盈余管理水平与企业投资效率的关系研究
目 录
1 绪论 1
2 相关定义 1
2．1 盈余管理的定义以及动机 1
2．2 投资效率的定义 2
3 相关理论与模型方法 2
3．1 信息不对称理论 2
3．2 委托代理理论 2
3．3 契约理论 3
3．4 投资效益 4
3．5 盈余管理的计量方法与模型 4
3．6 企业投资效率的计量方法与模型 5
3．7 盈余管理程度与企业投资效率关系的测量 5
4 实证分析 7
4．1 研究数据样本选择与来源 7
4．2 研究假设 7
5 实证结果和分析 9
5．1 企业盈余管理程度结果分析 9
5．2 企业投资效率的结果分析 11
5．3 盈余管理程度和投资效率的回归分析 12
结 论 15
致 谢 17
参 考 文 献 18
1 绪论
企业价值创造的关键决定因素之一是企业投资，同时拉动一国经济增长并可持续发展的决定性因素之一也是企业投资。伍青萍、郭桂花（2012）认为当经理人为投资而筹集的资金成本高于未来投资报酬或者是没有渠道进行融资时，经理人受到融资约束的阻碍下被迫放弃一些可收益的投资项目，导致投资不足的结果。盈余管理问题应该从信息观的角度来观察，信息观认为许多判断和决策的重要信号是盈利，“具有信息含量”便是会计数据的重要属性。因此，在不完善的资本市场中，所有权和经营权的分离引起的信息非对称和代理问题促使公司存在非效率投资［12］。
经济世界中，企业的盈余管理比比皆是，而盈余管理严 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
重扭曲了会计信息质量，并降低了企业的投资效率。MM定理表明，资本市场在完美的条件假定下，NPV是公司做投资决策时唯一考虑的因素。但这与现实中的情形并不吻合，因为信息不对称和代理成本的存在使当今世界并没有如 MM 定理假设的那般完美无瑕。Verdi、Biddle 和 Hilary(2009)指出导致道德风险和逆向选择的信息不对称问题可以通过会计质量信息的提高得到减少，从而有效的提高企业的投资效率［15］。第一，管理者的薪酬契约大多数是由会计信息来决定的。第二，企业通过高质量的会计信息能很好的将自己的财务状况和经济状况展示给潜在的外部投资者。Healy、Wahlen(2012)指出现在的盈余管理问题的探索更多的是集中在盈余管理的动机、存在性、手段、市场反应，很少有人把盈余管理与企业的内部投资效率结合在一起，这对认清民营企业和国营企业经济效率差别，盈余管理程度的差异，加强和完善资本市场的法律法规，提高整个市场的资源配置效率和整个市场的公平性方面都有着重要的研究意义［16］。
2 相关定义
2．1 盈余管理的定义以及动机
最早的盈余管理的定义是由William.R.Scott (2000)提出，由于他把盈余管理的定义仅局限在会计原则的约束范围之内，因此这并不是一种广义的定义，他认为的盈余管理是在不违反GAAP的条件之下，企业通过自己选择会计政策来使市场价值和经营管理者自身利益最大化的行为［16］。而我国学者赵丽华（2014）认为，盈余管理行为会降低企业的投资效率［10］。而对盈余管理的定义是，企业管理者通过变更会计政策或者其他的办法来寻求有利于自身利润的结果。所以综上所述，本文认为盈余管理是企业管理者利用会计政策、会计操作和会计估计等情况下通过会计信息来误导信息使用者，以达到自身利益最大化的行为。
2．2 投资效率的定义
投资效率是指企业通过投资或融资活动形成的资源配置，是指投资活动所取得的的成果与消耗的或占用的投资间的对比关系，也是指给企业带来经营业绩以及企业价值的提升。但是在不完美市场假设下的委托代理问题和信息不对称问题，使得企业的资本配置效率并不像完美市场那样搞，从而使企业进行投资不足与过度投资这两种非效率投资。我国学者邹俊燕（2013）研究发现，在控制了投资回报率、内部现金流、成长机会、公司规模、行业、年份的情况下,企业调增盈余的幅度与企业滞后一期的投资支出呈正相关［11］。
3 相关理论与模型方法
3．1 信息不对称理论
信息不对称理论认为，一般卖方在商品市场中比买方获取更多的信息，获取更多信息的那一方努力向信息贫乏的一方传递真实信息来获益，而信息贫乏的一方也会努力从信息拥有方获取足够的信息来做出买或不买的决定，所以信息的传递在一定程度上可以解决信息不对称问题。潜在的外部投资者由于存在信心不对称的问题，即不知道企业未来投资项目的未来收益情况，会要求更高的风险溢价，从而增加了企业的融资成本。而增加了企业获得资本的难度，使企业不得不放弃一些可行的、正 NPV 的投资项目，造成了投资不足。由于国有企业和民营企业性质和受到的待遇不同，两者进行盈余管理的根本动因也有所不同。
3．2 委托代理理论
委托代理理论指的是一个或多个行为主体根据一种明示或隐含的契约，指定、雇佣另一些行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。授权者就是委托人，被授权者就是代理人。由于存在委托代理问题，公司的管理者和公司的股东的目标并不是一致的，公司的股东或者投资方也很难去完全履行好监督公司经营者的日常行为和经营活动。这样就导致了公司的经营者可能为了谋求自身利益最大化，通过在职消费、怠慢员工、甚至过度投资的行为对股东或者投资方造成损害。
企业投资于负 NPV 项目称为过度投资，此行为称为管理者操作性的过度投资成本。过度投资行为将造成企业在生产能力过剩的领域沉淀大量的资本，同时浪费掉大量的本来应该用于其它更赢利领域的生产要素，加剧金融体系的脆弱性。而投资不足主要是指在投资项目的 NPV 大于零的情况下，企业决策者依然放弃此项目的行为。
3．3 契约理论
契约理论是在特定交易环境下研究分析不同场合间人的经济行为与结果的理论，其中包括新制度交易成本理论、不完全契约理论和激励理论。
在经济发展过程中，商品交易和社会化大分工产生了激励问题。激励理论认为，人们的行为来自各自的需求，用需求来确定人们的行为目标，实现目标则要依据激励的驱动，因为激励是作用于人的内心活动，用来促进、激发和强化人的行为动因。在现代企业制度的运行中，企业经营者为了自身效用最大化，满足如完成业绩指标、规避监管、薪酬等目标，不断寻求可能的机会去盈余管理，或者作出对企业不利但对自己有利的投资不足或过度投资决策。
不完全契约理论认为，人们的理性是有限的，交易事项是极其复杂的以及获取信息是不完全的，这使得人们在市场活动中很难明确事项的所有权力范围和责任，所以事实上契约是不完整的。由于契约的不完整性，企业所有者不可能对经营者与管理者所以的义务、责任和权力进行全方位的定位和明确并将之书写进契约当中。对于没有约定的内容写进契约会对企业资源产生一定影响的权力便产生了企业剩余控制权。对这部分没有约定的权力，导致管理者形成对所有者拥有企业的私有占有，或通过盈余管理，或通过低效率投资，达到经理层效用提升但对企业所有者不利的目的。
1 绪论 1
2 相关定义 1
2．1 盈余管理的定义以及动机 1
2．2 投资效率的定义 2
3 相关理论与模型方法 2
3．1 信息不对称理论 2
3．2 委托代理理论 2
3．3 契约理论 3
3．4 投资效益 4
3．5 盈余管理的计量方法与模型 4
3．6 企业投资效率的计量方法与模型 5
3．7 盈余管理程度与企业投资效率关系的测量 5
4 实证分析 7
4．1 研究数据样本选择与来源 7
4．2 研究假设 7
5 实证结果和分析 9
5．1 企业盈余管理程度结果分析 9
5．2 企业投资效率的结果分析 11
5．3 盈余管理程度和投资效率的回归分析 12
结 论 15
致 谢 17
参 考 文 献 18
1 绪论
企业价值创造的关键决定因素之一是企业投资，同时拉动一国经济增长并可持续发展的决定性因素之一也是企业投资。伍青萍、郭桂花（2012）认为当经理人为投资而筹集的资金成本高于未来投资报酬或者是没有渠道进行融资时，经理人受到融资约束的阻碍下被迫放弃一些可收益的投资项目，导致投资不足的结果。盈余管理问题应该从信息观的角度来观察，信息观认为许多判断和决策的重要信号是盈利，“具有信息含量”便是会计数据的重要属性。因此，在不完善的资本市场中，所有权和经营权的分离引起的信息非对称和代理问题促使公司存在非效率投资［12］。
经济世界中，企业的盈余管理比比皆是，而盈余管理严 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
重扭曲了会计信息质量，并降低了企业的投资效率。MM定理表明，资本市场在完美的条件假定下，NPV是公司做投资决策时唯一考虑的因素。但这与现实中的情形并不吻合，因为信息不对称和代理成本的存在使当今世界并没有如 MM 定理假设的那般完美无瑕。Verdi、Biddle 和 Hilary(2009)指出导致道德风险和逆向选择的信息不对称问题可以通过会计质量信息的提高得到减少，从而有效的提高企业的投资效率［15］。第一，管理者的薪酬契约大多数是由会计信息来决定的。第二，企业通过高质量的会计信息能很好的将自己的财务状况和经济状况展示给潜在的外部投资者。Healy、Wahlen(2012)指出现在的盈余管理问题的探索更多的是集中在盈余管理的动机、存在性、手段、市场反应，很少有人把盈余管理与企业的内部投资效率结合在一起，这对认清民营企业和国营企业经济效率差别，盈余管理程度的差异，加强和完善资本市场的法律法规，提高整个市场的资源配置效率和整个市场的公平性方面都有着重要的研究意义［16］。
2 相关定义
2．1 盈余管理的定义以及动机
最早的盈余管理的定义是由William.R.Scott (2000)提出，由于他把盈余管理的定义仅局限在会计原则的约束范围之内，因此这并不是一种广义的定义，他认为的盈余管理是在不违反GAAP的条件之下，企业通过自己选择会计政策来使市场价值和经营管理者自身利益最大化的行为［16］。而我国学者赵丽华（2014）认为，盈余管理行为会降低企业的投资效率［10］。而对盈余管理的定义是，企业管理者通过变更会计政策或者其他的办法来寻求有利于自身利润的结果。所以综上所述，本文认为盈余管理是企业管理者利用会计政策、会计操作和会计估计等情况下通过会计信息来误导信息使用者，以达到自身利益最大化的行为。
2．2 投资效率的定义
投资效率是指企业通过投资或融资活动形成的资源配置，是指投资活动所取得的的成果与消耗的或占用的投资间的对比关系，也是指给企业带来经营业绩以及企业价值的提升。但是在不完美市场假设下的委托代理问题和信息不对称问题，使得企业的资本配置效率并不像完美市场那样搞，从而使企业进行投资不足与过度投资这两种非效率投资。我国学者邹俊燕（2013）研究发现，在控制了投资回报率、内部现金流、成长机会、公司规模、行业、年份的情况下,企业调增盈余的幅度与企业滞后一期的投资支出呈正相关［11］。
3 相关理论与模型方法
3．1 信息不对称理论
信息不对称理论认为，一般卖方在商品市场中比买方获取更多的信息，获取更多信息的那一方努力向信息贫乏的一方传递真实信息来获益，而信息贫乏的一方也会努力从信息拥有方获取足够的信息来做出买或不买的决定，所以信息的传递在一定程度上可以解决信息不对称问题。潜在的外部投资者由于存在信心不对称的问题，即不知道企业未来投资项目的未来收益情况，会要求更高的风险溢价，从而增加了企业的融资成本。而增加了企业获得资本的难度，使企业不得不放弃一些可行的、正 NPV 的投资项目，造成了投资不足。由于国有企业和民营企业性质和受到的待遇不同，两者进行盈余管理的根本动因也有所不同。
3．2 委托代理理论
委托代理理论指的是一个或多个行为主体根据一种明示或隐含的契约，指定、雇佣另一些行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。授权者就是委托人，被授权者就是代理人。由于存在委托代理问题，公司的管理者和公司的股东的目标并不是一致的，公司的股东或者投资方也很难去完全履行好监督公司经营者的日常行为和经营活动。这样就导致了公司的经营者可能为了谋求自身利益最大化，通过在职消费、怠慢员工、甚至过度投资的行为对股东或者投资方造成损害。
企业投资于负 NPV 项目称为过度投资，此行为称为管理者操作性的过度投资成本。过度投资行为将造成企业在生产能力过剩的领域沉淀大量的资本，同时浪费掉大量的本来应该用于其它更赢利领域的生产要素，加剧金融体系的脆弱性。而投资不足主要是指在投资项目的 NPV 大于零的情况下，企业决策者依然放弃此项目的行为。
3．3 契约理论
契约理论是在特定交易环境下研究分析不同场合间人的经济行为与结果的理论，其中包括新制度交易成本理论、不完全契约理论和激励理论。
在经济发展过程中，商品交易和社会化大分工产生了激励问题。激励理论认为，人们的行为来自各自的需求，用需求来确定人们的行为目标，实现目标则要依据激励的驱动，因为激励是作用于人的内心活动，用来促进、激发和强化人的行为动因。在现代企业制度的运行中，企业经营者为了自身效用最大化，满足如完成业绩指标、规避监管、薪酬等目标，不断寻求可能的机会去盈余管理，或者作出对企业不利但对自己有利的投资不足或过度投资决策。
不完全契约理论认为，人们的理性是有限的，交易事项是极其复杂的以及获取信息是不完全的，这使得人们在市场活动中很难明确事项的所有权力范围和责任，所以事实上契约是不完整的。由于契约的不完整性，企业所有者不可能对经营者与管理者所以的义务、责任和权力进行全方位的定位和明确并将之书写进契约当中。对于没有约定的内容写进契约会对企业资源产生一定影响的权力便产生了企业剩余控制权。对这部分没有约定的权力，导致管理者形成对所有者拥有企业的私有占有，或通过盈余管理，或通过低效率投资，达到经理层效用提升但对企业所有者不利的目的。
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