并购中目标企业价值评估方法的选择
由于社会经济的不停发展，企业价值评估也被企业越来越重视。大多数企业在发展到比较大的规模之后，普遍都会停滞不前，为了能突破这种僵局，这些企业通常会采取并购的方式来扩大他们的规模。到底为何要对其他企业实施兼并收购呢？对目标企业施行兼并收购不仅仅能使本企业在竞争中生存下来，还可以帮助本企业达到资本扩张的目的。很多有名的企业就是通过兼并收购取得了良好的企业效益，比如联想收购IBM后得以把市场推广到全球。在实施兼并收购前，对目标企业实施价值评估对于收购企业来说很有必要。本文通过比较几种评估方法及相关案例，来选择出最适合收购企业的评估方法。关键词 企业并购，价值评估，评估方法，自由现金流量估价法
目 录
1 引言 1
2 相关理论研究 1
2.1 并购的概念 1
2.2 并购的动因分析 1
3 目标企业价值评估理论 3
3.1 成本法 3
3.2 自由现金流量估价法 4
3.3 市场法 4
3.4 实物期权法 5
3.5 企业价值评估方法的选择 6
4 案例分析 7
4.1 并购方简介 7
4.2 被并购方简介 7
4.3 B目标企业价值评估方法选择 7
4.4 B集团的价值评估 7
结 论 21
致 谢 22
参 考 文 献 23
附 录 24
1 引言
企业并购是当前我国市场化经济体制下解决市场矛盾的有效手段,也是今后企业发展的必然趋势。有效的企业并购,能够将企业资源配置达到最优,对企业的产业结构进行调整,有效地利用规模经济,实现企业的迅速扩张, 从而争取市场的主动权。而通过系列数据对目标公司的价值评估能帮助企业更了解目标公司的情况，以此来实现企业的最大效益。
2 相关理论研究
2.1 并购的概念
“并购”包含收购和兼并，是企业增长数量、扩大规模、拓展空间的主要举措。当一家企业接管另一家企业并将其明确定为新老板时，该购买称为收购。从法律的角度来看，目标企业不再存在，买方“吞没”业务，买方的股票继续被交易。在某种意义上，当 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ^351916072#
两家企业，通常规模相同，同意作为一家新企业发展，而不是分开拥有并经营时，就会发生合并。这种行动更准确地称为“兼并”。两家企业各自交出资产和资源，新企业开始成立。
2.2 并购的动因分析
2.2.1 效率动因
企业并购带来的一些好处：企业资源得以重新整合，企业的产业结构得以升级。并购还有效分配了整个社会资源。并购后产生的协同效应就是主要体现所在。协同效应指数量≥2家的企业并购后，企业整体的价值得以提升，总价值输出量大于先前两个分立企业的输出量之和。而财务活动、生产活动、管理活动则构成了企业的主要经营活动，因此财务协同效应、经营协同效应、管理协同效应三者也构成并购后产生的协同效应。
a）财务协同效应
在企业并购发生后，将收购公司暂时闲置的资本成本的内部资金，投资于被收购公司开发的高效益项目上，从而提高并购后的企业资金使用率。这就是财务协同效应[17]。
b)经营协同效应
有数据表明，一个合并企业整体的经营效益要好于两个分立企业经营效益相加之和。在扩大市场规模、降低成本等方面改善经营是经营协同效应的体现。
C)管理协同效应
如果两家企业的管理效率不同，那么在管理效率高的那家企业并购效率低的企业之后，低效率企业的管理效率会有很大的提高，这是管理协同效应的定义[16]。它其实上就是企业的各种资源被第二次合理地配置，然后企业可以最大化、最优化地利用手中的资源。
2.2.2 经济动因
1)多样性经营
为了将企业的投资损失降到最低，为了达到企业多样化经营的目的，混合并购一般会是企业采取的方式。另外，当企业产业发展滞后时，多样化经营还能以企业资产转移的方式来提高企业的有形资本和无形资本受到保障的或然性。
2)战略重组
“战略性重组”理论认为，环境因素是产生并购的一个重要原因。相较于内部扩充，外部收购可以让企业很快地适应环境的变化，风险程度也会大大地降低。
价值低估理论
该理论指出，目标企业价值被低估是企业发生并购的首要动因。只有将被收购企业的股票市场价格总额、该企业的成本与全部重置的大小进行比较后，收购企业才能购买被收购企业的股票。
2.2.3 其他动因
1)管理层利益驱使
因为存在信息传达的滞后性，股东和管理层两者之间会通常会享受到不均匀的利益。管理层虽然掌握着决策拍板权，但他们仅占比企业的一小部分，而收购扩张关乎着股东的利益，所以管理层往往会坚持对外收购这一决定，这也让他们不会承担很多的代价。由于资本市场存有企业并购这样的行为，而并购产生的结果就是管理层的洗牌，这就相当于把无形的压力扔给高级管理层，督促他们好好工作表现，提高管理效率。
2)企业发展动因
企业的发展有两种方式：1）对外并购、2）内部积累，对外并购相较于内部积累，不但速度快，而且效率高。
总之，以上介绍的各种并购动因只是对各种环境之下的企业并购动机做出的各种解释和归纳，其实并购的根本动机都是一样的—获得并购价值的最大化。
3 目标企业价值评估理论
企业价值代表公司整个的经济价值，而收购方若想使其收购发挥出最大的效用，就必须结合经济因素、政治因素、目标企业所处的市场环境等，对目标企业的价值做一个估算，算出一个理论收购价格，由此能综合性评估目标企业的价值。
常见的企业价值评估方法有成本法、自由现金流量估价法、市场法、实物期权法。
3.1 成本法
将构成企业的各种要素资产的评估值加总求和算出整个企业总价值的方法,就是成本法。事实上使用这种方法所获得的企业价值是调整后的企业账面价值。其基本思路是重置评估对象。大体上来说，适用于一切以资产重置、补偿为目的的资产业务的成本法，有着宽泛的适用范围。具体一点来说，除了资产用途特殊以及一项单项资产，成本法都可以用来评估那些不易取得市场比对参照物的业务以及难以计算未来收益的特殊资产的业务。
目 录
1 引言 1
2 相关理论研究 1
2.1 并购的概念 1
2.2 并购的动因分析 1
3 目标企业价值评估理论 3
3.1 成本法 3
3.2 自由现金流量估价法 4
3.3 市场法 4
3.4 实物期权法 5
3.5 企业价值评估方法的选择 6
4 案例分析 7
4.1 并购方简介 7
4.2 被并购方简介 7
4.3 B目标企业价值评估方法选择 7
4.4 B集团的价值评估 7
结 论 21
致 谢 22
参 考 文 献 23
附 录 24
1 引言
企业并购是当前我国市场化经济体制下解决市场矛盾的有效手段,也是今后企业发展的必然趋势。有效的企业并购,能够将企业资源配置达到最优,对企业的产业结构进行调整,有效地利用规模经济,实现企业的迅速扩张, 从而争取市场的主动权。而通过系列数据对目标公司的价值评估能帮助企业更了解目标公司的情况，以此来实现企业的最大效益。
2 相关理论研究
2.1 并购的概念
“并购”包含收购和兼并，是企业增长数量、扩大规模、拓展空间的主要举措。当一家企业接管另一家企业并将其明确定为新老板时，该购买称为收购。从法律的角度来看，目标企业不再存在，买方“吞没”业务，买方的股票继续被交易。在某种意义上，当 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ^351916072#
两家企业，通常规模相同，同意作为一家新企业发展，而不是分开拥有并经营时，就会发生合并。这种行动更准确地称为“兼并”。两家企业各自交出资产和资源，新企业开始成立。
2.2 并购的动因分析
2.2.1 效率动因
企业并购带来的一些好处：企业资源得以重新整合，企业的产业结构得以升级。并购还有效分配了整个社会资源。并购后产生的协同效应就是主要体现所在。协同效应指数量≥2家的企业并购后，企业整体的价值得以提升，总价值输出量大于先前两个分立企业的输出量之和。而财务活动、生产活动、管理活动则构成了企业的主要经营活动，因此财务协同效应、经营协同效应、管理协同效应三者也构成并购后产生的协同效应。
a）财务协同效应
在企业并购发生后，将收购公司暂时闲置的资本成本的内部资金，投资于被收购公司开发的高效益项目上，从而提高并购后的企业资金使用率。这就是财务协同效应[17]。
b)经营协同效应
有数据表明，一个合并企业整体的经营效益要好于两个分立企业经营效益相加之和。在扩大市场规模、降低成本等方面改善经营是经营协同效应的体现。
C)管理协同效应
如果两家企业的管理效率不同，那么在管理效率高的那家企业并购效率低的企业之后，低效率企业的管理效率会有很大的提高，这是管理协同效应的定义[16]。它其实上就是企业的各种资源被第二次合理地配置，然后企业可以最大化、最优化地利用手中的资源。
2.2.2 经济动因
1)多样性经营
为了将企业的投资损失降到最低，为了达到企业多样化经营的目的，混合并购一般会是企业采取的方式。另外，当企业产业发展滞后时，多样化经营还能以企业资产转移的方式来提高企业的有形资本和无形资本受到保障的或然性。
2)战略重组
“战略性重组”理论认为，环境因素是产生并购的一个重要原因。相较于内部扩充，外部收购可以让企业很快地适应环境的变化，风险程度也会大大地降低。
价值低估理论
该理论指出，目标企业价值被低估是企业发生并购的首要动因。只有将被收购企业的股票市场价格总额、该企业的成本与全部重置的大小进行比较后，收购企业才能购买被收购企业的股票。
2.2.3 其他动因
1)管理层利益驱使
因为存在信息传达的滞后性，股东和管理层两者之间会通常会享受到不均匀的利益。管理层虽然掌握着决策拍板权，但他们仅占比企业的一小部分，而收购扩张关乎着股东的利益，所以管理层往往会坚持对外收购这一决定，这也让他们不会承担很多的代价。由于资本市场存有企业并购这样的行为，而并购产生的结果就是管理层的洗牌，这就相当于把无形的压力扔给高级管理层，督促他们好好工作表现，提高管理效率。
2)企业发展动因
企业的发展有两种方式：1）对外并购、2）内部积累，对外并购相较于内部积累，不但速度快，而且效率高。
总之，以上介绍的各种并购动因只是对各种环境之下的企业并购动机做出的各种解释和归纳，其实并购的根本动机都是一样的—获得并购价值的最大化。
3 目标企业价值评估理论
企业价值代表公司整个的经济价值，而收购方若想使其收购发挥出最大的效用，就必须结合经济因素、政治因素、目标企业所处的市场环境等，对目标企业的价值做一个估算，算出一个理论收购价格，由此能综合性评估目标企业的价值。
常见的企业价值评估方法有成本法、自由现金流量估价法、市场法、实物期权法。
3.1 成本法
将构成企业的各种要素资产的评估值加总求和算出整个企业总价值的方法,就是成本法。事实上使用这种方法所获得的企业价值是调整后的企业账面价值。其基本思路是重置评估对象。大体上来说，适用于一切以资产重置、补偿为目的的资产业务的成本法，有着宽泛的适用范围。具体一点来说，除了资产用途特殊以及一项单项资产，成本法都可以用来评估那些不易取得市场比对参照物的业务以及难以计算未来收益的特殊资产的业务。
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