两权分离度对上市家族企业现金股利分配的影响研究(附件)
本文以分析研究前人关于两权分离度与股利分配的关系的研究成果为基础，根据资料分析我国上市家族企业两权分离度现状。在理论分析的基础上提出相关待验证的假设，探究两权分离度对家族上市公司现金股利分配影响。然后基于我国上市家族企业数据，选择样本设置变量建立模型来证实我们的假设。接着分析得出的实证结果包含描述性分析统计、相关性分析、回归结果分析加之稳健性检验。最后得出启示。本课题在前人研究的基础上，拓展补充了两权分离度对上市家族企业现金股利分配的影响，又进一步研究了上市方式、是否具有传承性对股利分配的影响。发现（1）两权分离度越大的上市家族企业越不愿发放现金股利。（2）间接上市的家族企业比直接上市的家族企业的两权分离度对股利分配的影响更显著，间接上市的家族企业的两权分离度越大，更倾向于不发放现金股利。（3）有传承倾向的企业比无二代参与的企业的两权分离度对股利分配的影响会更明显，有传承倾向的家族企业的两权分离度越大，发放现金股利越少。关键词 家族企业，两权分离度，股利分配，上市企业
目 录
1 引言1
2 文献综述1
2.1 上市家族企业两权分离度的研究现状 1
2.2 控制权和现金流权与股利分配关系的研究 2
2.3 两权分离度与股利分配关系的研究3
2.4 文献评述 4
3 上市家族企业两权分离度现状分析 5
4 实证设计 7
4.1 理论分析和假设建立 7
4.2 样本选择和数据来源9
4.3 变量选择和模型建立 9
5 实证结果分析 10
5.1 描述性统计分析 11
5.2 相关性分析 12
5.3 回归结果分析 13
5.4 稳健性检验 17
6 启示 18
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
当今社会，创业者们成立企业的主要目的都是为了盈利从而积累自身的财富，而他们获得金钱的途径除了日常的薪金报酬外，主要通过股利分配。现金股利分配是企业通过其净利润的分配，从而使企业的所有者股东获得投资收益的一种 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
方式。这些创业者中有的把公司传承给自己的后代且没有接受大量外来资金的注入和投资，他们的目的就是把自己和企业的财富尽可能最大化地留给二代、三代，他们的注重点是为家族创造金钱财富和保护他们的社会关系的情感财富。虽说富不过三代，但也有一部分家族企业很茁壮地成长留存了下来。
家族企业一直在我国具有举足轻重的地位，从民国时期发展得如日中天的四大家族，到改革开放了近40年的今天，家族企业在民营企业中占着举重若轻的地位，同时家族企业对我国的经济发展起着很重要的作用。而随着家族企业的蓬勃发展，有的家族企业发展得顺风顺水以至于开始上市，家族的晚辈们一代代继承先祖的遗产，有的学富五车，立志利用自己丰富的学识广阔的眼界和人格魅力帮助家族企业将它们推向更高的发展水平，踏入更好的平台，于是他们进入了管理层开始管理公司的事物，而那些没能力的或是自己开辟了新事业的不想接手父辈们企业的，或是安于父辈们提供好一切的，安于当下享受生活无心掌管企业的，则是仅持股而不参与企业大小事务的管理，种种可能的情况都会使得两权分离成为家族企业一个很重要的标志。因此两权分离的主要特点是企业的控制权不一定在所有者的手上，实际控制人往往可能并不是这个企业的所有权者。那么在此情境下，家族企业对现金股利分配如何决策，两权分离度在现金股利分配中有什么影响是一个值得我们深入探讨的课题。
2 文献综述
2.1上市家族企业两权分离度的研究现状
现代社会公司很多是采取金字塔结构持股控制上市公司，这样的结果就是会导致所有权和控制权两权分离度较高。人都是自私自利的，从而控股股东或者是实际控制人就必然会利用这种金字塔持股结构来攫取收益从而使自身的利益达到了最大化。所谓控制权和现金流权，控制权是指控股股东能实际操控公司，能行使投票权决定公司事务的权利，而现金流权则是企业每年发放现金股利，股东拿到属于自己那一块利益的依据。举一个最简单的例子，例如A是B公司的大股东，拥有其70%的股权，B公司作为母公司，拥有C公司60%的股权，而C公司拥有B公司的孙公司——D公司50%的股权。那么A作为D公司的终极控股人，拥有的D公司的控制权则为50%，而A每年从D公司发放的现金股利中得到的利益为70%*60%*50%=21%，这便是现金流权，一般来说，由于金字塔型企业存在多链式的结构，实际控制人的现金流权都是小于控制权的，而现实生活中的情况比上述例子中的情况远复杂得多。根据每一家上市家族企业的年度报告上的公司持股的关系图，可以分别计算出实际控制人的现金流权和控制权的数值，然后加这两个数值进行相减，再进行分类。例如如果未发生两权分离的情况，即控制权与现金流权是相等的，则分在第一类两权分离度为0%10%中，如果实际控制人的控制权为50%，现金流权为21%，那么两权分离度为50%21%=29%。
所有权和控制权分离的这个现象并不是最近才被发现的，它最早由La Porta等（1999）人提出。他们考察了全世界范围内的各国大公司，他们发现了最终控制者想要获得较大的控制权的控制手段往往是金字塔式的，同时该种手段的另一个优势是往往需要的投资数是相对较小，这种现象便是所有权和控制权分离[1]。Jensen和Meekling（1976）通过研究，更加进一步地提出了因为股东的利益和经理人的利益并存在不完全一致性，由此该企业的股东与经理人代理冲突便会因此显现了出来[2]。La Porta和LopezDeSilanes(1999)他们率先进行了最终控制权的研究，他们指出，所有权和控制权的分离方向是有规律可循的，他们往往都是可以朝着有利于大股东的方向来进行分离[1]。而关于影响控制权和所有权分离程度大小的几个主要影响因素，张华、张俊喜和宋敏(2004)在2014年首次探讨出了以下几点：企业的规模大小、企业股价的风险高低、企业自身的自由现金流水平、企业的是否可控制性和企业的发展前景如何，并且两权分离的程度与这五个因素分别都是呈现反向关系的[3]。
郭磊和王震(2012)认为国有上市公司可以通过采用提高两权分立度以达到抑制过度投资的行为[4]。无独有偶，陈旭东和赵洋(2014)通过实证检验得出了现金股利政策能够抑制公司的过度投资行为，而上市公司控股股东的两权分立度的提高会削弱这种抑制作用的结论[5]。由此可见，两权分离度间接地影响公司的业绩，间接地影响公司资本的配置。谢盛纹(2011)利用20012008年我国上市公司为研究样本，开创性地发现在非政府控制的上市公司中，审计行业专业性约束控股股东代理成本的作用随着两权分离度的提高而增强[6]。
目 录
1 引言1
2 文献综述1
2.1 上市家族企业两权分离度的研究现状 1
2.2 控制权和现金流权与股利分配关系的研究 2
2.3 两权分离度与股利分配关系的研究3
2.4 文献评述 4
3 上市家族企业两权分离度现状分析 5
4 实证设计 7
4.1 理论分析和假设建立 7
4.2 样本选择和数据来源9
4.3 变量选择和模型建立 9
5 实证结果分析 10
5.1 描述性统计分析 11
5.2 相关性分析 12
5.3 回归结果分析 13
5.4 稳健性检验 17
6 启示 18
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
当今社会，创业者们成立企业的主要目的都是为了盈利从而积累自身的财富，而他们获得金钱的途径除了日常的薪金报酬外，主要通过股利分配。现金股利分配是企业通过其净利润的分配，从而使企业的所有者股东获得投资收益的一种 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
方式。这些创业者中有的把公司传承给自己的后代且没有接受大量外来资金的注入和投资，他们的目的就是把自己和企业的财富尽可能最大化地留给二代、三代，他们的注重点是为家族创造金钱财富和保护他们的社会关系的情感财富。虽说富不过三代，但也有一部分家族企业很茁壮地成长留存了下来。
家族企业一直在我国具有举足轻重的地位，从民国时期发展得如日中天的四大家族，到改革开放了近40年的今天，家族企业在民营企业中占着举重若轻的地位，同时家族企业对我国的经济发展起着很重要的作用。而随着家族企业的蓬勃发展，有的家族企业发展得顺风顺水以至于开始上市，家族的晚辈们一代代继承先祖的遗产，有的学富五车，立志利用自己丰富的学识广阔的眼界和人格魅力帮助家族企业将它们推向更高的发展水平，踏入更好的平台，于是他们进入了管理层开始管理公司的事物，而那些没能力的或是自己开辟了新事业的不想接手父辈们企业的，或是安于父辈们提供好一切的，安于当下享受生活无心掌管企业的，则是仅持股而不参与企业大小事务的管理，种种可能的情况都会使得两权分离成为家族企业一个很重要的标志。因此两权分离的主要特点是企业的控制权不一定在所有者的手上，实际控制人往往可能并不是这个企业的所有权者。那么在此情境下，家族企业对现金股利分配如何决策，两权分离度在现金股利分配中有什么影响是一个值得我们深入探讨的课题。
2 文献综述
2.1上市家族企业两权分离度的研究现状
现代社会公司很多是采取金字塔结构持股控制上市公司，这样的结果就是会导致所有权和控制权两权分离度较高。人都是自私自利的，从而控股股东或者是实际控制人就必然会利用这种金字塔持股结构来攫取收益从而使自身的利益达到了最大化。所谓控制权和现金流权，控制权是指控股股东能实际操控公司，能行使投票权决定公司事务的权利，而现金流权则是企业每年发放现金股利，股东拿到属于自己那一块利益的依据。举一个最简单的例子，例如A是B公司的大股东，拥有其70%的股权，B公司作为母公司，拥有C公司60%的股权，而C公司拥有B公司的孙公司——D公司50%的股权。那么A作为D公司的终极控股人，拥有的D公司的控制权则为50%，而A每年从D公司发放的现金股利中得到的利益为70%*60%*50%=21%，这便是现金流权，一般来说，由于金字塔型企业存在多链式的结构，实际控制人的现金流权都是小于控制权的，而现实生活中的情况比上述例子中的情况远复杂得多。根据每一家上市家族企业的年度报告上的公司持股的关系图，可以分别计算出实际控制人的现金流权和控制权的数值，然后加这两个数值进行相减，再进行分类。例如如果未发生两权分离的情况，即控制权与现金流权是相等的，则分在第一类两权分离度为0%10%中，如果实际控制人的控制权为50%，现金流权为21%，那么两权分离度为50%21%=29%。
所有权和控制权分离的这个现象并不是最近才被发现的，它最早由La Porta等（1999）人提出。他们考察了全世界范围内的各国大公司，他们发现了最终控制者想要获得较大的控制权的控制手段往往是金字塔式的，同时该种手段的另一个优势是往往需要的投资数是相对较小，这种现象便是所有权和控制权分离[1]。Jensen和Meekling（1976）通过研究，更加进一步地提出了因为股东的利益和经理人的利益并存在不完全一致性，由此该企业的股东与经理人代理冲突便会因此显现了出来[2]。La Porta和LopezDeSilanes(1999)他们率先进行了最终控制权的研究，他们指出，所有权和控制权的分离方向是有规律可循的，他们往往都是可以朝着有利于大股东的方向来进行分离[1]。而关于影响控制权和所有权分离程度大小的几个主要影响因素，张华、张俊喜和宋敏(2004)在2014年首次探讨出了以下几点：企业的规模大小、企业股价的风险高低、企业自身的自由现金流水平、企业的是否可控制性和企业的发展前景如何，并且两权分离的程度与这五个因素分别都是呈现反向关系的[3]。
郭磊和王震(2012)认为国有上市公司可以通过采用提高两权分立度以达到抑制过度投资的行为[4]。无独有偶，陈旭东和赵洋(2014)通过实证检验得出了现金股利政策能够抑制公司的过度投资行为，而上市公司控股股东的两权分立度的提高会削弱这种抑制作用的结论[5]。由此可见，两权分离度间接地影响公司的业绩，间接地影响公司资本的配置。谢盛纹(2011)利用20012008年我国上市公司为研究样本，开创性地发现在非政府控制的上市公司中，审计行业专业性约束控股股东代理成本的作用随着两权分离度的提高而增强[6]。
版权保护: 本文由 hbsrm.com编辑，转载请保留链接: www.hbsrm.com/jmgl/kjx/637.html
