上市公司重大资产重组绩效实证研究
随着我国资本市场的蓬勃发展，很多上市公司为了自身的长远发展而进行规模巨大的重大资产重组行为。重大资产重组行为本身具有复杂性，通常会对公司效益产生很大影响。本文从能够反映企业盈利能力、营运能力、偿债能力和经营能力的财务指标中选取部分指标，运用主成分分析法对重大资产重组绩效进行了实证研究，研究结果表明我国的重大资产重组绩效缺乏持续性表现，长期绩效不显著。为此政府需要完善相关法律体系，企业自身应该明确重组目的、注重重组后的整合、约束关联交易。关键词 重大资产重组，绩效指标评价体系，主成分分析法
目 录
1 引言 1
2 重大资产重组相关理论 1
2.1 重大资产重组的概念 1
2.2 资产重组理论依据 2
3 绩效指标评价体系概述 3
3.1 盈利能力 3
3.2 营运能力 4
3.3 偿债能力 4
3.4 发展能力 5
4 上市公司重大资产重组绩效的主成分分析 5
4.1 研究设计 5
4.2 样本分析与研究结果 8
4.3 研究结论与局限性 19
5 启示与建议 19
5.1 完善法律体系 19
5.2 明确重组目的 20
5.3 注重重组整合 20
5.4 约束关联交易 20
结论 22
致谢 23
参考文献 24
附录A 数据来源 25
附录B 2012年进行重大资产重组的上市公司 26
附录C 样本公司财务数据 28
1 引言
随着中国资本市场的日渐繁荣，资产重组活动成为提高上市公司质量，支持实体经济转型升级的有效手段。资产重组的成功运作可以在多方面起到重要作用，对于企业自身来说，成功进行资产重组可以壮大自身实力，实现社会资源优化配置，提高经济运行效率；对于投资者而言，完成了资产重组的企业通常更有活力，容易带来收益；从政府层面考虑，企业的资产重组可以理解为是对不符合经济发展业务的自然淘汰，是对侧供给改革政策的支持。近几年，我国上市公司资产重组的 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: #351916072#
规模越来越大，涉及的交易金额也急速增长，据中国证券报统计，2016年境内并购交易金额达19,880.94亿元，2014年和2015年的并购交易金额分别为18,283.89亿元、24,274.91亿元，其中很多并购重组行为构成了重大资产重组。2016年9月，中国证监会进一步修订出台了《上市公司重大资产重组管理办法》，由此可见，相较于一般资产重组，重大资产重组更具有复杂度和规范性。另一方面，在法律严格规范的前提下，仍然会出现“忽悠式”、“跟风式”等盲目或不符合规范的重大资产重组问题发生，2015年至2016年期间，共计46家上市公司的重大资产重组计划未通过审核，其中一个原因就是重大资产重组对上市公司发展没有积极作用。
目前，国内外有许多关于资产重组或并购活动对公司业绩影响的研究分析，但很少有学者对重大资产重组绩效进行单独研究。因此，为了促使上市公司针对自身情况更好地发挥资产重组的积极作用，同时为投资者增加正确认识重大资产重组成效的数据支撑，运用合理的财务指标对我国上市公司重大资产重组绩效进行实证研究就显得尤为重要。
2 重大资产重组相关理论
2.1 重大资产重组的概念
从我国目前来看，“资产重组”的概念仍然是一个描述性的总称，其中不仅包括资产负债方面的重组，还包括其它一些影响公司经济的调整。虽然在上市公司实行具体重组行为时会有不同角度的分类和规范，但其中不少名词仍旧没有实现统一化和标准化。由于近年来资产重组规模的不断增大，我国证监会专门对重大资产重组行为进行了界定，其定义是：上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为。在2016年9月8日证监会发布的《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》中，对于重大资产重组的界定更为规范，其中还进一步完善了借壳上市的认定指标、明确了控制权的定义、延长了锁定期以及强化了违法失信约束。由此也可看出重大资产重组的重要性和证监会对它的重视程度。
2.2 资产重组理论依据
2.2.1 协同效应理论
20世纪60年代美国战略管理学家H.Igor Ansoff将协同的理念引入企业管理领域，Weston（1998）提出了协同效应理论，他认为公司并购、重组等活动能够改进公司效率，并可以通过协同效应给整个社会带来收益。协同效应指两个公司通过并购实现资源优化，使并购后的产出比并购前两个公司产出之和大，产生“1+1>2”的成果[1]。
对于并购公司而言,协同效应主要体现在经营协同效应、财务协同效应、管理协同效应等方面[2]。对于这三种协同效应类型可分别举例说明：假设有A和B两家企业，它们发生并购重组之后形成资源互补或者规模互补，则体现的是经营协同效应；如果它们并购重组之后财务能力提高或达到合理避税，则体现的是财务协同效应；如果A公司比B公司在管理上的效率比较好，而且重组之后B公司的效率被提高到和A公司相当的水平，也就是说并购重组提高了企业整体运营效率，则体现的是管理协同效应。
想要实现协同效应，需要从以下三个角度出发：首先从资源角度，企业在进行资产重组时要能够充分了解对方企业的战略、流程、资源中的特有价值，在重组过程中不让其流失，并保证自身优势不被损害，然后对双发的资源、能力加以整合创造出新优势；其次从竞争角度，在企业进行资产重组时要能够维持优势进而开拓新邻域抢夺竞争对手的市场份额；最后从整合角度，资产重组涉及的不仅是资产，有时还涉及两个企业的文化，进行资产重组之后必须解决文化冲突并制定明确的经营战略。如此一来便能很好的体现协同效应。
2.2.2 多元化理论
最开始多元化经营主要是针对企业经营的产品种类被提出的，随后发展成为高度相关的多种产品经营和高度不相关的、跨产业的多种产品经营。该理论主张企业尽量增大产品大类和品种，跨行业生产经营多种多样的产品或业务，扩大企业的生产经营范围和市场范围，充分发挥企业特长，充分利用企业的各种资源，提高经营效益，保证企业的长期生存与发展[3]。
目 录
1 引言 1
2 重大资产重组相关理论 1
2.1 重大资产重组的概念 1
2.2 资产重组理论依据 2
3 绩效指标评价体系概述 3
3.1 盈利能力 3
3.2 营运能力 4
3.3 偿债能力 4
3.4 发展能力 5
4 上市公司重大资产重组绩效的主成分分析 5
4.1 研究设计 5
4.2 样本分析与研究结果 8
4.3 研究结论与局限性 19
5 启示与建议 19
5.1 完善法律体系 19
5.2 明确重组目的 20
5.3 注重重组整合 20
5.4 约束关联交易 20
结论 22
致谢 23
参考文献 24
附录A 数据来源 25
附录B 2012年进行重大资产重组的上市公司 26
附录C 样本公司财务数据 28
1 引言
随着中国资本市场的日渐繁荣，资产重组活动成为提高上市公司质量，支持实体经济转型升级的有效手段。资产重组的成功运作可以在多方面起到重要作用，对于企业自身来说，成功进行资产重组可以壮大自身实力，实现社会资源优化配置，提高经济运行效率；对于投资者而言，完成了资产重组的企业通常更有活力，容易带来收益；从政府层面考虑，企业的资产重组可以理解为是对不符合经济发展业务的自然淘汰，是对侧供给改革政策的支持。近几年，我国上市公司资产重组的 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: #351916072#
规模越来越大，涉及的交易金额也急速增长，据中国证券报统计，2016年境内并购交易金额达19,880.94亿元，2014年和2015年的并购交易金额分别为18,283.89亿元、24,274.91亿元，其中很多并购重组行为构成了重大资产重组。2016年9月，中国证监会进一步修订出台了《上市公司重大资产重组管理办法》，由此可见，相较于一般资产重组，重大资产重组更具有复杂度和规范性。另一方面，在法律严格规范的前提下，仍然会出现“忽悠式”、“跟风式”等盲目或不符合规范的重大资产重组问题发生，2015年至2016年期间，共计46家上市公司的重大资产重组计划未通过审核，其中一个原因就是重大资产重组对上市公司发展没有积极作用。
目前，国内外有许多关于资产重组或并购活动对公司业绩影响的研究分析，但很少有学者对重大资产重组绩效进行单独研究。因此，为了促使上市公司针对自身情况更好地发挥资产重组的积极作用，同时为投资者增加正确认识重大资产重组成效的数据支撑，运用合理的财务指标对我国上市公司重大资产重组绩效进行实证研究就显得尤为重要。
2 重大资产重组相关理论
2.1 重大资产重组的概念
从我国目前来看，“资产重组”的概念仍然是一个描述性的总称，其中不仅包括资产负债方面的重组，还包括其它一些影响公司经济的调整。虽然在上市公司实行具体重组行为时会有不同角度的分类和规范，但其中不少名词仍旧没有实现统一化和标准化。由于近年来资产重组规模的不断增大，我国证监会专门对重大资产重组行为进行了界定，其定义是：上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为。在2016年9月8日证监会发布的《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》中，对于重大资产重组的界定更为规范，其中还进一步完善了借壳上市的认定指标、明确了控制权的定义、延长了锁定期以及强化了违法失信约束。由此也可看出重大资产重组的重要性和证监会对它的重视程度。
2.2 资产重组理论依据
2.2.1 协同效应理论
20世纪60年代美国战略管理学家H.Igor Ansoff将协同的理念引入企业管理领域，Weston（1998）提出了协同效应理论，他认为公司并购、重组等活动能够改进公司效率，并可以通过协同效应给整个社会带来收益。协同效应指两个公司通过并购实现资源优化，使并购后的产出比并购前两个公司产出之和大，产生“1+1>2”的成果[1]。
对于并购公司而言,协同效应主要体现在经营协同效应、财务协同效应、管理协同效应等方面[2]。对于这三种协同效应类型可分别举例说明：假设有A和B两家企业，它们发生并购重组之后形成资源互补或者规模互补，则体现的是经营协同效应；如果它们并购重组之后财务能力提高或达到合理避税，则体现的是财务协同效应；如果A公司比B公司在管理上的效率比较好，而且重组之后B公司的效率被提高到和A公司相当的水平，也就是说并购重组提高了企业整体运营效率，则体现的是管理协同效应。
想要实现协同效应，需要从以下三个角度出发：首先从资源角度，企业在进行资产重组时要能够充分了解对方企业的战略、流程、资源中的特有价值，在重组过程中不让其流失，并保证自身优势不被损害，然后对双发的资源、能力加以整合创造出新优势；其次从竞争角度，在企业进行资产重组时要能够维持优势进而开拓新邻域抢夺竞争对手的市场份额；最后从整合角度，资产重组涉及的不仅是资产，有时还涉及两个企业的文化，进行资产重组之后必须解决文化冲突并制定明确的经营战略。如此一来便能很好的体现协同效应。
2.2.2 多元化理论
最开始多元化经营主要是针对企业经营的产品种类被提出的，随后发展成为高度相关的多种产品经营和高度不相关的、跨产业的多种产品经营。该理论主张企业尽量增大产品大类和品种，跨行业生产经营多种多样的产品或业务，扩大企业的生产经营范围和市场范围，充分发挥企业特长，充分利用企业的各种资源，提高经营效益，保证企业的长期生存与发展[3]。
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