房地产上市公司资本结构的影响因素分析
目 录
1 绪论 1
2 资本结构的理论研究回顾 1
3 我国房地产上市公司资本结构的现状分析 3
3.1 我国房地产产业现状 3
3.2 我国房地产行业资本结构现状分析 4
4 我国房地产上市公司资本结构影响因素实证分析 5
4.1 研究假设 6
4.2 研究变量的选取和研究模型的构建 7
4.3 实证研究的样本选取和样本指标选取 7
4.4 实证结果与分析 8
5 结论与建议 12
结论 15
致谢 16
参考文献17
表1 房地产企业收益表 3
表2 房地产开发企业的资金来源 5
表3 房地产开发公司的负债合计5
表4 公司名称8
1 绪论
企业的资本结构研究是企业财务研究的重要部分。对资本结构的影响因素研究一直是众多学者关注的重点。国内外学者通过不同变量从不同的方面对其影响因素进行理论和实证研究，提出了很多如MM理论、代理理论、融资优序理论等有价值的理论。半个世纪以来，很多经济学者对资本结构的影响因素进行了多方面的实证分析，使其进一步的发展、完善，这为后来的相关研究提供了很大的参考价值和坚实可靠的理论基础。自上世纪80年代改革开放以来，随着我国房地产行业的起步和迅速发展，越来越多的学者投入到房地产业的经济研究中。目前我国的房地产行业与金融信贷、建材、服务等行业有着紧密的联系。对我国的经济发展有很强的拉动作用，成为我国经济发展关注的重点产业。由于房地产的建设投入期比较长，所需的营运资金数额大，在融资方式上对金融信贷的 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
依赖性强，相应的风险也较高。以至于行业的负债率高于其他产业，如果企业负债经营，这对于该企业的前景规划来说就可能存在财务风险[1]。在这种情况下，对资本结构影响因素进行研究分析，可以给企业以最优的资本结构防范运营风险调整产业融资结构，并且给企业更好地发展提供理论参考。研究与完善房地产上市公司资本结构对拉动国民经济发展也有很大作用。
本文实证研究的数据来自分别在深市和沪市上市的16家房地产公司。选择上市公司的理由是房地产上市公司基本完成了股份制改革，可以作为资本结构的研究主体。上市公司的数据来源相对于中小企业来说准确性较高。且上市公司可以作为整个房地产行业的代表，对它实证分析出的结论更具有代表性。提出的建议可以为其他房地产公司做参考。为了减少短期数据不稳定性带来的误差，本文在现有理论的基础上，通过RESSET数据库找取了16家上市公司2012至2015年4年年报里的数据进行采集整理，先建立模型并进行了相应的回归分析。
2 资本结构的理论研究回顾
大卫杜兰特在1952年的《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题里》里提出一个问题，企业价值是由权益资本价值与负债价值组成，它们之间是否有相关关系？不同的思路有不同的解答，因此产生了三种早期资本结构理论，包括净收益理论、净经营收益理论和传统折衷理论[2]。代表的净收益理论是指企业的净收益与债权成正相关关系，即企业的债权越多，企业的净收益就越多。但由于早期资本结构理论缺乏成熟的体系和严谨的数据分析，大多都是假设推断得出的结论，所以没有得到市场的广泛认同。从上个世纪理论开始发展，到现在资本结构理论在研究中逐步地深化，产生了很多有指导意义的成果。
（1）MM理论
1958年，Modigliani和Miller提出在完美资本市场的前提下，资本结构与资本成本没有影响关系，所以不存在最优的资本结构[3]。MM理论代表现代资本结构理论有了新的进展。但由于MM理论由于所处的经济环境还没成熟，理论中假设没有所得税、交易支出、不考虑借款的利息、及经营破产风险等因素，考虑的只是资本结构不同，这在现实的市场中是不存在的。所以MM理论在现实中的指导意义还是有所限制的。在以后研究中，学者对此做了修正。引入了企业所得税这一因素，突出了税盾在资本结构中的影响作用。
（2）权衡理论
为了克服MM理论实用性的不足的缺点，学者在MM理论的基础上参考了更多对资本成本可能产生影响的因素进行了进一步的研究和改善。相对于前面的理论，权衡理论加入了税收、代理成本和破产成本[4]。作为对资本结构影响因素的研究对象。权衡理论认为负债可以增加企业的财务价值，但如果负债超过安全边际额，很有可能会给企业带来风险，导致企业流动资金萎缩甚至破产。所以企业在对资本成本研究时要考虑到破产成本。Myers在上世纪80年代提出了权衡理论，当中的权衡是指负债边际利息税盾收益和负债的预期边际破产成本之间的关系，二者权衡时最优资本结构。它的提出较好地说明了负债的具有收益和风险的双面性。不足的是权衡理论是静态模型，在对公司规模、经营能力、盈利能力等方面没有更多的研究。这一著名的理论后期也在改革中被逐渐取代。
（3）融资优序理论
上世纪七八十年代，信息知识广泛流传，学者们在交流了前辈的现有理论后研究出了一些新的理论。而其中作为代表的便是融资优序理论。优序融资理论又被称为 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
啄序理论和融资顺序理论。梅耶斯和马杰鲁夫借鉴了权衡理论、信号传递理论成果，提出优序融资理论[5]。融资优序理论在提出前有一个关键点，即信息的不对称性。信息不对称是指企业内部管理人员和投资股东这两者由于所在不同处境，不同的信息来源，很多时候了解到的信息是不对等的。相对来说，企业的经营者所了解的信息准确性更高。信息不对称的弊端是企业的价值可能会受到投资者判断的影响。所以比较稳健的做法是优先考虑留存收益。通常企业的融资方式都是从内部融资过渡到外部融资。融资顺序首先是留存收益、其次考虑债券债务融资、最后是权益融资。融资优序理论的提出，意味着理论的实际作用有了很大地提升。为企业规避融资风险提供了有效的理论依据。但不足是并没有对其中因素进行资本结构分析，究竟什么是最优的资本结构还没有人能确切指明。
随着市场的不断发展，以往的研究难免会出现局限性和不足，这也意味着还有许多问题值得继续深入研究，关于资本结构影响因素的研究仍然是一个需要不断探索研究的课题，我们需要不断地深化学术研究使之与当前的经济市场发展相适应。
3 我国房地产上市公司资本结构的现状分析
3．1 我国房地产产业现状
企业的所有经济活动都离不开社会的宏观经济环境，所以要分析企业的所在的行业现状，就不得不分析它所处的宏观背景条件。由于我国特殊的市场环境、政策等等，从80年代改革开放之后，房地产行业发展有很大的进步，房地产收益在市场中占有比重一直高居不下，成为当之无愧的国民经济支柱产业。房地产行业活动包括开发房产、物业管理、房产中介以及其它相关产业[6]。房地产行业对投资需求力度大、投资周期较长，又因地理环境、地域政策、融资来源等差异，以及市场区域性的竞争、产业关联性较高、市场容量巨大，房地产行业也具有较大的风险性，且资金回笼周期长，因此房地产公司是否拥有优质的融资渠道和相对完善的资本结构就显得尤为重要，有时甚至成为制约房地产公司发展经营的关键。
房地产开发企业本年折旧(亿元) 616.67 626.73 525.35 427.26 379.81
1 绪论 1
2 资本结构的理论研究回顾 1
3 我国房地产上市公司资本结构的现状分析 3
3.1 我国房地产产业现状 3
3.2 我国房地产行业资本结构现状分析 4
4 我国房地产上市公司资本结构影响因素实证分析 5
4.1 研究假设 6
4.2 研究变量的选取和研究模型的构建 7
4.3 实证研究的样本选取和样本指标选取 7
4.4 实证结果与分析 8
5 结论与建议 12
结论 15
致谢 16
参考文献17
表1 房地产企业收益表 3
表2 房地产开发企业的资金来源 5
表3 房地产开发公司的负债合计5
表4 公司名称8
1 绪论
企业的资本结构研究是企业财务研究的重要部分。对资本结构的影响因素研究一直是众多学者关注的重点。国内外学者通过不同变量从不同的方面对其影响因素进行理论和实证研究，提出了很多如MM理论、代理理论、融资优序理论等有价值的理论。半个世纪以来，很多经济学者对资本结构的影响因素进行了多方面的实证分析，使其进一步的发展、完善，这为后来的相关研究提供了很大的参考价值和坚实可靠的理论基础。自上世纪80年代改革开放以来，随着我国房地产行业的起步和迅速发展，越来越多的学者投入到房地产业的经济研究中。目前我国的房地产行业与金融信贷、建材、服务等行业有着紧密的联系。对我国的经济发展有很强的拉动作用，成为我国经济发展关注的重点产业。由于房地产的建设投入期比较长，所需的营运资金数额大，在融资方式上对金融信贷的 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
依赖性强，相应的风险也较高。以至于行业的负债率高于其他产业，如果企业负债经营，这对于该企业的前景规划来说就可能存在财务风险[1]。在这种情况下，对资本结构影响因素进行研究分析，可以给企业以最优的资本结构防范运营风险调整产业融资结构，并且给企业更好地发展提供理论参考。研究与完善房地产上市公司资本结构对拉动国民经济发展也有很大作用。
本文实证研究的数据来自分别在深市和沪市上市的16家房地产公司。选择上市公司的理由是房地产上市公司基本完成了股份制改革，可以作为资本结构的研究主体。上市公司的数据来源相对于中小企业来说准确性较高。且上市公司可以作为整个房地产行业的代表，对它实证分析出的结论更具有代表性。提出的建议可以为其他房地产公司做参考。为了减少短期数据不稳定性带来的误差，本文在现有理论的基础上，通过RESSET数据库找取了16家上市公司2012至2015年4年年报里的数据进行采集整理，先建立模型并进行了相应的回归分析。
2 资本结构的理论研究回顾
大卫杜兰特在1952年的《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题里》里提出一个问题，企业价值是由权益资本价值与负债价值组成，它们之间是否有相关关系？不同的思路有不同的解答，因此产生了三种早期资本结构理论，包括净收益理论、净经营收益理论和传统折衷理论[2]。代表的净收益理论是指企业的净收益与债权成正相关关系，即企业的债权越多，企业的净收益就越多。但由于早期资本结构理论缺乏成熟的体系和严谨的数据分析，大多都是假设推断得出的结论，所以没有得到市场的广泛认同。从上个世纪理论开始发展，到现在资本结构理论在研究中逐步地深化，产生了很多有指导意义的成果。
（1）MM理论
1958年，Modigliani和Miller提出在完美资本市场的前提下，资本结构与资本成本没有影响关系，所以不存在最优的资本结构[3]。MM理论代表现代资本结构理论有了新的进展。但由于MM理论由于所处的经济环境还没成熟，理论中假设没有所得税、交易支出、不考虑借款的利息、及经营破产风险等因素，考虑的只是资本结构不同，这在现实的市场中是不存在的。所以MM理论在现实中的指导意义还是有所限制的。在以后研究中，学者对此做了修正。引入了企业所得税这一因素，突出了税盾在资本结构中的影响作用。
（2）权衡理论
为了克服MM理论实用性的不足的缺点，学者在MM理论的基础上参考了更多对资本成本可能产生影响的因素进行了进一步的研究和改善。相对于前面的理论，权衡理论加入了税收、代理成本和破产成本[4]。作为对资本结构影响因素的研究对象。权衡理论认为负债可以增加企业的财务价值，但如果负债超过安全边际额，很有可能会给企业带来风险，导致企业流动资金萎缩甚至破产。所以企业在对资本成本研究时要考虑到破产成本。Myers在上世纪80年代提出了权衡理论，当中的权衡是指负债边际利息税盾收益和负债的预期边际破产成本之间的关系，二者权衡时最优资本结构。它的提出较好地说明了负债的具有收益和风险的双面性。不足的是权衡理论是静态模型，在对公司规模、经营能力、盈利能力等方面没有更多的研究。这一著名的理论后期也在改革中被逐渐取代。
（3）融资优序理论
上世纪七八十年代，信息知识广泛流传，学者们在交流了前辈的现有理论后研究出了一些新的理论。而其中作为代表的便是融资优序理论。优序融资理论又被称为 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
啄序理论和融资顺序理论。梅耶斯和马杰鲁夫借鉴了权衡理论、信号传递理论成果，提出优序融资理论[5]。融资优序理论在提出前有一个关键点，即信息的不对称性。信息不对称是指企业内部管理人员和投资股东这两者由于所在不同处境，不同的信息来源，很多时候了解到的信息是不对等的。相对来说，企业的经营者所了解的信息准确性更高。信息不对称的弊端是企业的价值可能会受到投资者判断的影响。所以比较稳健的做法是优先考虑留存收益。通常企业的融资方式都是从内部融资过渡到外部融资。融资顺序首先是留存收益、其次考虑债券债务融资、最后是权益融资。融资优序理论的提出，意味着理论的实际作用有了很大地提升。为企业规避融资风险提供了有效的理论依据。但不足是并没有对其中因素进行资本结构分析，究竟什么是最优的资本结构还没有人能确切指明。
随着市场的不断发展，以往的研究难免会出现局限性和不足，这也意味着还有许多问题值得继续深入研究，关于资本结构影响因素的研究仍然是一个需要不断探索研究的课题，我们需要不断地深化学术研究使之与当前的经济市场发展相适应。
3 我国房地产上市公司资本结构的现状分析
3．1 我国房地产产业现状
企业的所有经济活动都离不开社会的宏观经济环境，所以要分析企业的所在的行业现状，就不得不分析它所处的宏观背景条件。由于我国特殊的市场环境、政策等等，从80年代改革开放之后，房地产行业发展有很大的进步，房地产收益在市场中占有比重一直高居不下，成为当之无愧的国民经济支柱产业。房地产行业活动包括开发房产、物业管理、房产中介以及其它相关产业[6]。房地产行业对投资需求力度大、投资周期较长，又因地理环境、地域政策、融资来源等差异，以及市场区域性的竞争、产业关联性较高、市场容量巨大，房地产行业也具有较大的风险性，且资金回笼周期长，因此房地产公司是否拥有优质的融资渠道和相对完善的资本结构就显得尤为重要，有时甚至成为制约房地产公司发展经营的关键。
房地产开发企业本年折旧(亿元) 616.67 626.73 525.35 427.26 379.81
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