上市公司股利分配政策研究
目 录
1 引言 1
2 股利分配政策的概述 1
2.1 股利政策理论 2
2.2 股利分配的形式 3
2.3 股利分配政策的种类与特点 4
3 我国上市公司股利分配应用现状 6
3.1 “异常低派现”和“超能力派现”现象并存 6
3.2 股利政策不稳定且随意性比较大 7
3.3 大股东操纵股利分配政策，影响股权结构 7
4 上市公司股利分配政策应用建议 8
4.1 完善股东权益保护制度，缓解“低派现、恶性分红”现象 8
4.2 上市公司有效选择股利分配政策 9
4.3 促进上市公司股权多元化和分散化，加强公司内部治理 9
4.4 完善股利分配有关法律，优化股利政策的宏观环境 10
结 论 12
致 谢 13
参 考 文 献 14
1 引言
股利分配政策是上市公司将税后收益在股东所得股利和留存盈利之间进行合理配置的策略，是现代公司理财活动的三大核心内容之一。它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是公司理财行为的必然结果。恰当的股利分配政策不仅影响到股东的切身利益，还关系到公司未来的发展和生存。随着我国证券市场的迅速发展，上市公司急剧增多，企业的经营决策者面临着越来越多的与股利分配政策有关的财务问题,主要有，上市公司普遍存在不分配现象、股利分配形式多样化、股利政策波动多变，缺乏连续性等等，这些都由于我国证券市场尚不完善导致。这些问题也带来了种种危害，导致国内市场难以成熟，远远落后于国际市场。
因此，我国上市公司迫切需要科学、系统、实用的理论研究成果作为指导，以便克服当 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
前的股利分配政策制定中的一系列弊端。
2 股利分配政策的概述
股利分配是公司向股东分派股利，是企业利润分配的一部分，而且股利属于公司税后净利润分配。 股利分配涉及的方面很多，如股利支付程序中各日期的确定、股利支付比率的确定、股利支付形式的确定、支付现金股利所需资金的筹集方式的确定等。其中最主要的是确定股利的支付比率，即：用多少盈余发放股利，将多少盈余为公司所留用(称为内部筹资)，因为这可能会对公司股票的价格产生影响。
股利分配政策是股份公司三大财务决策之一，也是公司财务行为的必然结果。股利政策包括股利政策的选择、股利支付率以及股利支付方式。无论是上市公司还是投资者都十分关注股利分配政策。在企业财务管理中,股利政策是一个重要的决定政策。股利政策有较大的影响力去确定企业保留资金的金额, 决定投资者的投资流向并为公司保留进一步投资的资本还可将企业经营绩效信息传递给投资者。
从本质上而言，股利分配政策属于筹资决策范畴，并与投资决策相关联。上市公司要实现价值最大化，必须制定科学合理的股利分配政策。从1956年约翰林特纳提出有关公司股利分配行为的理论模型和1961年米勒和莫迪格莱尼提出股利无关论，众多国内外学者对公司股利分配政策的研究历经半个世纪，形成了“在手之鸟”理论、股利无关理论、追随者效应理论、税差理论、股利信号传递理论、代理成本理论、股利迎合理论等丰硕成果[1]。
2．1 股利政策理论
对于投资者而言, 资本收益和股利是投资者获取投资收益的两个主要途径。随着西方股市的逐渐完善, 发达国家的股价由原来的频繁变动趋于平稳, 投资者的眼光也从关注股价的增长转移到股利上来。西方理论界关于股利政策的理论因此也得到了快速发展, 涌现出了多种多样的股利政策理论。
2.1.1 股利无关论
1961年, 美国经济学家Modigliani和财务学家Miller率先提出了股利无关论, 股利无关论 (简称MM定理)认为：投资者并不关心公司股利的分配，股利的支付比率不影响公司的价值[2]。定理的假设如下：
1）不存在个人或公司所得税；
2）不存在股票的发行和交易费用 ；
3）公司的投资决策与股利决策彼此独立(投资决策不受股利分配的影响)；
4）公司的投资者和管理当局可相同地获得关于未来投资机会的信息。
上述假设描述的是一种完美无缺的市场，因此股利无关论又被称为完全市场理论。 支持这个理论成立的假设非常严格, 包括完善的竞争假设、信息完备假设、交易成本为零假设、理性投资者假设。虽然这些假设与现实有一定的差距, 但由于该理论在严格的假设下是可行的, 所以它仍被学术界广泛认可。
但是，由于在现实中, 传统股利分配政策理论侧重于研究股利分配政策与股价的相关性方面，MM定理的基本假设不可能存在, 而现代股利分配政策理论侧重于研究股利引起股价变动的原因，所以在60年代以后, 学者们通过研究，围绕并渐渐放宽MM定理的假设,得出了一系列更加完善的股利政策理论，如信号假说理论、代理成本理论等，提出了以下几个观点：
1）信号理论,该理论认为管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称,管理当局占有更多的有关企业前景方面的内部信息。
2）代理理论，该理论认为，所有权与经营权的分离是管理者与股东之间产生代理冲突的根本原因。上市公司通过高派现，可以降低代理成本。代理理论放弃了经营者无私的假设,从股权和债权两方面分析了影响股利政策的代理关系,为对股利政策的研究提供了新的角度,成为解释股利政策的重要理论依据。
3）股利迎合理论，该理论认为，公司之所以支付股利，其主要原因在于管理者必须理性地满足股东对股利不断变化的需求。
2.1.2 股利相关论
股利相关论认为，公司的股利分配对公司的市场价值并非无关而是相关的。在现实生活中，不存在无关论提出的假定前提，公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，公司不可能摆脱这些因素的影响。影响股利分配的因素有：
1）法律因素。为了保护债权人和股东的利益，有关法规对公司的股利分配经常作如下限制：资本保全；企业积累；净利润； 超额累积利润。
2）股东因素。股东从自身需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响： 稳定的收入和避税； 控制权的稀释。
3）公司的因素。就公司的经营需要来讲，也存在一些影响股利分配的因素： 盈余的稳定性； 资产的流动性； 举债能力； 投资机会； 资本成本； 债务需要。
4）其他因素：债务合同约束； 通货膨胀。由于存在上述种种影响股利分配的因素，股利政策与股票价格就不是无关的，公司的价值或者说股票价格不会仅仅由其投资的获利能力所决定。
2．2 股利分配的形式
股利的支付形式主要有现金股利、股票股利、财产股利、负债股利和股票回购[3], 现金股利和股票股利是最常用的两种方式。从全球视角考察国外上市公司股利政策问题, 可以发现, 派现一直是主要的股利支付方式。
股票股利是公司以增发股票的方式所支付的股利，我国实务中通常也称其为“红股”。 对公司来说，并没有现金流出企业，不会导致公司的财产减少或股东财富的增加, 也不会使公司资产减少或增加负债, 但会使所有者权益的结构发生变化，将公司的留存收益转化为股本和资本公积。股票股利的结果是促进总股本扩大让每股收益被摊薄，即增加流通在外的股票数量，同时降低股票的每股价值。
1 引言 1
2 股利分配政策的概述 1
2.1 股利政策理论 2
2.2 股利分配的形式 3
2.3 股利分配政策的种类与特点 4
3 我国上市公司股利分配应用现状 6
3.1 “异常低派现”和“超能力派现”现象并存 6
3.2 股利政策不稳定且随意性比较大 7
3.3 大股东操纵股利分配政策，影响股权结构 7
4 上市公司股利分配政策应用建议 8
4.1 完善股东权益保护制度，缓解“低派现、恶性分红”现象 8
4.2 上市公司有效选择股利分配政策 9
4.3 促进上市公司股权多元化和分散化，加强公司内部治理 9
4.4 完善股利分配有关法律，优化股利政策的宏观环境 10
结 论 12
致 谢 13
参 考 文 献 14
1 引言
股利分配政策是上市公司将税后收益在股东所得股利和留存盈利之间进行合理配置的策略，是现代公司理财活动的三大核心内容之一。它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是公司理财行为的必然结果。恰当的股利分配政策不仅影响到股东的切身利益，还关系到公司未来的发展和生存。随着我国证券市场的迅速发展，上市公司急剧增多，企业的经营决策者面临着越来越多的与股利分配政策有关的财务问题,主要有，上市公司普遍存在不分配现象、股利分配形式多样化、股利政策波动多变，缺乏连续性等等，这些都由于我国证券市场尚不完善导致。这些问题也带来了种种危害，导致国内市场难以成熟，远远落后于国际市场。
因此，我国上市公司迫切需要科学、系统、实用的理论研究成果作为指导，以便克服当 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
前的股利分配政策制定中的一系列弊端。
2 股利分配政策的概述
股利分配是公司向股东分派股利，是企业利润分配的一部分，而且股利属于公司税后净利润分配。 股利分配涉及的方面很多，如股利支付程序中各日期的确定、股利支付比率的确定、股利支付形式的确定、支付现金股利所需资金的筹集方式的确定等。其中最主要的是确定股利的支付比率，即：用多少盈余发放股利，将多少盈余为公司所留用(称为内部筹资)，因为这可能会对公司股票的价格产生影响。
股利分配政策是股份公司三大财务决策之一，也是公司财务行为的必然结果。股利政策包括股利政策的选择、股利支付率以及股利支付方式。无论是上市公司还是投资者都十分关注股利分配政策。在企业财务管理中,股利政策是一个重要的决定政策。股利政策有较大的影响力去确定企业保留资金的金额, 决定投资者的投资流向并为公司保留进一步投资的资本还可将企业经营绩效信息传递给投资者。
从本质上而言，股利分配政策属于筹资决策范畴，并与投资决策相关联。上市公司要实现价值最大化，必须制定科学合理的股利分配政策。从1956年约翰林特纳提出有关公司股利分配行为的理论模型和1961年米勒和莫迪格莱尼提出股利无关论，众多国内外学者对公司股利分配政策的研究历经半个世纪，形成了“在手之鸟”理论、股利无关理论、追随者效应理论、税差理论、股利信号传递理论、代理成本理论、股利迎合理论等丰硕成果[1]。
2．1 股利政策理论
对于投资者而言, 资本收益和股利是投资者获取投资收益的两个主要途径。随着西方股市的逐渐完善, 发达国家的股价由原来的频繁变动趋于平稳, 投资者的眼光也从关注股价的增长转移到股利上来。西方理论界关于股利政策的理论因此也得到了快速发展, 涌现出了多种多样的股利政策理论。
2.1.1 股利无关论
1961年, 美国经济学家Modigliani和财务学家Miller率先提出了股利无关论, 股利无关论 (简称MM定理)认为：投资者并不关心公司股利的分配，股利的支付比率不影响公司的价值[2]。定理的假设如下：
1）不存在个人或公司所得税；
2）不存在股票的发行和交易费用 ；
3）公司的投资决策与股利决策彼此独立(投资决策不受股利分配的影响)；
4）公司的投资者和管理当局可相同地获得关于未来投资机会的信息。
上述假设描述的是一种完美无缺的市场，因此股利无关论又被称为完全市场理论。 支持这个理论成立的假设非常严格, 包括完善的竞争假设、信息完备假设、交易成本为零假设、理性投资者假设。虽然这些假设与现实有一定的差距, 但由于该理论在严格的假设下是可行的, 所以它仍被学术界广泛认可。
但是，由于在现实中, 传统股利分配政策理论侧重于研究股利分配政策与股价的相关性方面，MM定理的基本假设不可能存在, 而现代股利分配政策理论侧重于研究股利引起股价变动的原因，所以在60年代以后, 学者们通过研究，围绕并渐渐放宽MM定理的假设,得出了一系列更加完善的股利政策理论，如信号假说理论、代理成本理论等，提出了以下几个观点：
1）信号理论,该理论认为管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称,管理当局占有更多的有关企业前景方面的内部信息。
2）代理理论，该理论认为，所有权与经营权的分离是管理者与股东之间产生代理冲突的根本原因。上市公司通过高派现，可以降低代理成本。代理理论放弃了经营者无私的假设,从股权和债权两方面分析了影响股利政策的代理关系,为对股利政策的研究提供了新的角度,成为解释股利政策的重要理论依据。
3）股利迎合理论，该理论认为，公司之所以支付股利，其主要原因在于管理者必须理性地满足股东对股利不断变化的需求。
2.1.2 股利相关论
股利相关论认为，公司的股利分配对公司的市场价值并非无关而是相关的。在现实生活中，不存在无关论提出的假定前提，公司的股利分配是在种种制约因素下进行的，公司不可能摆脱这些因素的影响。影响股利分配的因素有：
1）法律因素。为了保护债权人和股东的利益，有关法规对公司的股利分配经常作如下限制：资本保全；企业积累；净利润； 超额累积利润。
2）股东因素。股东从自身需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响： 稳定的收入和避税； 控制权的稀释。
3）公司的因素。就公司的经营需要来讲，也存在一些影响股利分配的因素： 盈余的稳定性； 资产的流动性； 举债能力； 投资机会； 资本成本； 债务需要。
4）其他因素：债务合同约束； 通货膨胀。由于存在上述种种影响股利分配的因素，股利政策与股票价格就不是无关的，公司的价值或者说股票价格不会仅仅由其投资的获利能力所决定。
2．2 股利分配的形式
股利的支付形式主要有现金股利、股票股利、财产股利、负债股利和股票回购[3], 现金股利和股票股利是最常用的两种方式。从全球视角考察国外上市公司股利政策问题, 可以发现, 派现一直是主要的股利支付方式。
股票股利是公司以增发股票的方式所支付的股利，我国实务中通常也称其为“红股”。 对公司来说，并没有现金流出企业，不会导致公司的财产减少或股东财富的增加, 也不会使公司资产减少或增加负债, 但会使所有者权益的结构发生变化，将公司的留存收益转化为股本和资本公积。股票股利的结果是促进总股本扩大让每股收益被摊薄，即增加流通在外的股票数量，同时降低股票的每股价值。
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