制度环境、关键高管政治关联与财务风险民营上市公司的经验研究
目 录
1 引言 1
2 理论分析与研究假设 2
2.1 民营上市公司政治关联对财务风险的影响 2
2.2 制度环境对政治关联与财务风险的影响 4
3 研究设计 6
3.1 样本选择和数据来源 6
3.2 变量定义 6
3.3 构建模型 8
4 实证检验结果及分析 9
4.1 描述性统计 9
4.2 相关性分析 10
4.3 回归分析 12
结论 14
致谢 15
参考文献 16
表1 变量说明及计量方法 7
表2 主要变量的描述性统计特征 10
表3 主要变量之间Pearson检验的相关系数 11
表4 政治关联与财务风险的回归结果 12
表5 政治关联、制度环境与财务风险的回归结果 13
1 引言
当今学术界普遍认为，财务管理所追求的是最大化的企业价值，其主要影响因素是两个方面：企业的所得，即财务绩效，和企业财务风险。遗憾的是，当今学者更加趋向于对企业所得进行深入且深刻的研究，相比之下，企业的财务风险研究在国内却是屈指可数。这也是现实社会企业的缩影，因为当今大多数企业更倾向于把目光投射在经营绩效所得却忽略其所带来的财务风险问题。无论是理论上还是实践上，企业财务风险都是不可忽视的重要因素，一旦掉以轻心，随时会给企业带来严重且不可挽回的后果。
我国现在的民营上市公司相较于我国国有企业来说，企业规模较小，且具有极为不稳定的发展前景，生命周期也只是在其成长初期而已。因此，抗风险能力也相较于其较薄弱，深陷财务困境的可能 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
性之大更是不言而喻。就最近的一次2008年的全球金融危机来说，我国民营企业纷纷受其波及，甚至连生存都受到了极大的威胁，比如被迫停业或者被兼并重组，更甚者则直接以破产告终。在这个信息爆炸的后危机时代，外部的环境与日俱进，瞬息万变，因此，企业的财务风险也日益突出。企业在信息严重不对称的情况下，生产和经营活动的全面有效的信息都无法获得，企业在经济后果和财务行为不确定条件下，导致盈利不符合预期，从而使该企业遭受了严重的经济损失，甚至可能直接导致破产。到现在为止，财务风险越来越成为影响公司经营以及金融市场发展的必不可少的因素之一，甚至与国家经济安全直接挂钩。当下财务研究领域，企业财务风险已经成为一个重要的问题，包括分析与防范、预警控制系统、财务风险和管理框架的影响因素等。
Krueger在1974年指出企业家必须要花大量的的时间和金钱，与地方政府官员建立良好的关系，才能为企业带来效益。经济学家认为，政治联系一直是公司治理中的热点话题之一。西方的政治关联被定义为企业的主要股东，即至少有10%的投票权，或高管，即首席执行官、董事长、董事长秘书等大于等于一人是理事会的成员，或与高层政治家或是政党关系较为密切，另外也存在另一种度量政治关联的方式，即公司对政治人物选举进行捐赠的行为。学者根据相关方面已有的文献分析指出，财务风险主要应当从融资便利、公司价值、税收优惠、公司投资、财政补助、资本成本、公司运营、资本成本、政府救助、资本成本等方面进行详细研究。政治关联能为公司带来双面激励作用，不仅有正面激励，还有反面激励。即使是在同一因变量的条件下，所得出的结果也极有可能呈现完全对立的状态。Faccio在2006年的研究指出与非政治关联的公司相比，政治关联的公司业绩却往往很低。同时，罗党论等在2009年的研究指出民营企业的政治关联对企业价值起到了积极的影响。在当前转型经济下，结合中国特殊的制度体系以及复杂的政企关系，政府有着大量的稀缺资源以及其稀缺资源的分配权，因此国内学者将更多的焦点放在这种关系上。
总体上来说，企业价值可以依靠民营企业高管政治关联得以提升。那么，问题也就接踵而来，政治关联究竟对财务风险有什么样的影响？特别是在这种财务风险与财务活动同时发生的时候。但是至今在国内能找到的专门从民营上市公司和实证的角度进行深入研究的相关文献却屈指可数。赵峰在2012年指出相较于国有企业，我国民营企业在获取生产信息、市场准入、社会服务、土地使用权和金融信贷等方面都受到了很大的歧视，更甚者则被附加额外条件。因此，这促使民营企业更加想要与相关政府建立良好关系。周春生在2006年指出民营上市企业财务风险远远高于国有控股企业。与此同时，潘越在2009年指出政治关联对民营企业所起的作用远远高于国有企业。本文主要针对我国民营上市公司，研究了在不同地区之间制度环境差异的基础上，政治关联对民营上市公司财务风险的影响，同时也研究了制度环境对民营上市公司财务风险的影响，让读者能够更加明确地了解制度环境和政治关联对民营企业的影响，并且能够为企业财务风险起到了一定防微杜渐的作用。
2 理论分析与研究假设
2.1 民营上市公司政治关联对财务风险的影响
在财政部的领导下，中国政府为了切实保护投资者利益，建立上市公司在内部控制规范体系中的地位。这种行为体系主要是由政府主导的，而非市场主体自发性推动的，从侧面反映出政府管制的范围已经 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
扩张到了企业的内部控制，其中一点就包括企业的自我防范风险。也就是说，政府与企业之间的关系将成为企业内部控制的建立与实施的最直接因素。政府对企业治理行为的干预分为两种，即宏观干预和微观干预，其中微观干预一般分为两类：一是市场无效，也就是说政府利用本身强大的影响力来节约市场各方对于价格变动的交易成本，从而推动制度的建设；二是市场有效，换言之，市场机制的正常运作容易被政府干预等一系列因素所破坏，随之而来的是更大的市场损耗。因此究竟该由政府来主导企业内部控制的实施还是直接由市场来主导？我们现在能做的就是首先理清政府与企业在企业管理中发挥的作用。
政府与企业之间的关系其实就是对于行政力量和市场力量之间的一种选择，有学者也称之为博弈，这种博弈是指产权与高管政治关联。与民营企业不同，政府将直接委派国有企业所有行政人员所担当的职务，因此政府承担更多的是社会责任和政治目标，因此其行政权力超出了其经营手段，从而导致对市场风险的敏感度降低，其可接受的执行内部控制也就比较被动。特别是预算的软约束和市场竞争的不足，这也是导致国有企业执行的内部控制不能进行有效的市场验证的重要原因。与此相反的是，民营企业是一个相对来说比较完善的市场竞争主体，对于所面临的实际经营状况能够做出灵活的选择，而不是一味的被动接受，更加倾向于在提升自我管控能力和满足政府需要二者间做出理性的选择。因此，它比国有企业更能够直观地体现出在行政力量下，市场主体经济所呈现出的效果。再加上中国当前经济正处于增长速度逐渐平稳缓和的大背景下，由于尚未找到解决宏观经济波动的相关风险控制的应对机制，我国普遍的民营企业普遍出现了经营运行困难，甚至出现了资金周转困难，甚至断裂的局面。因此，对于民营企业内部控制研究更是迫在眉睫。而关键高管政治关联恰好是民营企业政企关系的一种主要体现方式，所以本篇文章将重点研究探讨民营上市公司的内部控制执行与其关键高管政治关联的关系。再者，参考《企业内部控制基本规范》的相关规定，经理层人员主要的职责是管理并领导企业内部控制的日常运行，一般情况下，董事长（CEO）是实际最高执行者，在企业中起到了经营和管理等举足轻重的作用，故本文的主要考察对象是董事长（CEO）。
1 引言 1
2 理论分析与研究假设 2
2.1 民营上市公司政治关联对财务风险的影响 2
2.2 制度环境对政治关联与财务风险的影响 4
3 研究设计 6
3.1 样本选择和数据来源 6
3.2 变量定义 6
3.3 构建模型 8
4 实证检验结果及分析 9
4.1 描述性统计 9
4.2 相关性分析 10
4.3 回归分析 12
结论 14
致谢 15
参考文献 16
表1 变量说明及计量方法 7
表2 主要变量的描述性统计特征 10
表3 主要变量之间Pearson检验的相关系数 11
表4 政治关联与财务风险的回归结果 12
表5 政治关联、制度环境与财务风险的回归结果 13
1 引言
当今学术界普遍认为，财务管理所追求的是最大化的企业价值，其主要影响因素是两个方面：企业的所得，即财务绩效，和企业财务风险。遗憾的是，当今学者更加趋向于对企业所得进行深入且深刻的研究，相比之下，企业的财务风险研究在国内却是屈指可数。这也是现实社会企业的缩影，因为当今大多数企业更倾向于把目光投射在经营绩效所得却忽略其所带来的财务风险问题。无论是理论上还是实践上，企业财务风险都是不可忽视的重要因素，一旦掉以轻心，随时会给企业带来严重且不可挽回的后果。
我国现在的民营上市公司相较于我国国有企业来说，企业规模较小，且具有极为不稳定的发展前景，生命周期也只是在其成长初期而已。因此，抗风险能力也相较于其较薄弱，深陷财务困境的可能 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
性之大更是不言而喻。就最近的一次2008年的全球金融危机来说，我国民营企业纷纷受其波及，甚至连生存都受到了极大的威胁，比如被迫停业或者被兼并重组，更甚者则直接以破产告终。在这个信息爆炸的后危机时代，外部的环境与日俱进，瞬息万变，因此，企业的财务风险也日益突出。企业在信息严重不对称的情况下，生产和经营活动的全面有效的信息都无法获得，企业在经济后果和财务行为不确定条件下，导致盈利不符合预期，从而使该企业遭受了严重的经济损失，甚至可能直接导致破产。到现在为止，财务风险越来越成为影响公司经营以及金融市场发展的必不可少的因素之一，甚至与国家经济安全直接挂钩。当下财务研究领域，企业财务风险已经成为一个重要的问题，包括分析与防范、预警控制系统、财务风险和管理框架的影响因素等。
Krueger在1974年指出企业家必须要花大量的的时间和金钱，与地方政府官员建立良好的关系，才能为企业带来效益。经济学家认为，政治联系一直是公司治理中的热点话题之一。西方的政治关联被定义为企业的主要股东，即至少有10%的投票权，或高管，即首席执行官、董事长、董事长秘书等大于等于一人是理事会的成员，或与高层政治家或是政党关系较为密切，另外也存在另一种度量政治关联的方式，即公司对政治人物选举进行捐赠的行为。学者根据相关方面已有的文献分析指出，财务风险主要应当从融资便利、公司价值、税收优惠、公司投资、财政补助、资本成本、公司运营、资本成本、政府救助、资本成本等方面进行详细研究。政治关联能为公司带来双面激励作用，不仅有正面激励，还有反面激励。即使是在同一因变量的条件下，所得出的结果也极有可能呈现完全对立的状态。Faccio在2006年的研究指出与非政治关联的公司相比，政治关联的公司业绩却往往很低。同时，罗党论等在2009年的研究指出民营企业的政治关联对企业价值起到了积极的影响。在当前转型经济下，结合中国特殊的制度体系以及复杂的政企关系，政府有着大量的稀缺资源以及其稀缺资源的分配权，因此国内学者将更多的焦点放在这种关系上。
总体上来说，企业价值可以依靠民营企业高管政治关联得以提升。那么，问题也就接踵而来，政治关联究竟对财务风险有什么样的影响？特别是在这种财务风险与财务活动同时发生的时候。但是至今在国内能找到的专门从民营上市公司和实证的角度进行深入研究的相关文献却屈指可数。赵峰在2012年指出相较于国有企业，我国民营企业在获取生产信息、市场准入、社会服务、土地使用权和金融信贷等方面都受到了很大的歧视，更甚者则被附加额外条件。因此，这促使民营企业更加想要与相关政府建立良好关系。周春生在2006年指出民营上市企业财务风险远远高于国有控股企业。与此同时，潘越在2009年指出政治关联对民营企业所起的作用远远高于国有企业。本文主要针对我国民营上市公司，研究了在不同地区之间制度环境差异的基础上，政治关联对民营上市公司财务风险的影响，同时也研究了制度环境对民营上市公司财务风险的影响，让读者能够更加明确地了解制度环境和政治关联对民营企业的影响，并且能够为企业财务风险起到了一定防微杜渐的作用。
2 理论分析与研究假设
2.1 民营上市公司政治关联对财务风险的影响
在财政部的领导下，中国政府为了切实保护投资者利益，建立上市公司在内部控制规范体系中的地位。这种行为体系主要是由政府主导的，而非市场主体自发性推动的，从侧面反映出政府管制的范围已经 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥3^5`1^9`1^6^0`7^2$
扩张到了企业的内部控制，其中一点就包括企业的自我防范风险。也就是说，政府与企业之间的关系将成为企业内部控制的建立与实施的最直接因素。政府对企业治理行为的干预分为两种，即宏观干预和微观干预，其中微观干预一般分为两类：一是市场无效，也就是说政府利用本身强大的影响力来节约市场各方对于价格变动的交易成本，从而推动制度的建设；二是市场有效，换言之，市场机制的正常运作容易被政府干预等一系列因素所破坏，随之而来的是更大的市场损耗。因此究竟该由政府来主导企业内部控制的实施还是直接由市场来主导？我们现在能做的就是首先理清政府与企业在企业管理中发挥的作用。
政府与企业之间的关系其实就是对于行政力量和市场力量之间的一种选择，有学者也称之为博弈，这种博弈是指产权与高管政治关联。与民营企业不同，政府将直接委派国有企业所有行政人员所担当的职务，因此政府承担更多的是社会责任和政治目标，因此其行政权力超出了其经营手段，从而导致对市场风险的敏感度降低，其可接受的执行内部控制也就比较被动。特别是预算的软约束和市场竞争的不足，这也是导致国有企业执行的内部控制不能进行有效的市场验证的重要原因。与此相反的是，民营企业是一个相对来说比较完善的市场竞争主体，对于所面临的实际经营状况能够做出灵活的选择，而不是一味的被动接受，更加倾向于在提升自我管控能力和满足政府需要二者间做出理性的选择。因此，它比国有企业更能够直观地体现出在行政力量下，市场主体经济所呈现出的效果。再加上中国当前经济正处于增长速度逐渐平稳缓和的大背景下，由于尚未找到解决宏观经济波动的相关风险控制的应对机制，我国普遍的民营企业普遍出现了经营运行困难，甚至出现了资金周转困难，甚至断裂的局面。因此，对于民营企业内部控制研究更是迫在眉睫。而关键高管政治关联恰好是民营企业政企关系的一种主要体现方式，所以本篇文章将重点研究探讨民营上市公司的内部控制执行与其关键高管政治关联的关系。再者，参考《企业内部控制基本规范》的相关规定，经理层人员主要的职责是管理并领导企业内部控制的日常运行，一般情况下，董事长（CEO）是实际最高执行者，在企业中起到了经营和管理等举足轻重的作用，故本文的主要考察对象是董事长（CEO）。
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