上市公司混合所有制对绩效影响研究
目 录
1 引言1
1.1 选题背景1
1.2 选题意义1
1.3 研究思路2
2 文献回顾与研究假设3
2.1 上市公司股权集中度与绩效关系5
2.2 上市公司股权结构与绩效关系6
3 研究方法9
3.1 数据收集9
3.2 研究变量及说明 11
3.3 分析方法11
4 研究结果11
4.1 样本描述性统计11
4.2 股权集中度与公司绩效的回归分析14
5 研究结果讨论15
结论17
致谢18
参考文献19
1 引言
1.1 选题背景
随着上市公司的日益发展，它的行业龙头地位愈发凸现,上市公司的所有制结构也呈现出混合多元的发展趋势，因此对上市公司混合所有制与绩效的关系的研究将成为对当代企业研究的重要课题，对其深入剖析，将有利于分析混合所有制对上市公司绩效的影响，更好地实现企业目标，也为上市公司所有制结构未来的发展指明方向。
我国实行的以公有制为主体，多种所有制经济共同发展的基本经济制度，决定了发展混合所有制经济是实现这一目标最好的形式。在新的经济形势下，对混合所有制经济有不同的阐释，长期以来，世界各国都在努力探求最理想的经济体制，但由于世界各国的国情不同，对待混合所有制有不同的概念和发展方向，西方国家更多地倾向于以私有资本为主导的市场经济。国内对于发展混合所有制经济也仍然存在几个争议性问题：（一）发展混合所有制经济会不会误入“私有制”的歧途（二）发展混合所有制经济需要不要开出保留清单（三）发展混合所有制经济有无理想的股权比例。针对 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3_5_1_9_1_6_0_7_2
上市公司所有制对绩效影响这一课题，国内外学者普遍从股权集中、股权分散、股权结构等方面着手研究，但是由于各国国情，经济发展状况等因素的差异，研究结果不尽相同。但是综合国内外学者的研究，在上市公司是混合所有制经济最好的载体上却持有一致的观点。对于这一课题的研究，道路虽然曲折，但前途是光明的，研究好这一课题，微观上，能够为上市公司的发展指明道路，宏观上不仅能使国内经济的发展“柳暗花明又一村”，也契合国际上“发展”的时代主题。虽然西方经济的发展和研究都要早于我国，但是由于在政治、经济和文化上的差异，西方国家得出的结论若不加检验就用到中国文化背景下，可能带来消极后果。我国对这一课题的研究理论和实践但都不是很完备，有待发展，因此，从理论到实践研究上市公司混合所有制内涵、上市公司混合所有制对绩效影响因素有着重要意义。
1.2 选题意义
1.2.1 理论意义
混合所有制的理论发展在我国经历了一个漫长的历史阶段。其中，1997年，党的十五大提出，“公有制实现形式可以而且应当多样化。”“要努力寻找能够极大促进生产力发展的公有制实现形式。股份制是现代企业的一种资本组织形式，有利于所有权和经营权的分离，有利于提高企业和资本的运作效率，资本主义可以用，社会主义也可以用。”1999年，党的十五届四中全会决定指出：“国有大中型企业尤其是优势企业，宜于实行股份制的，要通过规范上市、中外合资和企业相互参股等形式，改为股份制企业，发展混合所有制经济。”2002年，党的十六大报告提出：“除极少数必须由国家独资经营的企业外，积极推行股份制，发展混合所有制经济。”2003年，党的十六届三中全会提出：“要适应经济市场化不断发展的趋势，进一步增强公有制经济的活力，大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。”在我国之所以要大力发展混合经济且以上市公司为主要载体，是因为混合所有制经济是基本经济制度实现的重要形式，是深化国有企业改革必然要求，也有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。而上市公司通过董事会、独立董事会等严格的制度保证，来确保公众投资者的利益，避免了依靠其他因素不确定因素而投资带来的风险，提高了投资者投资的信心和参与度。
1.2.2 实践意义
纵观社会经济发展态势，发展混合所有制经济，是国有企业深化改革的必然要求，符合我国的基本国情，并且发展混合所有制经济利国利民，为民间资本的发展增添了活力路径。根据国家统计局数据，大量民间资本要求拓宽投资渠道，2012年民间固定资产投资占全社会固定资产投资（37.5万亿元）的比例达到61.3%，为发展混合所有制经济创造了现实条件。自上世纪90年代开始，混合所有制经济得到促进和发展。银监会年报显示，截至2012年底，股份制商业银行总股本中民间资本占比达到45%，而城市商业银行总股本中民间资本占比则超过半数，农村中小金融机构股本中民间资本占比超过90%。到2012年，我国已有2494个境内上市公司，股票市值达23万亿元，占当年国内生产总值的43%，股票有效账户数14046万户。中国上市公司相当大部分是由国有资本参股控股的，它们是典型的混合所有制经济。随着经济发展和改革深化，产权多元、自主经营、治理规范的混合所有制经济，将会有长足的发展，成为社会主义市场经济的重要微观主体。
1.3 研究思路
本文首先回顾上市公司混合所有制对绩效影响研究的相关文献，然后细分上市公司混合所有制通过哪些方面来影响公司绩效，选取不同行业的100多家上市公司作为样本，从股权集中度、股权结构两个方面建立与绩效的回归模型。建立上市公司股权与绩效的回归模型来验证提出的假设检验，对研究结果进行探讨，进而得出相应的结论。
2 文献回顾与研究假设
混合所有制的内涵是一个不断发展的概念，横向看，不同的国家对于混合所有制的内涵有不同的理解，纵向来看，不同的历史时期，混合所有制又有着不同的概念。对于混合所有制文字定义，目前国内没有一个统一的文字表述，但混合所有制的本质即财产权分属于不同的所有者，内容上分宏观和微观两个层面，所谓的混合，主要指国有资本、集体资本、非公有资本等不同所有权资本的交叉和融合。对于混合所有制对绩效的影响，国内外学者普遍从股权集中度、股权结构等方面着手研究。其中，赵佶平学者就股权集中对绩效的影响作出了公司的所有权集中度与公司的绩效是成一定的正相关关系的总结。公司的所有权在一定范围内越集中，公司的绩效也就相对来说越好。但也容易造成股东滥用自己的控制权，运用公司的资源为自己牟利，此时，会对公司的绩效产生负面的影响。所以，调整好所有权的集中度能够这大大提高公司绩效。秦斗豆学者在文章中提到，国有资本一股独大，会导致政企不分，政府这只有形的手经常按照行政命令等非市场化手段应对市场的变化，因为政府在信息、沟通、需求把握、激励机制方面的先天不足，导致其行政式管理方式很难适应市场的变化，中国几十年的计划经济已经充分佐证了这一点。民营资本一股独大，通常也会导致大股东家族和企业不分，就容易造成内部人员和家族成员待遇不平等、家族事务与企业事务相互牵扯，导致无法吸引和保留有效人才，创新精神减退。股权集中度适度降低，促使其他股东及经营者的目标一致，这对于企业的长期发展有积极的推动作用。然而，过度分散股权一方面可能造成决策效率低下，另一方面某些股东为了争夺控制权和搭便车而影响公司正常经营，股权过度分散和过度集中都对公司治理绩效产生消极影响。 国内学者对于股权集中度与绩效的关系尚且莫衷一是，由于国情、技术指标和研究样本等方面的差异，国外的研究理论与国内的研究理论差异不可避免。Berle 和Means 在1932 年提出股权分散程度与公司绩效呈反向相关关系，即股权越分散，公司绩效越差。对此，Demsetz（1983）提出了不同的观点，Demsetz认为股权集中度与公司治理绩效之间不存在相关关系。Sheehan 和Holdemess （1988） 对1984年美国拥有绝对控股股东的上市公司与股权非常分散的上市公司业绩进行比较研究，发现公司的股权集中度与公司绩效之间没有显著相关性。Morck，Shleifer&Vishny （1988） 选取1980 年《财富》500 强中的371 家公司为样本进行实证研究发现，股权结构与会计利润率和托宾Q 值之间均不存在显著线型相关性。Demsetz 和Villalong （2001）选取美国223 个公司作为样本进行实证检验，发现股权集中度对公司绩效无显著影响。Laeven 和Levine（2005）从西欧13 个国家选取900 多家制造业上市公司进行研究发现，当第二大股东与第一大股东持股比例差距较大时，第二大股东持股比例的增加不会对公司绩效产生显著影响。（二）余鹏翼、李善民、张晓斌学者分析1998-2002年间的422家上市公司的财务信息，筛选出399个最终研究样本来探讨股权结构、多元化程度与公司绩效的关系，建立回归分析与联立方程等，通过实证研究得出结论：股权比例与多元化呈非线性关系。秦斗豆学者认为，股权构成对治理绩效的影响在我国现阶段，单一性质的企业很难有效解决因为所有权和经营权没有有效统一所导致的治理绩效低下。对于国有股比例对绩效的影响，杜亚军和周亚平对数据量化分析得出国有股比例过高将有损公司绩效的结论，孙菊生与李小俊学者以对深交所上市公司的实证研究来证明国有股比例与绩效的负相关关系。考虑到行业特征的差异性，张红和张春晖学者通过对旅游上市公司股权结构与绩效关系的研究，得出结论：旅游上市公司股权结构与绩效不存在显性线性关系，旅游上市公司股权结构以非线性形式影响绩效。对于上市公司混合所有制的发展提出的建议是：成立混合所有制时，中小股东可以借鉴《上市公司治理准则》，其中五独立原则和董事会选举累积投票制度可以成为混合所有制成立基础，混合所有制股东单位与混合所有制企业应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立，各自独立核算、独立承担责任和风险。股份制企业的“同股同权，利益共享，风险均沾”的分配原则，为股东资产的保值增值提供保障。当然，要加强外部监管，向未履行、未正确履行职责造成企业资产损失的企业经营管理人员和其他有关人员问责，从而建立股东资产保值增值的制度。此外，股东间及股东和政府间的约定条款，核心高管职位分配和内部重要群体关系、雇佣关系、市场环境等都是混合所有制中影响绩效的存在因素。但在本研究中，我们主要研究的是上市公司股权集中度、股权结构对绩效的影响，对于其他方面，暂时不予考虑。基于此，我们提出混合所有制对绩效的影响研究模型（图1）。
1 引言1
1.1 选题背景1
1.2 选题意义1
1.3 研究思路2
2 文献回顾与研究假设3
2.1 上市公司股权集中度与绩效关系5
2.2 上市公司股权结构与绩效关系6
3 研究方法9
3.1 数据收集9
3.2 研究变量及说明 11
3.3 分析方法11
4 研究结果11
4.1 样本描述性统计11
4.2 股权集中度与公司绩效的回归分析14
5 研究结果讨论15
结论17
致谢18
参考文献19
1 引言
1.1 选题背景
随着上市公司的日益发展，它的行业龙头地位愈发凸现,上市公司的所有制结构也呈现出混合多元的发展趋势，因此对上市公司混合所有制与绩效的关系的研究将成为对当代企业研究的重要课题，对其深入剖析，将有利于分析混合所有制对上市公司绩效的影响，更好地实现企业目标，也为上市公司所有制结构未来的发展指明方向。
我国实行的以公有制为主体，多种所有制经济共同发展的基本经济制度，决定了发展混合所有制经济是实现这一目标最好的形式。在新的经济形势下，对混合所有制经济有不同的阐释，长期以来，世界各国都在努力探求最理想的经济体制，但由于世界各国的国情不同，对待混合所有制有不同的概念和发展方向，西方国家更多地倾向于以私有资本为主导的市场经济。国内对于发展混合所有制经济也仍然存在几个争议性问题：（一）发展混合所有制经济会不会误入“私有制”的歧途（二）发展混合所有制经济需要不要开出保留清单（三）发展混合所有制经济有无理想的股权比例。针对 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3_5_1_9_1_6_0_7_2
上市公司所有制对绩效影响这一课题，国内外学者普遍从股权集中、股权分散、股权结构等方面着手研究，但是由于各国国情，经济发展状况等因素的差异，研究结果不尽相同。但是综合国内外学者的研究，在上市公司是混合所有制经济最好的载体上却持有一致的观点。对于这一课题的研究，道路虽然曲折，但前途是光明的，研究好这一课题，微观上，能够为上市公司的发展指明道路，宏观上不仅能使国内经济的发展“柳暗花明又一村”，也契合国际上“发展”的时代主题。虽然西方经济的发展和研究都要早于我国，但是由于在政治、经济和文化上的差异，西方国家得出的结论若不加检验就用到中国文化背景下，可能带来消极后果。我国对这一课题的研究理论和实践但都不是很完备，有待发展，因此，从理论到实践研究上市公司混合所有制内涵、上市公司混合所有制对绩效影响因素有着重要意义。
1.2 选题意义
1.2.1 理论意义
混合所有制的理论发展在我国经历了一个漫长的历史阶段。其中，1997年，党的十五大提出，“公有制实现形式可以而且应当多样化。”“要努力寻找能够极大促进生产力发展的公有制实现形式。股份制是现代企业的一种资本组织形式，有利于所有权和经营权的分离，有利于提高企业和资本的运作效率，资本主义可以用，社会主义也可以用。”1999年，党的十五届四中全会决定指出：“国有大中型企业尤其是优势企业，宜于实行股份制的，要通过规范上市、中外合资和企业相互参股等形式，改为股份制企业，发展混合所有制经济。”2002年，党的十六大报告提出：“除极少数必须由国家独资经营的企业外，积极推行股份制，发展混合所有制经济。”2003年，党的十六届三中全会提出：“要适应经济市场化不断发展的趋势，进一步增强公有制经济的活力，大力发展国有资本、集体资本和非公有资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。”在我国之所以要大力发展混合经济且以上市公司为主要载体，是因为混合所有制经济是基本经济制度实现的重要形式，是深化国有企业改革必然要求，也有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。而上市公司通过董事会、独立董事会等严格的制度保证，来确保公众投资者的利益，避免了依靠其他因素不确定因素而投资带来的风险，提高了投资者投资的信心和参与度。
1.2.2 实践意义
纵观社会经济发展态势，发展混合所有制经济，是国有企业深化改革的必然要求，符合我国的基本国情，并且发展混合所有制经济利国利民，为民间资本的发展增添了活力路径。根据国家统计局数据，大量民间资本要求拓宽投资渠道，2012年民间固定资产投资占全社会固定资产投资（37.5万亿元）的比例达到61.3%，为发展混合所有制经济创造了现实条件。自上世纪90年代开始，混合所有制经济得到促进和发展。银监会年报显示，截至2012年底，股份制商业银行总股本中民间资本占比达到45%，而城市商业银行总股本中民间资本占比则超过半数，农村中小金融机构股本中民间资本占比超过90%。到2012年，我国已有2494个境内上市公司，股票市值达23万亿元，占当年国内生产总值的43%，股票有效账户数14046万户。中国上市公司相当大部分是由国有资本参股控股的，它们是典型的混合所有制经济。随着经济发展和改革深化，产权多元、自主经营、治理规范的混合所有制经济，将会有长足的发展，成为社会主义市场经济的重要微观主体。
1.3 研究思路
本文首先回顾上市公司混合所有制对绩效影响研究的相关文献，然后细分上市公司混合所有制通过哪些方面来影响公司绩效，选取不同行业的100多家上市公司作为样本，从股权集中度、股权结构两个方面建立与绩效的回归模型。建立上市公司股权与绩效的回归模型来验证提出的假设检验，对研究结果进行探讨，进而得出相应的结论。
2 文献回顾与研究假设
混合所有制的内涵是一个不断发展的概念，横向看，不同的国家对于混合所有制的内涵有不同的理解，纵向来看，不同的历史时期，混合所有制又有着不同的概念。对于混合所有制文字定义，目前国内没有一个统一的文字表述，但混合所有制的本质即财产权分属于不同的所有者，内容上分宏观和微观两个层面，所谓的混合，主要指国有资本、集体资本、非公有资本等不同所有权资本的交叉和融合。对于混合所有制对绩效的影响，国内外学者普遍从股权集中度、股权结构等方面着手研究。其中，赵佶平学者就股权集中对绩效的影响作出了公司的所有权集中度与公司的绩效是成一定的正相关关系的总结。公司的所有权在一定范围内越集中，公司的绩效也就相对来说越好。但也容易造成股东滥用自己的控制权，运用公司的资源为自己牟利，此时，会对公司的绩效产生负面的影响。所以，调整好所有权的集中度能够这大大提高公司绩效。秦斗豆学者在文章中提到，国有资本一股独大，会导致政企不分，政府这只有形的手经常按照行政命令等非市场化手段应对市场的变化，因为政府在信息、沟通、需求把握、激励机制方面的先天不足，导致其行政式管理方式很难适应市场的变化，中国几十年的计划经济已经充分佐证了这一点。民营资本一股独大，通常也会导致大股东家族和企业不分，就容易造成内部人员和家族成员待遇不平等、家族事务与企业事务相互牵扯，导致无法吸引和保留有效人才，创新精神减退。股权集中度适度降低，促使其他股东及经营者的目标一致，这对于企业的长期发展有积极的推动作用。然而，过度分散股权一方面可能造成决策效率低下，另一方面某些股东为了争夺控制权和搭便车而影响公司正常经营，股权过度分散和过度集中都对公司治理绩效产生消极影响。 国内学者对于股权集中度与绩效的关系尚且莫衷一是，由于国情、技术指标和研究样本等方面的差异，国外的研究理论与国内的研究理论差异不可避免。Berle 和Means 在1932 年提出股权分散程度与公司绩效呈反向相关关系，即股权越分散，公司绩效越差。对此，Demsetz（1983）提出了不同的观点，Demsetz认为股权集中度与公司治理绩效之间不存在相关关系。Sheehan 和Holdemess （1988） 对1984年美国拥有绝对控股股东的上市公司与股权非常分散的上市公司业绩进行比较研究，发现公司的股权集中度与公司绩效之间没有显著相关性。Morck，Shleifer&Vishny （1988） 选取1980 年《财富》500 强中的371 家公司为样本进行实证研究发现，股权结构与会计利润率和托宾Q 值之间均不存在显著线型相关性。Demsetz 和Villalong （2001）选取美国223 个公司作为样本进行实证检验，发现股权集中度对公司绩效无显著影响。Laeven 和Levine（2005）从西欧13 个国家选取900 多家制造业上市公司进行研究发现，当第二大股东与第一大股东持股比例差距较大时，第二大股东持股比例的增加不会对公司绩效产生显著影响。（二）余鹏翼、李善民、张晓斌学者分析1998-2002年间的422家上市公司的财务信息，筛选出399个最终研究样本来探讨股权结构、多元化程度与公司绩效的关系，建立回归分析与联立方程等，通过实证研究得出结论：股权比例与多元化呈非线性关系。秦斗豆学者认为，股权构成对治理绩效的影响在我国现阶段，单一性质的企业很难有效解决因为所有权和经营权没有有效统一所导致的治理绩效低下。对于国有股比例对绩效的影响，杜亚军和周亚平对数据量化分析得出国有股比例过高将有损公司绩效的结论，孙菊生与李小俊学者以对深交所上市公司的实证研究来证明国有股比例与绩效的负相关关系。考虑到行业特征的差异性，张红和张春晖学者通过对旅游上市公司股权结构与绩效关系的研究，得出结论：旅游上市公司股权结构与绩效不存在显性线性关系，旅游上市公司股权结构以非线性形式影响绩效。对于上市公司混合所有制的发展提出的建议是：成立混合所有制时，中小股东可以借鉴《上市公司治理准则》，其中五独立原则和董事会选举累积投票制度可以成为混合所有制成立基础，混合所有制股东单位与混合所有制企业应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立，各自独立核算、独立承担责任和风险。股份制企业的“同股同权，利益共享，风险均沾”的分配原则，为股东资产的保值增值提供保障。当然，要加强外部监管，向未履行、未正确履行职责造成企业资产损失的企业经营管理人员和其他有关人员问责，从而建立股东资产保值增值的制度。此外，股东间及股东和政府间的约定条款，核心高管职位分配和内部重要群体关系、雇佣关系、市场环境等都是混合所有制中影响绩效的存在因素。但在本研究中，我们主要研究的是上市公司股权集中度、股权结构对绩效的影响，对于其他方面，暂时不予考虑。基于此，我们提出混合所有制对绩效的影响研究模型（图1）。
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