农产品期货场效率影响因素分析
本次研究中笔者运用自身所学，自投资人、期货交易、交易所、国家影响因素几个角度，就其对农产品期货交易的影响性展开探究。文中首先对相关基础理论研究进行总结分析，随后以投资理论为基础，对某一时间段内市场实际投资组合与市场最优投资组合间收益的差距进行了运算，并以此为前提对我国当前农产品期货交易的效率现状展开探究与分析。最后笔者针对所得出的结论就如何提升我国农产品期货交易的市场效率提出几点见解。关键字农产品；期货交易；市场效率；影响因素；措施Factors Influencing the Efficiency of National Agricultural Futures Market AnalysisStudent majoring in Finance Xu Wenjie Tutor Pan QunxingAbstractIn this research, I used what we have learned to conduct a study about how the factors affect the efficiency of agricultural futures market in several angels such as investors, futures trading, national policy. This paper firstly summarizes the basic theory concerning the research, then, it caculates the gap between the earnings of the actual investment portfolio and the optimal portfolio in the same period based on the Markowitz investment theory . Under this premise, analysis of the current situation of the nowadays efficiency of agricultural futures market in China follows. Finally, it puts forward a series of c *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ^351916072*
orresponding countermeasures.中国作为传统农业大国，据不完全计算现有农民数量超过九亿人，这使得我国农业的现代化建设必须拥有充足的资金方可顺利进行，金融业成为农业发展的必要保障之一。纵观我国国内发展，近年来政府接连在各大重大文件中反复强调，必须坚持将农业作为发展的核心要点。有鉴于此，推动农业经济改革，不断增强和健全农产品期货交易市场，构建高质、高效的农产品期货交易体系势在必行。而自国际市场而言，自我国正式进入世贸组织以来，随着外国企业的走进来和本土企业的走出去，国内农产品加工企业风险与机遇并存。与世界市场的接轨，使得我国农产品价格逐渐遭受诸多海外因素的扰动，价格波动起伏激烈，这使得农产品生产与加工的风险日益提升。面对这一残酷的竞争局面，为保障我国农业经济的长久可持续发展，政府就必须积极构建完善的农产品期货市场，增强市场效率，充分发挥其在价格制定与风险规避上的积极作用。所谓的期货市场效率是指市场实现自身功效（价格制定、风险规避、信息搜集等）充分发挥的速率，这是对市场运行良好与否的重要衡量指标，也是评判市场交易规范化建设与交易信息透明化建设的主要标志。展开针对影响农产品期货市场效率要素的探究，不仅有助于更加直观的了解我国农产品期货市场的运转现状，便于人们对其运行效率加以判定，更有助于进一步健全我国农产品期货市场，缓解或解决现有的各种问题与不足之处，明晰市场未来的发展方向与措施，从而为市场的长期健康、有效运转提供保障。除此之外，开展此类研究还有助于研究者更加清晰的了解我国农产品贸易发展规律，从而为产生更加科学、合理的投资理念与投资方法提供借鉴与参考。二、文献综述（一）我国农产品期货市场发展历程中国市场经济体制的确立从制度上推动了中国期货市场的产生，而中国市场经济体制的不断深入发展促进了中国期货市场的快速发展。农产品尤其是原料性大宗农产品，由于其生产和现货市场特性，使得农产品期货在中国与在其他期货市场发育较成熟的国家一样，成为最早产生的期货品种，并且到目前为止，农产品期货仍是中国期货市场上最重要的品种。根据杨雪乔娟的研究，将中国农产品期货市场的发展历程大致分为以下四个阶段1、初创阶段（1990-1993年）1990 年中国郑州粮食批发市场成立以及1991年3月在该批发市场签订了第一份小麦远期交易合同等都在为中国农产品期货市场的发育奠定基础，并在一定程度上显示了中国农产品期货市场发育的可能性；1992 年下半年起适应期货市场发展要求的期货经纪公司开始成立；1993年4月中国颁布了第一个有关期货市场方面的法规——《期货经纪公司登记管理暂行办法》。截止到1993年底，全国范围内建立的期货交易所达40余家，上市交易的农产品期货品种也不断增加，在国家工商局登记的期货经纪公司达144家。总的来看， 这一阶段为中国农产品期货市场发展奠定基础的同时，不断产生的各种问题使得中国农产品期货市场盲目发展的趋势明显。2、清理整顿阶段 (1994-1996年)这段时间里，中国农产品期货交易快速增长，1995年中国期货市场总成交量达63612万手，总成交额达10万亿元，其中农产品期货成交额占到一半左右。但是，由于中国农产品期货市场盲目发展和不规范而引发的一系列问题，1993年11月国务院发布了《关于坚决制止期货市场盲目发展的通知》，并开始对期货市场进行清理整顿工作。即使这样，由于在这段时间里农产品期货交易主要集中在一些小品种上，尤其是绿豆、咖啡、红小豆等不具备较好的期货市场发育所需要的现货市场条件的品种交易活跃，使得农产品期货交易中垄断和恶性炒作事件不断发生，甚至威胁到中国期货市场的继续生存与发展。3、调整阶段 (1997-2000年)经过前一阶段的整顿，中国农产品期货市场开始进入相对平稳的试点发展时期。1997和1998年政府加大了对期货市场的调整，进一步压缩期货交易所、期货经纪公司以及期货交易品种；1999年6月国务院颁布了《期货交易管理暂行条例》，并相继实施了与之相配套的一系列相关管理办法等，从而加强了对期货市场的法制监管，使之逐渐向规范化发展。经过这段时间的调整，中国期货市场的法规体系和制度框架已基本构建，从而使中国农产品期货市场的规范化程度有了较大提高。在整个调整时期，中国期货市场交易量持续下降，农产品期货交易也在不断萎缩，2000年中国期货市场成交额不到1995年的1/ 5，农产品期货仍占中国期货市场成交额的绝大多数，尤其从2000年起中国农产品期货交易已经开始趋于向原料性大宗农产品集中。4、规范发展阶段 (2001年以来)2001年3月，“十五”规划纲要首次提出 “稳步发展期货市场”，为中国期货市场多年的规范整顿划上了句号；2002 年党的十六大报告中提出要正确处理 “虚拟经济和实体经济的关系”，不仅为期货市场进一步发展扫除了理论认识方面的障碍，也预示着中国期货市场发展新阶段的到来。从 2001 年开始，期货市场逐步趋于活跃，出现恢复性增，并于2003年超过之前的最高水平，全年成交金额达到10.84万亿元，其中农产品期货占77.1%；2004 年农产品期货成交额稍有下降，但近几年一直稳步上升，尤其是期货市场发育或功能发挥所需具备的现货市场条件比较好的原料性大宗农产品期货的交易越来越活跃。2007 年3月起，国务院和证监会陆续颁布了有关期货交易、期货交易所以及期货公司等的相关条例和办法，为中国期货市场的进一步稳健发展奠定了良好的宏观环境。（二）我国农产品期货交易市场目前，主要的期货交易所包括大连商品交易所，郑州商品交易所和上海期货交易所。1、大连商品交易所成立于1993年的大连商品交易所是当时国家批准的四家交易所之一，目前，该交易所正式交易的期货品种包括玉米、豆1、豆2、豆粕和豆油5种产品，此外，还有啤酒大麦并未正式交易，然而仍然属于其交易品种。目前，大连商品交易所是世界最大的非转基因大豆期货市场、第二大玉米期货市场，在我国，大连商品交易所是规模最大的农产品期货交易所。2、郑州商品交易所郑州商品交易所是我国最早的期货交易所，成立于1990年，1993年，在郑州商品交易所运行现货远期合约己达两年之后，郑州商品交易所被确定为全国三家期货交易所之一,受中国证监会垂直管理。郑州商品交易所是实行会员制的期货交易所，为期货合约提供交易和竞价的场所，提供相应设施以及服务，交易所会员大会是其最高权力机构，1993年，郑州商品交易所上市的期货合约包括小麦、白糖、PTA、棉花、绿豆等等品种，目前，期货市场的期货品种日趋成熟，未来，郑州商品交易所的发展方向是建立完善的农业、工业及指数的现代化期货市场。3、上海期货交易所上海期货交易所由原上海金属交易所、上海粮油商品交易所和上海商品交易所三家交易所联合组成，并于1998年正式运营，该交易所交易的主要是能源和工业产品，包括铜、铝等5个品种，其中，天然橡胶期货合约属于林业产品，即大农业范畴。由于天然橡胶在我国的发展经历了较大的波折，我国天然橡胶的自给率己经低于国际战略警戒线，上海期货交易所的天然橡胶期货已经取得了较快的发展，交易量超过了东京工业品交易所，发展较为快速。表2.2.12011年农产品期货实物交割情况Summary for Practical Delivery of Agricultural Products in 2011金额单位万元品种Items交易所Exchange交割量Volumeof Delivery合约成交量Trading Volumeof Contract交割率(%)Delivery RateIⅡⅢ玉米DCE49474398098852.8651.32.86黄大豆1号DCE49474398098852.8651.32.86品种Items交易所Exchange交割量Volumeof Delivery合约成交量Trading Volumeof Contract交割率(%)Delivery RateIⅡⅢ黄大豆2号DCE64801.2519.351.17豆粕DCE98954796202506.97121.956.89豆油DCE19790815924050013.94243.913.78棕榈油DCE29686823886123022.16385.221.84橡胶SHFE69268455734223050.0487349.4一号棉花ZCE1335894107487457597.221694.795.94白砂糖ZCE26223142109939265191.583338.1189.02早籼稻ZCE52446224219878050381.916656.85376.87强麦ZCE103902908360135850756.8513191.75746.85硬麦ZCE20582672165610312001499.7626139.61479.92菜籽油ZCE40868476328832011702977.36518942938数据来源上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所SourceSHFE、DCE、ZCE（三）我国农产品期货市场的功能和作用 祝婕认为，首先，农产品期货市场的价格发现功能有助于农户调整农产品种植结构，增强生产的预见性，缩小其实际损益与预期损益间的差异变动程度，预防农产品价格风险。此外，农产品期货市场的价格发现功能还有利于稳定市场价格，减少因市场价格波动而带来的市场风险。其次，农产品期货市场的回避风险功能有助于农户增强自我保护能力，减少农产品价格波动的损失。高伟在“稳步推进我国农产品期货市场发展的建议”一文中指出，我国农产品期货市场发展的积极作用有提高了农民的市场意识；为农民、农村经纪人和农业企业提供了套期保值的工具；优化了农业产业结构和农产品结构；政府利用农产品期货市场的价格信号， 引导企业调整生产经营规模和方向, 使其更符合国家宏观经济发展的需要。 综上所述，笔者认为，我国农产品期货市场的发展具有重大的意义，在通过其价格发现功能稳定农产品的价格、优化农业资源配置、增强农业生产者的抗风险能力等方面都取得了巨大成效。 （四）我国农产品期货市场存在的问题早期的期货市场存在很多问题，尽管近年来，我国期货市场的运行机制正逐步完善，市场已步入良性发展轨道，但是市场过度投机行为仍不时出现以及国内企业在棉花和大豆等国际市场上屡屡蒙受巨大损失等事件的一再发生，充分说明了当前国内期货市场发展依然存在着很大的不足，其中农产品期货市场的问题尤其突出。李长健、朱维维认为当前中国农产品期货市场制约因素主要是市场功能缺失农产品期货市场发展的最大制约因素；市场监管失灵农产品期货市场发展的主要阻碍因素；法律规制疲软农产品期货市场发展的重要影响因素。祝婕在研究中指出，我国农产品期货市场主要存在的问题有农产品期货交易品种不足,小品种交易比大品种交易活跃,交易结构失衡；投机过度,风险意识薄弱；交易所发展缺乏统一规划；期货市场健康运行的现货市场基础还不充分，表现为大宗的现货农产品没有真正市场化；风险监管力度不够；农民未能分享到农产品期货市场的利益。杨雪、乔娟认为，我国农产品期货市场并没能吸引大量的交易者，交易主体少且规模小，而且结构不尽合理，不仅制约了期货市场交易规模的放大，不利于提高期货市场的流动性，也不利于公开、公正、公平竞争的期货交易环境的形成；农产品期货品种结构仍比较单一，合约设计没能最大限度地贴近现货市场的需要；期货市场管理规则制度还不够科学合理，尤其是农产品期货交易结算制度还不够完善，而且因期货市场风险发生的可能性仍然较大，只能实施严格的保证金制度等，使得期货合约尤其是近月期货合约的交易成本过高，大大降低了期货市场的流动性。汪明萌、杨德利指出，我国农产品期货市场面临以下问题期货品种不完善；投资主体结构不合理；中介服务机制还有待发展；农产品现货市场亟需规制。王红对我国农产品期货市场存在的问题进行了研究，她还指出我国农产品期货市场目前投资主体缺乏，农民不能成为期货交易者，发展农产品期货市场发展动力不足；制约我国期货市场发展的法律瓶颈依然存在；加入 WTO 后我国农产品期货市场又面临新的问题。综上所述，由于自然条件、制度基础等因素的影响, 农产品期货对农产品价格还没有起到有效的稳定作用, 市场效率偏低。农产品期货对于外部现实经济的作用程度并没有我们预期的那么好。笔者认为，这是因为农产品期货市场发挥的作用更多地受到包括体制在内的外部环境的作用, 其发展也需要一个过程。 三、理论基础 （一）农产品期货市场效率理论所谓的市场效率就其本质而言是指市场实现自身应有功效充分发挥的能力。鉴于农产品期货市场的核心功效为实现风险的有效规避、进行价格的合理制定与缩减交易成本等。所以，理论研究人员通常把农产品期货市场效率解释为该市场实现价格发现与套期保值功效的情况。这两点亦是研究者开展农产品期货市场效率研究关注的焦点所在，是对农期市场运作效率的集中展现。第一，该理论所研究的内容是以理想化的农产品期货市场运行效率为前提进行的，这一理想化假设就探究农期市场价格变化规律、市场交易效率、市场交易信息搜集、市场均衡规律等的探究均有积极的推动作用。通过对该理论的探究不仅有助于进一步完善我国现有的农产品期货交易市场，实现对市场运行与发展中存在的各类不足的有效解决或缓解，同时还有助于市场参与者更好的明晰市场的基本特性与相关运行规律，从而对其就市场未来发展方向的预测与评估提供一定的参考。第二，通过对农期市场效率的研究科获得三种不同形式的用于判定农期市场运行有效性的方法。这对于市场参与者直观的了解当前国内农期市场发育状况，确立自身未来发展方向以及了解市场运行规律与运行规范有着极为显著的实际意义。第三，这一理论的得出是原有期货贸易理论的重大突破。借由对这一理论历史发展过程的研究及其在国家经济学理论体系中重要性的认识，有助于提升我们对西方经济学发展的理解与认知，从而捋顺其学术研究的发展走向，进而及时掌握其最新的研究方向与研究成果。这对于完善我国现有的经济学理论体系建设意义重大。 （二）影响农期市场运行效率的因素分析 若想真正实现农期市场运行效率的高效、高质则必须是的期货市场与现货市场同时具有一定的条件方可达成，即两者均可达成对价格的有效发现与风险的及时规避。 1.期货市场影响因素 （1）市场交易主体结构与规模的影响 这一概念具体而言是指参与市场交易的主体种类构成及其各自数量。可以说参与市场交易的主体种类与数量越多，则越可以表明产品市场供求参与者所具备的市场力量越大，也越能够真实地体现社会的实际供需现状，从而便于将需求量大的产品集中到期货市场上，扩大交易规模的同时增强市场的流通性。这既有助于构建公平、公开、公正的交易环境，亦有助于实现价格的真实有效。 （2）上市品种结构与合约设计期货品种是市场参与者彼此间开展交易的队形，在设置上必须依照市场实际要求为准，通常情况下交易频繁的期货种类其价格也多变化比较频繁，具有套期保值者所需求的特征。其在设计上应满足下列几点要求第一，品种结构设计必须合理科学，结构适宜的期货品种应当兼具多元化与大相关性两大特征。具备这两大特征的期货市场往往更容易受到贸易主体的喜爱与关注，从而有效吸引新的市场主体的加入，达成扩充市场交易量，增多参与者数量的目的，进而实现对市场流通性的提升。第二，在期货合约的设计上必须充分遵循市场内在的运作规律，并且可以充分满足参与主体希望套利投资和风险规避的愿望。而这种合约往往可以对各类投资者产生较大的吸引力度，从而借助吸引大量新的市场客户对市场流通性产生影响力，进而促进发现价格效率的提升。 （3）期货市场管理体系 切实有效的风险管控体系与实物交割制度是期货市场实现对风险的有效规避的必要保障。构建起科学、合理、高效、可操作性强的市场管理体系是实现期货市场风险有效管控的必要前提和关键基础。只有创建完整的高操作性制度管理与风险管控体系方可从根本上为期货市场的长时间有效、稳定运转奠定根基。鉴于期货市场的构成机构种类众多，包括行业协会、期货交易所、监管部门等，因此其每个构造机构都应依据自身特点创建高效的针对性管理制度，从而共同构成期货市场的综合性制度体系。 2.现货市场影响因素 （1）农产品供求特征 首先，纵观目前我国国内农产品交易，同农期市场向对应的诸如小麦、大豆、豆粕等现货市场均存在供需量大与交易量大的特征。同时此类产品的交易双方还存在群体庞大、集中程度低的特点，彼此间竞争激烈，这使得某一家或多家企业基本难以对其构成垄断。进而致使农产品现货市场的价格往往同其实际价格极为相近。其次，鉴于多数农产品的供应存在显著的季节性特点，且往往供货周期较长，加之农产品独有的自然属性，这使得其基本难以被其他产品所取代。这种特点是在市场交易中，农产品的购买方无法借由购买其他取代产品以实现对价格变化的抑制。这就为投机人员涉足农产品期货贸易奠定了必要的前提，从而使得在频繁的大额农产品期货贸易中诞生了真实有效的期货价格。 （2)市场机制 若果市场可以对资源的分配实现有效调控，使得农产品自生产、加工到流通、销售都由市场予以决定，则对于部分大宗农产品的贸易而言其现货价格的构成往往会较为科学、合理，这是现货的价格就极易受到市场供求改变的影响而发生频繁的变化。为避免这种价格的变化造成损失或通过其获得更大的收益，巨额的资金便会注入到期货市场中，通过对期货市场流通性的增强，加强其价格的发现效率。 （3）政府管控 对我国而言，政府政策的改变对于农产品交易往往影响深刻，多会对其价格波动，乃至期货交易价格发现效率产生显著的扰动。通常而言，对于农期市场价格造成扰动的政策多为同农产品贸易息息相关的进出口政策、产品价格政策以及产品消费、流通政策等。 （三）期货市场的效率度量通常而言，在期货市场中，人们多将期货产品视作资产，并可借助方差-收益率坐标构造出无数种期货产品的有效边缘。若不存在风险资产时，则可通过（0，）点确立一种无风险资产和无数种有风险资产相结合的投资组合有效边缘。这时无风险投资组合的有效边缘同有风险投资组合有效边缘相切的组合M就是所谓的市场最优投资组合，其示意图如下所示。图3.3.1 市场最优投资组合M和市场实际投资组合N示意图当无风险资产存在时，则M的收益率与风险可通过解包含有无风险资产的方程组获得 公式1 公式2通过期货实际收益率与实际期市权重可运算获得市场实际投资组合的风险与收益比率，其数学表达式如下公式3、4所示 公式3 公式4风险收益所表述的是期货市场中各类期货产品同无风险资产相互结合后每担负单位风险而获取的收益值。风险收益差值作为农期市场运作效率高低的主要判断标准，是对某一段时间内市场内期货产品在时下市场环境中每单位组合担负风险所获取收益同市场最优组合收益获得差距的表述，其差值越小则表明期货市场功效发挥的越充分、市场运行效率越快，其可以从数量上时下对效率高低的直接表述，相应的数学表达式如公式5所示 公式5上式中为市场最优投资组合的收益率；不存在风险的资产投资收益率；为风险方差；与分别为由期货实际收益率与实际期市权重运算获得的市场实际组合的风险方差与收益率。四、实证分析 （一）数据选取与处理 为了寻找农产品销售最有利的市场，需要定义一个量，将实际市场与最有利市场进行挂钩，这个量就是农产品期货的收益率，定义它为，为t期的期货价格。那么在一段时间内，单一期货品种所占市场权重xi为单一期货品种交易额与总交易额的比值。 对市场的变动，期货价格都要做个调整，能够对出现的新信息及时做出相应调整，才能保证期货市场效率。市场的信息变化需要一段时间进行，在这期间通过对市场调查和采样进行分析得到更多的数据，特别是每日数据，可以采用日收盘价计算收益率、方差-协方差矩阵。由于新信息出现时间到数据采样时间还是较短，用于作为统计数据，新信息可能还没有反映到价格中，这就存在着一些偏差。现在将一个自然月作为一个抽查时间段，收集每天的收益率，得出当月的平均收益率，并将其作为预期收益率，来计算现在的市场权重。 如表4.1.1，这是对2001年1月农产品期货市场预期收益率、方差-协方差矩阵与市场权重的计算表格。借由对上文表格数据的分析，我们不难从中获悉市场的实际运行情况。国内农期市场自上世纪九十年代创建以来，已经先后经历了三个发展阶段，第一极端为初级探索时期，该阶段的时间为1990年至1994年。第二阶段是清理整顿阶段，此阶段是从1995年到2000年，这前两个阶段，我国市场秩序还处于紊乱阶段，对于市场调控相对不足，对供求关系把握程度不高，对信息的敏感程度不够，制定价格的机制尚不成熟，如果在这两个阶段取数据会影响结果的准确性。第三阶段是规范发展阶段，自2001年到今天都属于此阶段，采用此阶段的期货日交易数据，以每个自然月为一个时间段进行研究，能够很好的反应市场实际情况。然而自2001年之后，有些期货品种退出市场，也有些新的期货进入市场，因此在进行数据处理时，一个时间段设定为一个自然月，计算时将该月包含的所有期货品种纳入其中，保证了每个自然月期货市场的完整性。而且为了使数据有一定的连续性，将单个期货中日收盘价格跳跃高的去掉，本文采用距交割月最近的期货合约日收盘价格作为收集数据分析。采用次交割月和近交割月之间的价格对比，来反映期货收益率增长情况，在期货价格数据相邻点上采用平滑处理，这样数据的跳跃性得到大大改善。 随后，可根据公式(1）、（2)和(3）、（4)分别计算出2001年1月最优投资组合与实际市场组合的收益率和风险(表4.1.2):利用式(5)得到2001年1月农产品期货市场的风险收益差值为71.7，这就从数值上确定本月农产品期货市场效率为71.7。使用等同方法可以得到从2001年1月至2011年12月的农产品期货市场效率数值。 影响我国农产品期货市场效率因素实证分析 农期市场的运行效率通常会受到诸多要素的干扰，其中风险收益就是极为关键的要素之一，它的高低对于市场运行效率的优劣有着直接的决定性影响。在某一固定的市场环境中，伴随风险收益的提升，农期市场运行效率亦会随之提升。同时风险收益的高低则取决于农期市场的收益均值与投资比例的分配。期货市场平均收益和市场投资比例划分来源于经济发展程度以及期货市场中投资者对未来市场走向的预见。通常情况下农期市场的评判指标多需通过银行的金融业务而得出，因此在此选用期货指数CRB和行业拆借利率Rt对期货市场运行效率加以表述，对其变化规律进行分析研究。 将我国银行间同业拆借利率和CRB期货指数作为解释变量进行计量检测，把农产品期货市场效率作为被解释变量。可以使用ADF进行平稳性检验解释变量和被解释变量，因为他们都是时间序列，检验结果如下(表4.2.1):自上表数据的分析可知，解释变量与被解释变量均非稳定的时间序列，即通过上述的检验，与两个指数均表现为非稳定时间序列，与此同时两个指数的一阶差分则便显出显著的稳定性，即表示其在增长上表现出稳定的增长势头。因此，选用的一阶差分和一阶差分的绝对值作为解释变量构建运算模型，则，随后加入滞后变量，再引入滞后变量，可获得回归方程表达式 P=(0.02) (0.01) (0.06)DW=2.28 F=4.72 p=0.004 =0.27根据回归方程进行演化，我国农产品期货市场效率受银行间同业拆借利率和CRB期货指数的增长率影响，根据方程显示，随着银行间同业拆借利率增长率的增加，我国农产品期货市场风险收益差值也会相应增加。而农产品期货市场的效率与银行间同业查结利率增长率呈现负相关，增长率越高货期市场效率越低。根据计算得同业拆借利率增长率每增加l%，期货市场效率降低42%。通过对所采集数据的分析研究，我不难发现，市场能够实现对其运行效率的有效调控。当市场运行效率偏低时（数值偏大），市场通过三个月的自我调控，顺利的实现了对数值的有效降低。这就意味着，市场的参与主体通过一定的手段措施可以对市场运行效率加以调控，并最终使得市场运行回归稳定。通过对上文中2001至2008年农期市场运行效率数据的分析不难发现，市场运行中存在有一些非正常的节点，这些节点均展现出相对偏大的风险收益差值，这表明我国农期市场应有的功效未能得以充分发挥。自2006年第二季度末期开始，国内农期市场效率就开始出现明显的波动状况，特别是2007年年初，全球性金融危机的出现使得现货市场深受影响，这对后续数年间农期市场价格制定功效的正常发挥造成了以为不利的影响。除此之外，2008年发生于我国南方多省的特大型冰雪灾害，使得市场对油料作物产量的期望值迅速走低，导致其期货价格迅速抬升，进而对农期市场的运行秩序与效率造成了不良影响。 （三） 小结 借由上文中对我国农期市场效率的探究不难发现首先，在2006年之前，我国国内的农期市场运作长期平稳，不仅收益的风险差值相对偏低且市场效率浮动十分有限。但在2007至2009年三年间，我国农期市场发生了较大的变动，不仅收益的风险差值日益增大，且市场效率浮动也不断增强，这表明全球性的经济危机对我国农期市场造成了较为严重的冲击。其次，通过上文中的实例分析可以得知，现货市场与期货市场中的部分要素均可对国内农期市场的运作效率造成扰动，譬如行业拆借利率与期货指数等，但农期市场拥有一定的自动调控能力。再者，不可控特殊影响因素的出现亦会对农期市场的有效运行造成扰动，譬如席卷全球的次贷危机和2009年我国南方的雪灾等均借由对现货市场的影响而对农期市场效率造成了干扰。五、政策建议（一）提升市场化进程，确保农期市场效率的充分发挥 各级地方政府应当通力合作不断健全农产品流通体系，消除地方性的区域贸易壁垒；积极推动当地农产品现货市场的对外开放，通过期权补贴等多种手段替代以往的农产品定价收购模式；构建大型的综合化农贸批发市场，创建长期有效的集散性发作模式。 （二）积极创新农产品期货种类，进一步健全市场品种结构 有效借鉴国外现代化的金融服务产品，为我国农业经济的发展构建完善的风险防范体系，从而为农民增收提供充足保障，在这一方面天气衍生品市场就是一个极为经典的范例，它的出现为农业保险发展提供了有效的风险转移手段。中国地处农业风险多发区域，这就需要报销企业充分考量温度、降雪、降雨等诸多农业影响因素的危害性开发适宜的农业金融产品，实现农业风险优秀分散转移的同时增强对农产品期权的构建。（三）健全相关法律法规，放松管制与加强监管兼顾 革新新期货品种的上市管控，由以往的审批制转换为核准制，提升市场活跃性的同时实现市场风险的有效转移与资源的科学分配；加强相关法制体系建设，依据实际国情，为期货市场的长期有效运转奠定法律基础；促进农业信息化发展，通过多种途径增强对农业信息化建设的宣传力度，提高社会大众对农业信息化必要性的认知；构建完善的农产品期货市场监管体系，及时发现市场中的非正常现象，并予以及时的制止和改善，以防为众多市场参与者造成巨大损失。致谢参考文献[1] A.Fritz and C.Weber.Informational Efficiency in Futures Markets for Crude Oil[J].Chair for Management Science and Energy Economics2011(3)[2] G.S. 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目录
摘要................................................................ 1
关键词.............................................................. 1
Abstract............................................................ 1
Key words........................................................... 1
一、引言............................................................ 1
二、文献综述........................................................ 2
（一）我国农产品期货市场发展历程.................................... 2
（二）我国农产品期货交易市场........................................ 3
（三）我国农产品期货市场的功能和作用................................ 4
（四）我国农产品期货市场存在的问题.................................. 5
三、理论基础........................................................ 5
（一）农产品期货市场效率理论........................................ 6
（二）影响农期市场运行效率的因素分析................................ 6
1.期货市场影响因素.................................................. 6
2.现货市场影响因素.................................................. 6
（三）期货市场的效率度量............................................ 7
四、实证分析........................................................ 8
（一）数据选取与处理....................................................... 8
（二）影响我国农产品期货市场效率因素实证分析........................... 10
（三）小结.................................................................. 11
五、政策建议........................................................ 11
（一）提升市场化进程，确保农期市场效率的充分发挥....................... 11
（二）积极创新农产品期货种类，进一步健全市场品种结构............... 11
（三）健全相关法律法规，放松管制与加强监管兼顾..................... 11
致谢...............................................................11
参考文献........................................................... 12
我国农产品期货市场效率影响因素分析
引言
引言
orresponding countermeasures.中国作为传统农业大国，据不完全计算现有农民数量超过九亿人，这使得我国农业的现代化建设必须拥有充足的资金方可顺利进行，金融业成为农业发展的必要保障之一。纵观我国国内发展，近年来政府接连在各大重大文件中反复强调，必须坚持将农业作为发展的核心要点。有鉴于此，推动农业经济改革，不断增强和健全农产品期货交易市场，构建高质、高效的农产品期货交易体系势在必行。而自国际市场而言，自我国正式进入世贸组织以来，随着外国企业的走进来和本土企业的走出去，国内农产品加工企业风险与机遇并存。与世界市场的接轨，使得我国农产品价格逐渐遭受诸多海外因素的扰动，价格波动起伏激烈，这使得农产品生产与加工的风险日益提升。面对这一残酷的竞争局面，为保障我国农业经济的长久可持续发展，政府就必须积极构建完善的农产品期货市场，增强市场效率，充分发挥其在价格制定与风险规避上的积极作用。所谓的期货市场效率是指市场实现自身功效（价格制定、风险规避、信息搜集等）充分发挥的速率，这是对市场运行良好与否的重要衡量指标，也是评判市场交易规范化建设与交易信息透明化建设的主要标志。展开针对影响农产品期货市场效率要素的探究，不仅有助于更加直观的了解我国农产品期货市场的运转现状，便于人们对其运行效率加以判定，更有助于进一步健全我国农产品期货市场，缓解或解决现有的各种问题与不足之处，明晰市场未来的发展方向与措施，从而为市场的长期健康、有效运转提供保障。除此之外，开展此类研究还有助于研究者更加清晰的了解我国农产品贸易发展规律，从而为产生更加科学、合理的投资理念与投资方法提供借鉴与参考。二、文献综述（一）我国农产品期货市场发展历程中国市场经济体制的确立从制度上推动了中国期货市场的产生，而中国市场经济体制的不断深入发展促进了中国期货市场的快速发展。农产品尤其是原料性大宗农产品，由于其生产和现货市场特性，使得农产品期货在中国与在其他期货市场发育较成熟的国家一样，成为最早产生的期货品种，并且到目前为止，农产品期货仍是中国期货市场上最重要的品种。根据杨雪乔娟的研究，将中国农产品期货市场的发展历程大致分为以下四个阶段1、初创阶段（1990-1993年）1990 年中国郑州粮食批发市场成立以及1991年3月在该批发市场签订了第一份小麦远期交易合同等都在为中国农产品期货市场的发育奠定基础，并在一定程度上显示了中国农产品期货市场发育的可能性；1992 年下半年起适应期货市场发展要求的期货经纪公司开始成立；1993年4月中国颁布了第一个有关期货市场方面的法规——《期货经纪公司登记管理暂行办法》。截止到1993年底，全国范围内建立的期货交易所达40余家，上市交易的农产品期货品种也不断增加，在国家工商局登记的期货经纪公司达144家。总的来看， 这一阶段为中国农产品期货市场发展奠定基础的同时，不断产生的各种问题使得中国农产品期货市场盲目发展的趋势明显。2、清理整顿阶段 (1994-1996年)这段时间里，中国农产品期货交易快速增长，1995年中国期货市场总成交量达63612万手，总成交额达10万亿元，其中农产品期货成交额占到一半左右。但是，由于中国农产品期货市场盲目发展和不规范而引发的一系列问题，1993年11月国务院发布了《关于坚决制止期货市场盲目发展的通知》，并开始对期货市场进行清理整顿工作。即使这样，由于在这段时间里农产品期货交易主要集中在一些小品种上，尤其是绿豆、咖啡、红小豆等不具备较好的期货市场发育所需要的现货市场条件的品种交易活跃，使得农产品期货交易中垄断和恶性炒作事件不断发生，甚至威胁到中国期货市场的继续生存与发展。3、调整阶段 (1997-2000年)经过前一阶段的整顿，中国农产品期货市场开始进入相对平稳的试点发展时期。1997和1998年政府加大了对期货市场的调整，进一步压缩期货交易所、期货经纪公司以及期货交易品种；1999年6月国务院颁布了《期货交易管理暂行条例》，并相继实施了与之相配套的一系列相关管理办法等，从而加强了对期货市场的法制监管，使之逐渐向规范化发展。经过这段时间的调整，中国期货市场的法规体系和制度框架已基本构建，从而使中国农产品期货市场的规范化程度有了较大提高。在整个调整时期，中国期货市场交易量持续下降，农产品期货交易也在不断萎缩，2000年中国期货市场成交额不到1995年的1/ 5，农产品期货仍占中国期货市场成交额的绝大多数，尤其从2000年起中国农产品期货交易已经开始趋于向原料性大宗农产品集中。4、规范发展阶段 (2001年以来)2001年3月，“十五”规划纲要首次提出 “稳步发展期货市场”，为中国期货市场多年的规范整顿划上了句号；2002 年党的十六大报告中提出要正确处理 “虚拟经济和实体经济的关系”，不仅为期货市场进一步发展扫除了理论认识方面的障碍，也预示着中国期货市场发展新阶段的到来。从 2001 年开始，期货市场逐步趋于活跃，出现恢复性增，并于2003年超过之前的最高水平，全年成交金额达到10.84万亿元，其中农产品期货占77.1%；2004 年农产品期货成交额稍有下降，但近几年一直稳步上升，尤其是期货市场发育或功能发挥所需具备的现货市场条件比较好的原料性大宗农产品期货的交易越来越活跃。2007 年3月起，国务院和证监会陆续颁布了有关期货交易、期货交易所以及期货公司等的相关条例和办法，为中国期货市场的进一步稳健发展奠定了良好的宏观环境。（二）我国农产品期货交易市场目前，主要的期货交易所包括大连商品交易所，郑州商品交易所和上海期货交易所。1、大连商品交易所成立于1993年的大连商品交易所是当时国家批准的四家交易所之一，目前，该交易所正式交易的期货品种包括玉米、豆1、豆2、豆粕和豆油5种产品，此外，还有啤酒大麦并未正式交易，然而仍然属于其交易品种。目前，大连商品交易所是世界最大的非转基因大豆期货市场、第二大玉米期货市场，在我国，大连商品交易所是规模最大的农产品期货交易所。2、郑州商品交易所郑州商品交易所是我国最早的期货交易所，成立于1990年，1993年，在郑州商品交易所运行现货远期合约己达两年之后，郑州商品交易所被确定为全国三家期货交易所之一,受中国证监会垂直管理。郑州商品交易所是实行会员制的期货交易所，为期货合约提供交易和竞价的场所，提供相应设施以及服务，交易所会员大会是其最高权力机构，1993年，郑州商品交易所上市的期货合约包括小麦、白糖、PTA、棉花、绿豆等等品种，目前，期货市场的期货品种日趋成熟，未来，郑州商品交易所的发展方向是建立完善的农业、工业及指数的现代化期货市场。3、上海期货交易所上海期货交易所由原上海金属交易所、上海粮油商品交易所和上海商品交易所三家交易所联合组成，并于1998年正式运营，该交易所交易的主要是能源和工业产品，包括铜、铝等5个品种，其中，天然橡胶期货合约属于林业产品，即大农业范畴。由于天然橡胶在我国的发展经历了较大的波折，我国天然橡胶的自给率己经低于国际战略警戒线，上海期货交易所的天然橡胶期货已经取得了较快的发展，交易量超过了东京工业品交易所，发展较为快速。表2.2.12011年农产品期货实物交割情况Summary for Practical Delivery of Agricultural Products in 2011金额单位万元品种Items交易所Exchange交割量Volumeof Delivery合约成交量Trading Volumeof Contract交割率(%)Delivery RateIⅡⅢ玉米DCE49474398098852.8651.32.86黄大豆1号DCE49474398098852.8651.32.86品种Items交易所Exchange交割量Volumeof Delivery合约成交量Trading Volumeof Contract交割率(%)Delivery RateIⅡⅢ黄大豆2号DCE64801.2519.351.17豆粕DCE98954796202506.97121.956.89豆油DCE19790815924050013.94243.913.78棕榈油DCE29686823886123022.16385.221.84橡胶SHFE69268455734223050.0487349.4一号棉花ZCE1335894107487457597.221694.795.94白砂糖ZCE26223142109939265191.583338.1189.02早籼稻ZCE52446224219878050381.916656.85376.87强麦ZCE103902908360135850756.8513191.75746.85硬麦ZCE20582672165610312001499.7626139.61479.92菜籽油ZCE40868476328832011702977.36518942938数据来源上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所SourceSHFE、DCE、ZCE（三）我国农产品期货市场的功能和作用 祝婕认为，首先，农产品期货市场的价格发现功能有助于农户调整农产品种植结构，增强生产的预见性，缩小其实际损益与预期损益间的差异变动程度，预防农产品价格风险。此外，农产品期货市场的价格发现功能还有利于稳定市场价格，减少因市场价格波动而带来的市场风险。其次，农产品期货市场的回避风险功能有助于农户增强自我保护能力，减少农产品价格波动的损失。高伟在“稳步推进我国农产品期货市场发展的建议”一文中指出，我国农产品期货市场发展的积极作用有提高了农民的市场意识；为农民、农村经纪人和农业企业提供了套期保值的工具；优化了农业产业结构和农产品结构；政府利用农产品期货市场的价格信号， 引导企业调整生产经营规模和方向, 使其更符合国家宏观经济发展的需要。 综上所述，笔者认为，我国农产品期货市场的发展具有重大的意义，在通过其价格发现功能稳定农产品的价格、优化农业资源配置、增强农业生产者的抗风险能力等方面都取得了巨大成效。 （四）我国农产品期货市场存在的问题早期的期货市场存在很多问题，尽管近年来，我国期货市场的运行机制正逐步完善，市场已步入良性发展轨道，但是市场过度投机行为仍不时出现以及国内企业在棉花和大豆等国际市场上屡屡蒙受巨大损失等事件的一再发生，充分说明了当前国内期货市场发展依然存在着很大的不足，其中农产品期货市场的问题尤其突出。李长健、朱维维认为当前中国农产品期货市场制约因素主要是市场功能缺失农产品期货市场发展的最大制约因素；市场监管失灵农产品期货市场发展的主要阻碍因素；法律规制疲软农产品期货市场发展的重要影响因素。祝婕在研究中指出，我国农产品期货市场主要存在的问题有农产品期货交易品种不足,小品种交易比大品种交易活跃,交易结构失衡；投机过度,风险意识薄弱；交易所发展缺乏统一规划；期货市场健康运行的现货市场基础还不充分，表现为大宗的现货农产品没有真正市场化；风险监管力度不够；农民未能分享到农产品期货市场的利益。杨雪、乔娟认为，我国农产品期货市场并没能吸引大量的交易者，交易主体少且规模小，而且结构不尽合理，不仅制约了期货市场交易规模的放大，不利于提高期货市场的流动性，也不利于公开、公正、公平竞争的期货交易环境的形成；农产品期货品种结构仍比较单一，合约设计没能最大限度地贴近现货市场的需要；期货市场管理规则制度还不够科学合理，尤其是农产品期货交易结算制度还不够完善，而且因期货市场风险发生的可能性仍然较大，只能实施严格的保证金制度等，使得期货合约尤其是近月期货合约的交易成本过高，大大降低了期货市场的流动性。汪明萌、杨德利指出，我国农产品期货市场面临以下问题期货品种不完善；投资主体结构不合理；中介服务机制还有待发展；农产品现货市场亟需规制。王红对我国农产品期货市场存在的问题进行了研究，她还指出我国农产品期货市场目前投资主体缺乏，农民不能成为期货交易者，发展农产品期货市场发展动力不足；制约我国期货市场发展的法律瓶颈依然存在；加入 WTO 后我国农产品期货市场又面临新的问题。综上所述，由于自然条件、制度基础等因素的影响, 农产品期货对农产品价格还没有起到有效的稳定作用, 市场效率偏低。农产品期货对于外部现实经济的作用程度并没有我们预期的那么好。笔者认为，这是因为农产品期货市场发挥的作用更多地受到包括体制在内的外部环境的作用, 其发展也需要一个过程。 三、理论基础 （一）农产品期货市场效率理论所谓的市场效率就其本质而言是指市场实现自身应有功效充分发挥的能力。鉴于农产品期货市场的核心功效为实现风险的有效规避、进行价格的合理制定与缩减交易成本等。所以，理论研究人员通常把农产品期货市场效率解释为该市场实现价格发现与套期保值功效的情况。这两点亦是研究者开展农产品期货市场效率研究关注的焦点所在，是对农期市场运作效率的集中展现。第一，该理论所研究的内容是以理想化的农产品期货市场运行效率为前提进行的，这一理想化假设就探究农期市场价格变化规律、市场交易效率、市场交易信息搜集、市场均衡规律等的探究均有积极的推动作用。通过对该理论的探究不仅有助于进一步完善我国现有的农产品期货交易市场，实现对市场运行与发展中存在的各类不足的有效解决或缓解，同时还有助于市场参与者更好的明晰市场的基本特性与相关运行规律，从而对其就市场未来发展方向的预测与评估提供一定的参考。第二，通过对农期市场效率的研究科获得三种不同形式的用于判定农期市场运行有效性的方法。这对于市场参与者直观的了解当前国内农期市场发育状况，确立自身未来发展方向以及了解市场运行规律与运行规范有着极为显著的实际意义。第三，这一理论的得出是原有期货贸易理论的重大突破。借由对这一理论历史发展过程的研究及其在国家经济学理论体系中重要性的认识，有助于提升我们对西方经济学发展的理解与认知，从而捋顺其学术研究的发展走向，进而及时掌握其最新的研究方向与研究成果。这对于完善我国现有的经济学理论体系建设意义重大。 （二）影响农期市场运行效率的因素分析 若想真正实现农期市场运行效率的高效、高质则必须是的期货市场与现货市场同时具有一定的条件方可达成，即两者均可达成对价格的有效发现与风险的及时规避。 1.期货市场影响因素 （1）市场交易主体结构与规模的影响 这一概念具体而言是指参与市场交易的主体种类构成及其各自数量。可以说参与市场交易的主体种类与数量越多，则越可以表明产品市场供求参与者所具备的市场力量越大，也越能够真实地体现社会的实际供需现状，从而便于将需求量大的产品集中到期货市场上，扩大交易规模的同时增强市场的流通性。这既有助于构建公平、公开、公正的交易环境，亦有助于实现价格的真实有效。 （2）上市品种结构与合约设计期货品种是市场参与者彼此间开展交易的队形，在设置上必须依照市场实际要求为准，通常情况下交易频繁的期货种类其价格也多变化比较频繁，具有套期保值者所需求的特征。其在设计上应满足下列几点要求第一，品种结构设计必须合理科学，结构适宜的期货品种应当兼具多元化与大相关性两大特征。具备这两大特征的期货市场往往更容易受到贸易主体的喜爱与关注，从而有效吸引新的市场主体的加入，达成扩充市场交易量，增多参与者数量的目的，进而实现对市场流通性的提升。第二，在期货合约的设计上必须充分遵循市场内在的运作规律，并且可以充分满足参与主体希望套利投资和风险规避的愿望。而这种合约往往可以对各类投资者产生较大的吸引力度，从而借助吸引大量新的市场客户对市场流通性产生影响力，进而促进发现价格效率的提升。 （3）期货市场管理体系 切实有效的风险管控体系与实物交割制度是期货市场实现对风险的有效规避的必要保障。构建起科学、合理、高效、可操作性强的市场管理体系是实现期货市场风险有效管控的必要前提和关键基础。只有创建完整的高操作性制度管理与风险管控体系方可从根本上为期货市场的长时间有效、稳定运转奠定根基。鉴于期货市场的构成机构种类众多，包括行业协会、期货交易所、监管部门等，因此其每个构造机构都应依据自身特点创建高效的针对性管理制度，从而共同构成期货市场的综合性制度体系。 2.现货市场影响因素 （1）农产品供求特征 首先，纵观目前我国国内农产品交易，同农期市场向对应的诸如小麦、大豆、豆粕等现货市场均存在供需量大与交易量大的特征。同时此类产品的交易双方还存在群体庞大、集中程度低的特点，彼此间竞争激烈，这使得某一家或多家企业基本难以对其构成垄断。进而致使农产品现货市场的价格往往同其实际价格极为相近。其次，鉴于多数农产品的供应存在显著的季节性特点，且往往供货周期较长，加之农产品独有的自然属性，这使得其基本难以被其他产品所取代。这种特点是在市场交易中，农产品的购买方无法借由购买其他取代产品以实现对价格变化的抑制。这就为投机人员涉足农产品期货贸易奠定了必要的前提，从而使得在频繁的大额农产品期货贸易中诞生了真实有效的期货价格。 （2)市场机制 若果市场可以对资源的分配实现有效调控，使得农产品自生产、加工到流通、销售都由市场予以决定，则对于部分大宗农产品的贸易而言其现货价格的构成往往会较为科学、合理，这是现货的价格就极易受到市场供求改变的影响而发生频繁的变化。为避免这种价格的变化造成损失或通过其获得更大的收益，巨额的资金便会注入到期货市场中，通过对期货市场流通性的增强，加强其价格的发现效率。 （3）政府管控 对我国而言，政府政策的改变对于农产品交易往往影响深刻，多会对其价格波动，乃至期货交易价格发现效率产生显著的扰动。通常而言，对于农期市场价格造成扰动的政策多为同农产品贸易息息相关的进出口政策、产品价格政策以及产品消费、流通政策等。 （三）期货市场的效率度量通常而言，在期货市场中，人们多将期货产品视作资产，并可借助方差-收益率坐标构造出无数种期货产品的有效边缘。若不存在风险资产时，则可通过（0，）点确立一种无风险资产和无数种有风险资产相结合的投资组合有效边缘。这时无风险投资组合的有效边缘同有风险投资组合有效边缘相切的组合M就是所谓的市场最优投资组合，其示意图如下所示。图3.3.1 市场最优投资组合M和市场实际投资组合N示意图当无风险资产存在时，则M的收益率与风险可通过解包含有无风险资产的方程组获得 公式1 公式2通过期货实际收益率与实际期市权重可运算获得市场实际投资组合的风险与收益比率，其数学表达式如下公式3、4所示 公式3 公式4风险收益所表述的是期货市场中各类期货产品同无风险资产相互结合后每担负单位风险而获取的收益值。风险收益差值作为农期市场运作效率高低的主要判断标准，是对某一段时间内市场内期货产品在时下市场环境中每单位组合担负风险所获取收益同市场最优组合收益获得差距的表述，其差值越小则表明期货市场功效发挥的越充分、市场运行效率越快，其可以从数量上时下对效率高低的直接表述，相应的数学表达式如公式5所示 公式5上式中为市场最优投资组合的收益率；不存在风险的资产投资收益率；为风险方差；与分别为由期货实际收益率与实际期市权重运算获得的市场实际组合的风险方差与收益率。四、实证分析 （一）数据选取与处理 为了寻找农产品销售最有利的市场，需要定义一个量，将实际市场与最有利市场进行挂钩，这个量就是农产品期货的收益率，定义它为，为t期的期货价格。那么在一段时间内，单一期货品种所占市场权重xi为单一期货品种交易额与总交易额的比值。 对市场的变动，期货价格都要做个调整，能够对出现的新信息及时做出相应调整，才能保证期货市场效率。市场的信息变化需要一段时间进行，在这期间通过对市场调查和采样进行分析得到更多的数据，特别是每日数据，可以采用日收盘价计算收益率、方差-协方差矩阵。由于新信息出现时间到数据采样时间还是较短，用于作为统计数据，新信息可能还没有反映到价格中，这就存在着一些偏差。现在将一个自然月作为一个抽查时间段，收集每天的收益率，得出当月的平均收益率，并将其作为预期收益率，来计算现在的市场权重。 如表4.1.1，这是对2001年1月农产品期货市场预期收益率、方差-协方差矩阵与市场权重的计算表格。借由对上文表格数据的分析，我们不难从中获悉市场的实际运行情况。国内农期市场自上世纪九十年代创建以来，已经先后经历了三个发展阶段，第一极端为初级探索时期，该阶段的时间为1990年至1994年。第二阶段是清理整顿阶段，此阶段是从1995年到2000年，这前两个阶段，我国市场秩序还处于紊乱阶段，对于市场调控相对不足，对供求关系把握程度不高，对信息的敏感程度不够，制定价格的机制尚不成熟，如果在这两个阶段取数据会影响结果的准确性。第三阶段是规范发展阶段，自2001年到今天都属于此阶段，采用此阶段的期货日交易数据，以每个自然月为一个时间段进行研究，能够很好的反应市场实际情况。然而自2001年之后，有些期货品种退出市场，也有些新的期货进入市场，因此在进行数据处理时，一个时间段设定为一个自然月，计算时将该月包含的所有期货品种纳入其中，保证了每个自然月期货市场的完整性。而且为了使数据有一定的连续性，将单个期货中日收盘价格跳跃高的去掉，本文采用距交割月最近的期货合约日收盘价格作为收集数据分析。采用次交割月和近交割月之间的价格对比，来反映期货收益率增长情况，在期货价格数据相邻点上采用平滑处理，这样数据的跳跃性得到大大改善。 随后，可根据公式(1）、（2)和(3）、（4)分别计算出2001年1月最优投资组合与实际市场组合的收益率和风险(表4.1.2):利用式(5)得到2001年1月农产品期货市场的风险收益差值为71.7，这就从数值上确定本月农产品期货市场效率为71.7。使用等同方法可以得到从2001年1月至2011年12月的农产品期货市场效率数值。 影响我国农产品期货市场效率因素实证分析 农期市场的运行效率通常会受到诸多要素的干扰，其中风险收益就是极为关键的要素之一，它的高低对于市场运行效率的优劣有着直接的决定性影响。在某一固定的市场环境中，伴随风险收益的提升，农期市场运行效率亦会随之提升。同时风险收益的高低则取决于农期市场的收益均值与投资比例的分配。期货市场平均收益和市场投资比例划分来源于经济发展程度以及期货市场中投资者对未来市场走向的预见。通常情况下农期市场的评判指标多需通过银行的金融业务而得出，因此在此选用期货指数CRB和行业拆借利率Rt对期货市场运行效率加以表述，对其变化规律进行分析研究。 将我国银行间同业拆借利率和CRB期货指数作为解释变量进行计量检测，把农产品期货市场效率作为被解释变量。可以使用ADF进行平稳性检验解释变量和被解释变量，因为他们都是时间序列，检验结果如下(表4.2.1):自上表数据的分析可知，解释变量与被解释变量均非稳定的时间序列，即通过上述的检验，与两个指数均表现为非稳定时间序列，与此同时两个指数的一阶差分则便显出显著的稳定性，即表示其在增长上表现出稳定的增长势头。因此，选用的一阶差分和一阶差分的绝对值作为解释变量构建运算模型，则，随后加入滞后变量，再引入滞后变量，可获得回归方程表达式 P=(0.02) (0.01) (0.06)DW=2.28 F=4.72 p=0.004 =0.27根据回归方程进行演化，我国农产品期货市场效率受银行间同业拆借利率和CRB期货指数的增长率影响，根据方程显示，随着银行间同业拆借利率增长率的增加，我国农产品期货市场风险收益差值也会相应增加。而农产品期货市场的效率与银行间同业查结利率增长率呈现负相关，增长率越高货期市场效率越低。根据计算得同业拆借利率增长率每增加l%，期货市场效率降低42%。通过对所采集数据的分析研究，我不难发现，市场能够实现对其运行效率的有效调控。当市场运行效率偏低时（数值偏大），市场通过三个月的自我调控，顺利的实现了对数值的有效降低。这就意味着，市场的参与主体通过一定的手段措施可以对市场运行效率加以调控，并最终使得市场运行回归稳定。通过对上文中2001至2008年农期市场运行效率数据的分析不难发现，市场运行中存在有一些非正常的节点，这些节点均展现出相对偏大的风险收益差值，这表明我国农期市场应有的功效未能得以充分发挥。自2006年第二季度末期开始，国内农期市场效率就开始出现明显的波动状况，特别是2007年年初，全球性金融危机的出现使得现货市场深受影响，这对后续数年间农期市场价格制定功效的正常发挥造成了以为不利的影响。除此之外，2008年发生于我国南方多省的特大型冰雪灾害，使得市场对油料作物产量的期望值迅速走低，导致其期货价格迅速抬升，进而对农期市场的运行秩序与效率造成了不良影响。 （三） 小结 借由上文中对我国农期市场效率的探究不难发现首先，在2006年之前，我国国内的农期市场运作长期平稳，不仅收益的风险差值相对偏低且市场效率浮动十分有限。但在2007至2009年三年间，我国农期市场发生了较大的变动，不仅收益的风险差值日益增大，且市场效率浮动也不断增强，这表明全球性的经济危机对我国农期市场造成了较为严重的冲击。其次，通过上文中的实例分析可以得知，现货市场与期货市场中的部分要素均可对国内农期市场的运作效率造成扰动，譬如行业拆借利率与期货指数等，但农期市场拥有一定的自动调控能力。再者，不可控特殊影响因素的出现亦会对农期市场的有效运行造成扰动，譬如席卷全球的次贷危机和2009年我国南方的雪灾等均借由对现货市场的影响而对农期市场效率造成了干扰。五、政策建议（一）提升市场化进程，确保农期市场效率的充分发挥 各级地方政府应当通力合作不断健全农产品流通体系，消除地方性的区域贸易壁垒；积极推动当地农产品现货市场的对外开放，通过期权补贴等多种手段替代以往的农产品定价收购模式；构建大型的综合化农贸批发市场，创建长期有效的集散性发作模式。 （二）积极创新农产品期货种类，进一步健全市场品种结构 有效借鉴国外现代化的金融服务产品，为我国农业经济的发展构建完善的风险防范体系，从而为农民增收提供充足保障，在这一方面天气衍生品市场就是一个极为经典的范例，它的出现为农业保险发展提供了有效的风险转移手段。中国地处农业风险多发区域，这就需要报销企业充分考量温度、降雪、降雨等诸多农业影响因素的危害性开发适宜的农业金融产品，实现农业风险优秀分散转移的同时增强对农产品期权的构建。（三）健全相关法律法规，放松管制与加强监管兼顾 革新新期货品种的上市管控，由以往的审批制转换为核准制，提升市场活跃性的同时实现市场风险的有效转移与资源的科学分配；加强相关法制体系建设，依据实际国情，为期货市场的长期有效运转奠定法律基础；促进农业信息化发展，通过多种途径增强对农业信息化建设的宣传力度，提高社会大众对农业信息化必要性的认知；构建完善的农产品期货市场监管体系，及时发现市场中的非正常现象，并予以及时的制止和改善，以防为众多市场参与者造成巨大损失。致谢参考文献[1] A.Fritz and C.Weber.Informational Efficiency in Futures Markets for Crude Oil[J].Chair for Management Science and Energy Economics2011(3)[2] G.S. 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目录
摘要................................................................ 1
关键词.............................................................. 1
Abstract............................................................ 1
Key words........................................................... 1
一、引言............................................................ 1
二、文献综述........................................................ 2
（一）我国农产品期货市场发展历程.................................... 2
（二）我国农产品期货交易市场........................................ 3
（三）我国农产品期货市场的功能和作用................................ 4
（四）我国农产品期货市场存在的问题.................................. 5
三、理论基础........................................................ 5
（一）农产品期货市场效率理论........................................ 6
（二）影响农期市场运行效率的因素分析................................ 6
1.期货市场影响因素.................................................. 6
2.现货市场影响因素.................................................. 6
（三）期货市场的效率度量............................................ 7
四、实证分析........................................................ 8
（一）数据选取与处理....................................................... 8
（二）影响我国农产品期货市场效率因素实证分析........................... 10
（三）小结.................................................................. 11
五、政策建议........................................................ 11
（一）提升市场化进程，确保农期市场效率的充分发挥....................... 11
（二）积极创新农产品期货种类，进一步健全市场品种结构............... 11
（三）健全相关法律法规，放松管制与加强监管兼顾..................... 11
致谢...............................................................11
参考文献........................................................... 12
我国农产品期货市场效率影响因素分析
引言
引言
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