理论并不能很好地解释越来越复杂的财务决策问题，越来越多的学者开始探寻影响公司现金持有的一系列指标及这些所带来的经济后果，却没有形成统一的结论。Gao等[6]（2013）以20012007年之间的597家法国上市公司样本为研究对象，增加企业外部董事的比例、董事长与CEO的分离等使得公司治理效果提升，而公司所拥有的现金储备会减少。外部法律环境、经济环境、监管环境以及公司内部本身的所有制结构、组织形式都会影响到公司的财务行为，Ferreira和Vilela[4]（2004）认为在投资者保护程度高的国家，所有制结构越集中的企业将拥有金额更低的现金。在这样的制度背景下，所有制结构集中的企业外部融资成本更低，将不会储存过多的现金。我国学者杨兴全和孙杰[7]（2006）认为企业治理范畴很广，并没有具体落实到对企业现金持有量的干预，而廖理和肖作平[8]（2009）研究认为企业董事会规模与企业现金持有量正相关，股权分散程度显著负向影响企业现金持有量。笔者认为公司治理属于公司战略方面的问题，比较宏观，只有落实到采购、生产、存货管理、销售等与公司运营相关的因素，才直接影响企业的财务决策。就最新的研究进展来看，客户、供应商等利益相关者与公司的关系影响企业的生产、销售等运营状况，从而对企业的财务结果产生影响。赵秀云和鲍群[9]（2014）、张志宏和陈峻[10]（2015）等研究发现客户聚集程度与供应商现金持有量有显著的正相关关系，这主要是基于现金持有的预防动机，供应商是为了履行对客户的承诺并防范违约风险。
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