农业上市公司财务杠杆效应的实证研究
目 录
1 引言 1
2 文献回顾 2
2.1 国外文献 2
2.2 国内文献 3
3．资本结构与财务杠杆理论 4
3.1财务杠杆理论 5
3.2 财务杠杆及其作用程度计量方法 5
3.3财务杠杆效应分析 6
4．实证分析 7
4.1总体水平及行业水平分析指标 8
4.2财务杠杆效应分析指标 8
4.3财务杠杆影响因素指标 9
4.4 研究方法设计与研究假设 9
4.5财务杠杆总体平均水平的分析 10
4.6农业公司财务杠杆分布情况的实证研究 10
4.7 财务杠杆效应实证研究 14
4.8财务杠杆影响因素实证研究 16
5 对策及建议 19
5.1 扩大农业上市公司的内源融资 19
5.2 优化企业财务杠杆的管理对策 19
5.3 优化外源融资环境 20
结论 22
致谢.......................................................................................................................................23
参考文献...............................................................................................................................24
1 引言
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
/> 随着社会主义市场经济体系的逐步建立和完善，我国的经济建设保持着持续稳定增长的态势。财务杠杆是企业财务管理的重要分析工具。世界经济的日益全球化和我国市场经济的深入发展，也使我国企业面临的竞争越来越激烈。同经济发达国家一样，我国随着市场经济的快速发展和企业融资渠道的多元化，企业资本金完全由投资者来提供的现象己很少发生，负债经营己成为我国企业普遍采用的一种财务策略。负债筹资就是企业通过发行债券、向银行借款、融资租赁等方式筹集资金。企业财务管理的目标是合理运用财务杠杆，增加企业权益，优化资本结构，控制财务风险。公司管理层可以利用财务杠杆，在投融资决策方面做好“度”的把握，并进行相应的评估，合理解决财务杠杆与企业筹资效益问题，从而达到财务杠杆效应最优化。
2 文献回顾
2.1 国外文献
财务杠杆对企业投资决策的影响是公司财务的一个中心问题。国外对资本结构及相关问题的研究始于1958年的MM理论。著名的经济学家 Modiglian和Miller提出的MM理论认为，在资本市场完善的情况下，企业资产负债率的变动不会带动综合资本成本的变动，即企业价值与资本结构无关。在 MM理论的基础上，国外越来越多的学者对资本结构展开了研究，并取得了相当丰硕的成果。[1]
IL-Woon Kim对财务杠杆与普通股市值的关系展开了研究，并发表《关于财务杠杆对公司股东的信息含量的实证研究》一文。文中应用不同的计算方法对普通股市值和财务杠杆进行统计分析，结果发现财务杠杆与普通股市值之间存在着某种程度的相关性。这种相关性表现在：在某些公司里，财务杠杆和普通股市值之间存在正相关关系，而在另一些公司里两者则呈现负相关关系。[2]
Jensen在财务杠杆与现金流量的研究中得出了自由现金流理论。该理论认为由于负债资本使用的限制条件较多，负债经营能够在一定程度上提高企业投资的有效性并减少资源浪费，更多地资金投入到企业运行中有助于降低现金流及衍生物的代理成本，使企业价值得到增加。[2]
Sandberg等人的研究认为，过高的财务杠杆水平对公司的管理层来说是把双刃剑，一方面可以有效组织公司被改组和收购，另一方面又提醒管理者们注意“违约风险”并加强负债管理.[4]
Ross认为举债经营容易增加债权人对公司未来盈利能力的信心，有助于所有者权益价值的提高，从而使企业整体价值得到增加。但是，由于债务利息支出的固定性，在企业盈利水平较低的情况下会导致公司陷入严重的财务危机或面临破产风险。[5]
2.2 国内文献
王世吉（2013）[6]认为正确安排企业的负债规模、期限、结构，更好地解决财务杠杆与筹资效益问题。事业单位进行融资决策时， 只有纵观全局， 结合单位的实际作出决策，充分发挥财务杠杆的正面作用，积极限制其负作用的产生，才能运用好财务杠杆;只有获得了财务杠杆正效益， 才能说明负债运用得正确。
张小蓉[7]（2010)在认识了财务杠杆利益的同时发现了财务杠杆并没有增加整个社会的财富，是既定财富在投资人和债权人之间的分配；财务风险也没有增加整个市场的整体风险，是经营风险向投资人的转移。在资本结构优化过程中单纯地看财务杠杆系数的大小"产权比率的高低是不够的，必须科学计算财务杠杆收益的大小，确定财务杠杆作用的临界点，只有当负债融资带来的财务杠杆收益大 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
于同时带来的财务风险时，增加债务资本的比重才是有利的，才能使得企业价值得到提升。因此，企业应根据实际情况，积极寻求对策，调整负债率，较好地利用财务杠杆，从而优化资本结构配置。
周沁馨（2010）[8]根据电力行业债务融资细致的分析了财务杠杆效益的作用。她发现当息税前利润率大于债务利息率时，增大负债权益比"息税前利润率，减小债务利息率可以促进公司经营业绩，提高公司市场价值；当息税前利润率小于债务利息率时，增大负债权益比"债务利息率，减小息税前利润率反而会降低净资产收益率，损害股东利益，因此，电力行业上市公司应结合自身经营状况，动态优化资本结构，合理进行债务融资，适度利用财务杠杆。
王彦超[9]（2012）仔细分析了当公司陷入困境时，财务杠杆能否使公司焕发活力。尽管经营杠杆对金融杠杆的替代能够从某种程度上降低企业陷入财务困境的风险，但这种反向替代机制的作用会因为经营杠杆对金融杠杆的放大机制受到抑制。
宋玉可[10]（2007）在结合了国外研究和中国国情任认为公司的财务杠杆必须因地制宜，分析确定企业生存发展的关键性资源及其分布状况。我国是一个工业化进程尚未完成的发展中国家，劳动力密集是我国经济的重要特征，大多数民营企业仍处在原始资本积累过程中。这决定了财务资本是民营企业现阶段发展的核心性稀缺资源。同时，某些行业已经形成买方经济特征，经营管理型人力资本和技术型人力资本对企业发展所发挥的关键性资源作用也日益凸现，使人力资本在一定程度和范围内也成为民营企业的核心资源。
郝颖[11]（2010）在研究中发现在控制权价值和利益攫取动机的驱动下，尽管获取并控制更大规模的资源是控制性股东财务决策中考虑的重要因素，但外部监管措施和投资者法律保护程度的强弱将影响大股东自利性财务决策的实现程度。
黄蕊[12]（2009）通过数据证明企业可持续增长率与财务杠杆系数为正相关关系。财务杠杆系数的变化幅度与可持续增长率的变化幅度趋于一致；财务杠杆系数对企业经营管理具有指导作用，企业管理者可以在拟定企业下一期间可持续增长率的情况下，通过预测分析得到合理的预期资本结构和其他的财务数据，使企业实现预期增长。
1 引言 1
2 文献回顾 2
2.1 国外文献 2
2.2 国内文献 3
3．资本结构与财务杠杆理论 4
3.1财务杠杆理论 5
3.2 财务杠杆及其作用程度计量方法 5
3.3财务杠杆效应分析 6
4．实证分析 7
4.1总体水平及行业水平分析指标 8
4.2财务杠杆效应分析指标 8
4.3财务杠杆影响因素指标 9
4.4 研究方法设计与研究假设 9
4.5财务杠杆总体平均水平的分析 10
4.6农业公司财务杠杆分布情况的实证研究 10
4.7 财务杠杆效应实证研究 14
4.8财务杠杆影响因素实证研究 16
5 对策及建议 19
5.1 扩大农业上市公司的内源融资 19
5.2 优化企业财务杠杆的管理对策 19
5.3 优化外源融资环境 20
结论 22
致谢.......................................................................................................................................23
参考文献...............................................................................................................................24
1 引言
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
/> 随着社会主义市场经济体系的逐步建立和完善，我国的经济建设保持着持续稳定增长的态势。财务杠杆是企业财务管理的重要分析工具。世界经济的日益全球化和我国市场经济的深入发展，也使我国企业面临的竞争越来越激烈。同经济发达国家一样，我国随着市场经济的快速发展和企业融资渠道的多元化，企业资本金完全由投资者来提供的现象己很少发生，负债经营己成为我国企业普遍采用的一种财务策略。负债筹资就是企业通过发行债券、向银行借款、融资租赁等方式筹集资金。企业财务管理的目标是合理运用财务杠杆，增加企业权益，优化资本结构，控制财务风险。公司管理层可以利用财务杠杆，在投融资决策方面做好“度”的把握，并进行相应的评估，合理解决财务杠杆与企业筹资效益问题，从而达到财务杠杆效应最优化。
2 文献回顾
2.1 国外文献
财务杠杆对企业投资决策的影响是公司财务的一个中心问题。国外对资本结构及相关问题的研究始于1958年的MM理论。著名的经济学家 Modiglian和Miller提出的MM理论认为，在资本市场完善的情况下，企业资产负债率的变动不会带动综合资本成本的变动，即企业价值与资本结构无关。在 MM理论的基础上，国外越来越多的学者对资本结构展开了研究，并取得了相当丰硕的成果。[1]
IL-Woon Kim对财务杠杆与普通股市值的关系展开了研究，并发表《关于财务杠杆对公司股东的信息含量的实证研究》一文。文中应用不同的计算方法对普通股市值和财务杠杆进行统计分析，结果发现财务杠杆与普通股市值之间存在着某种程度的相关性。这种相关性表现在：在某些公司里，财务杠杆和普通股市值之间存在正相关关系，而在另一些公司里两者则呈现负相关关系。[2]
Jensen在财务杠杆与现金流量的研究中得出了自由现金流理论。该理论认为由于负债资本使用的限制条件较多，负债经营能够在一定程度上提高企业投资的有效性并减少资源浪费，更多地资金投入到企业运行中有助于降低现金流及衍生物的代理成本，使企业价值得到增加。[2]
Sandberg等人的研究认为，过高的财务杠杆水平对公司的管理层来说是把双刃剑，一方面可以有效组织公司被改组和收购，另一方面又提醒管理者们注意“违约风险”并加强负债管理.[4]
Ross认为举债经营容易增加债权人对公司未来盈利能力的信心，有助于所有者权益价值的提高，从而使企业整体价值得到增加。但是，由于债务利息支出的固定性，在企业盈利水平较低的情况下会导致公司陷入严重的财务危机或面临破产风险。[5]
2.2 国内文献
王世吉（2013）[6]认为正确安排企业的负债规模、期限、结构，更好地解决财务杠杆与筹资效益问题。事业单位进行融资决策时， 只有纵观全局， 结合单位的实际作出决策，充分发挥财务杠杆的正面作用，积极限制其负作用的产生，才能运用好财务杠杆;只有获得了财务杠杆正效益， 才能说明负债运用得正确。
张小蓉[7]（2010)在认识了财务杠杆利益的同时发现了财务杠杆并没有增加整个社会的财富，是既定财富在投资人和债权人之间的分配；财务风险也没有增加整个市场的整体风险，是经营风险向投资人的转移。在资本结构优化过程中单纯地看财务杠杆系数的大小"产权比率的高低是不够的，必须科学计算财务杠杆收益的大小，确定财务杠杆作用的临界点，只有当负债融资带来的财务杠杆收益大 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
于同时带来的财务风险时，增加债务资本的比重才是有利的，才能使得企业价值得到提升。因此，企业应根据实际情况，积极寻求对策，调整负债率，较好地利用财务杠杆，从而优化资本结构配置。
周沁馨（2010）[8]根据电力行业债务融资细致的分析了财务杠杆效益的作用。她发现当息税前利润率大于债务利息率时，增大负债权益比"息税前利润率，减小债务利息率可以促进公司经营业绩，提高公司市场价值；当息税前利润率小于债务利息率时，增大负债权益比"债务利息率，减小息税前利润率反而会降低净资产收益率，损害股东利益，因此，电力行业上市公司应结合自身经营状况，动态优化资本结构，合理进行债务融资，适度利用财务杠杆。
王彦超[9]（2012）仔细分析了当公司陷入困境时，财务杠杆能否使公司焕发活力。尽管经营杠杆对金融杠杆的替代能够从某种程度上降低企业陷入财务困境的风险，但这种反向替代机制的作用会因为经营杠杆对金融杠杆的放大机制受到抑制。
宋玉可[10]（2007）在结合了国外研究和中国国情任认为公司的财务杠杆必须因地制宜，分析确定企业生存发展的关键性资源及其分布状况。我国是一个工业化进程尚未完成的发展中国家，劳动力密集是我国经济的重要特征，大多数民营企业仍处在原始资本积累过程中。这决定了财务资本是民营企业现阶段发展的核心性稀缺资源。同时，某些行业已经形成买方经济特征，经营管理型人力资本和技术型人力资本对企业发展所发挥的关键性资源作用也日益凸现，使人力资本在一定程度和范围内也成为民营企业的核心资源。
郝颖[11]（2010）在研究中发现在控制权价值和利益攫取动机的驱动下，尽管获取并控制更大规模的资源是控制性股东财务决策中考虑的重要因素，但外部监管措施和投资者法律保护程度的强弱将影响大股东自利性财务决策的实现程度。
黄蕊[12]（2009）通过数据证明企业可持续增长率与财务杠杆系数为正相关关系。财务杠杆系数的变化幅度与可持续增长率的变化幅度趋于一致；财务杠杆系数对企业经营管理具有指导作用，企业管理者可以在拟定企业下一期间可持续增长率的情况下，通过预测分析得到合理的预期资本结构和其他的财务数据，使企业实现预期增长。
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