上市公司资本结构与公司绩效的实证分析
公司的资本结构合理与否将直接影响到公司的盈利能力，从而进一步影响公司的稳定发展。众多国内外学者都曾对资本结构和公司绩效的关系这一问题开展了大量研究。本文选取了上市公司2012-2015年数据为研究样本，选择净资产收益率来衡量公司绩效，选择资产负债率来衡量资本结构，通过建立资本结构和公司绩效的联立方程模型，选择三阶最小二乘法对模型进行估计，从而对上市公司资本结构和公司绩效关系进行了研究。研究结果显示（1）资本结构和公司绩效存在着互动关系；（2）资产负债率和公司绩效互为负相关。关键词 资本结构，公司绩效，联立方程模型，三阶最小二乘法
目 录
1 引言 1
2 文献回顾 1
2.1 资本结构与公司绩效呈正相关关系 1
2.2 资本结构与公司绩效呈负相关关系 2
2.3 资本结构与公司绩效无关 2
3 实证模型与数据 3
3.1 实证模型 3
3.2 研究变量 4
3.3 样本数据 5
3.4 变量描述性统计分析 6
4 实证研究与结果分析 9
4.1 Hausman 误差设定检验 9
4.2 三阶最小二乘法估计 10
结论 14
致谢 15
参考文献16
表15
表26
表36
表47
表510
表610
表711
表811
表912
1 引言
资本结构是指公司的债务资本和股权资本的组成情况以及它们之间存在的比例关系，是公司筹资活动所形成的。选择合适的资本结构对公司而言是十分重要的，因为合理的资本结构可以帮助公司更好地实现资源配置和战略实施，从而提高公司绩效。然而，公司的资本结构却并非一成不变，公司选择的融资方式发生变化就会导致资本结构同时发生变化，也导致了公司绩效的变化。因此，资本结构和公司绩效的关系问题成为了许多学者关心的问题，许多国内外学者都曾研究过这问题。大多数学者的研究都表明资本结构和公司绩效存在相关性，包括正相关和负相关；但也有 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: @351916072@
一部分学者研究表明资本结构与公司绩效没有相关性。但大部分学者在研究资本结构与公司绩效关系问题时都使用单方程模型，仅仅运用普通的最小二乘法对其进行研究，并没有对资本结构和公司绩效的相互作用关系给予关注，这会使研究结果出现有偏和不一致的现象。
由于上市公司资本结构存在不合理的地方，使得公司的治理结构出现问题，从而影响公司绩效。本文选取上市公司20122015年数据作为研究样本，借鉴肖作平（2005）[1]构建的资本结构和公司绩效关系的联立方程模型，运用三阶最小二乘法（以下统称3SLS）对联立方程模型进行估计来研究资本结构和公司绩效的关系，考虑了资本结构和公司绩效存在互相影响的作用，同时样本数据较新，具有一定的时效性，从而为上市公司资本结构的优化以及公司绩效的提高提出一些有效的建议。
2 文献回顾
2．1 资本结构与公司绩效呈正相关关系
关于资本结构和公司绩效正相关方面，Modigliani和Miller（1967）[2]证明了在有公司所得税的情况下，因为利息的税盾作用，资产负债率不断增加时，公司价值也会增加，资本结构与公司绩效正相关。Mehralian 等（2012）[3]选取了 20042009 年伊朗制药业上市公司作为研究样本，研究发现债务资本的大量投入会对公司盈利能力产生很大的促进作用，资本结构和公司绩效正相关。
国内研究主要有，吕长江和王克敏（2002）[4]选取了19971999年深沪两市231家上市公司作为研究样本，研究发现上市公司的绩效和负债率呈正相关，那些处于成长期以及资产规模正不断扩大的公司更能利用好财务杠杆的积极作用，来提高公司资金的使用效率，从而降低代理成本。张佳林、杜 颖和李 京（2003）[5]选取了19972001年31家电力行业的上市公司为研究样本，研究发现样本公司之间的每股收益（EPS）与负债比率有正的线性相关关系，公司资本结构和绩效正相关，适当增加债务筹资能够增加公司的绩效。田利辉和叶瑶（2013）[6]选取了1999 2011 年1746家上市公司为研究样本，研究发现政治关联的存在可能会提升企业价值，而且资产负债率的提高也可以进一步增加公司绩效，资本结构与公司绩效正相关。
2．2 资本结构与公司绩效呈负相关关系
关于资本结构与公司绩效负相关方面，Titman和Wessels（1988）[7]选取了19721982年469家美国制造业上市公司作为研究样本，研究发现公司的资本结构和绩效之间呈负相关，即公司的财务杠杆提高时，绩效水平降低。Hall、Hutchinson 和Michaelas（2010）[8]选取了3500家英国中小企业为研究样本，研究发现短期的资产负债率会与公司盈利能力负相关，公司资本结构和绩效负相关。Ampenberger等（2013）[9]选取了 19952006 年 660 家德国家族企业作为研究样本，研究发现家族企业与非家族企业相比具有较低的杠杆比率，下一个创始人CEO 存在较强的杠杆比率负效应，这种消极作用直接影响企业的经营水平和生命周期。
国内研究主要有，肖作平（2005）[1]选取了19952002年的204家非金融业的上市公司作为研究样本，研究发现公司财务杠杆和绩效呈负相关，资本结构和公司绩效存在负相关关系。戴钰（2013）[10]选取了20072009年11家传媒与文化行业的上市公司作为研究样本，研究发现公司资本结构和绩效有负相关关系。肖龙阶和桑晓鹏（2015）[11]选取了20102012年22家江苏省民营上市公司作为研究样本，研究发现公司资产负债率和绩效呈负相关，资本结构和绩效存在负相关关系。赵欣（2015）[12]选取了20112013年98家B股的上市公司和与98家B股的上市公司所在行业大概相同的A股的上市公司来作为研究样本，研究发现B股上市公司相对较高的资产负债率等状况使B股上市公司的经营业绩、发展前景受到严重制约，同时面临很大的财务风险，资本结构与公司绩效负相关。
目 录
1 引言 1
2 文献回顾 1
2.1 资本结构与公司绩效呈正相关关系 1
2.2 资本结构与公司绩效呈负相关关系 2
2.3 资本结构与公司绩效无关 2
3 实证模型与数据 3
3.1 实证模型 3
3.2 研究变量 4
3.3 样本数据 5
3.4 变量描述性统计分析 6
4 实证研究与结果分析 9
4.1 Hausman 误差设定检验 9
4.2 三阶最小二乘法估计 10
结论 14
致谢 15
参考文献16
表15
表26
表36
表47
表510
表610
表711
表811
表912
1 引言
资本结构是指公司的债务资本和股权资本的组成情况以及它们之间存在的比例关系，是公司筹资活动所形成的。选择合适的资本结构对公司而言是十分重要的，因为合理的资本结构可以帮助公司更好地实现资源配置和战略实施，从而提高公司绩效。然而，公司的资本结构却并非一成不变，公司选择的融资方式发生变化就会导致资本结构同时发生变化，也导致了公司绩效的变化。因此，资本结构和公司绩效的关系问题成为了许多学者关心的问题，许多国内外学者都曾研究过这问题。大多数学者的研究都表明资本结构和公司绩效存在相关性，包括正相关和负相关；但也有 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: @351916072@
一部分学者研究表明资本结构与公司绩效没有相关性。但大部分学者在研究资本结构与公司绩效关系问题时都使用单方程模型，仅仅运用普通的最小二乘法对其进行研究，并没有对资本结构和公司绩效的相互作用关系给予关注，这会使研究结果出现有偏和不一致的现象。
由于上市公司资本结构存在不合理的地方，使得公司的治理结构出现问题，从而影响公司绩效。本文选取上市公司20122015年数据作为研究样本，借鉴肖作平（2005）[1]构建的资本结构和公司绩效关系的联立方程模型，运用三阶最小二乘法（以下统称3SLS）对联立方程模型进行估计来研究资本结构和公司绩效的关系，考虑了资本结构和公司绩效存在互相影响的作用，同时样本数据较新，具有一定的时效性，从而为上市公司资本结构的优化以及公司绩效的提高提出一些有效的建议。
2 文献回顾
2．1 资本结构与公司绩效呈正相关关系
关于资本结构和公司绩效正相关方面，Modigliani和Miller（1967）[2]证明了在有公司所得税的情况下，因为利息的税盾作用，资产负债率不断增加时，公司价值也会增加，资本结构与公司绩效正相关。Mehralian 等（2012）[3]选取了 20042009 年伊朗制药业上市公司作为研究样本，研究发现债务资本的大量投入会对公司盈利能力产生很大的促进作用，资本结构和公司绩效正相关。
国内研究主要有，吕长江和王克敏（2002）[4]选取了19971999年深沪两市231家上市公司作为研究样本，研究发现上市公司的绩效和负债率呈正相关，那些处于成长期以及资产规模正不断扩大的公司更能利用好财务杠杆的积极作用，来提高公司资金的使用效率，从而降低代理成本。张佳林、杜 颖和李 京（2003）[5]选取了19972001年31家电力行业的上市公司为研究样本，研究发现样本公司之间的每股收益（EPS）与负债比率有正的线性相关关系，公司资本结构和绩效正相关，适当增加债务筹资能够增加公司的绩效。田利辉和叶瑶（2013）[6]选取了1999 2011 年1746家上市公司为研究样本，研究发现政治关联的存在可能会提升企业价值，而且资产负债率的提高也可以进一步增加公司绩效，资本结构与公司绩效正相关。
2．2 资本结构与公司绩效呈负相关关系
关于资本结构与公司绩效负相关方面，Titman和Wessels（1988）[7]选取了19721982年469家美国制造业上市公司作为研究样本，研究发现公司的资本结构和绩效之间呈负相关，即公司的财务杠杆提高时，绩效水平降低。Hall、Hutchinson 和Michaelas（2010）[8]选取了3500家英国中小企业为研究样本，研究发现短期的资产负债率会与公司盈利能力负相关，公司资本结构和绩效负相关。Ampenberger等（2013）[9]选取了 19952006 年 660 家德国家族企业作为研究样本，研究发现家族企业与非家族企业相比具有较低的杠杆比率，下一个创始人CEO 存在较强的杠杆比率负效应，这种消极作用直接影响企业的经营水平和生命周期。
国内研究主要有，肖作平（2005）[1]选取了19952002年的204家非金融业的上市公司作为研究样本，研究发现公司财务杠杆和绩效呈负相关，资本结构和公司绩效存在负相关关系。戴钰（2013）[10]选取了20072009年11家传媒与文化行业的上市公司作为研究样本，研究发现公司资本结构和绩效有负相关关系。肖龙阶和桑晓鹏（2015）[11]选取了20102012年22家江苏省民营上市公司作为研究样本，研究发现公司资产负债率和绩效呈负相关，资本结构和绩效存在负相关关系。赵欣（2015）[12]选取了20112013年98家B股的上市公司和与98家B股的上市公司所在行业大概相同的A股的上市公司来作为研究样本，研究发现B股上市公司相对较高的资产负债率等状况使B股上市公司的经营业绩、发展前景受到严重制约，同时面临很大的财务风险，资本结构与公司绩效负相关。
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