企业并购财务风险分析以吉利并购沃尔沃为例
目 录
1引言 1
1.1 研究背景 1
1.2 国内外研究现状 2
1.3 对本课题启发 3
2 概念的界定与理论基础 3
2.1 相关概念界定 3
2.2 基础理论研究 4
3 企业并购财务风险的种类及成因分析 5
3.1 企业并购财务风险的种类 5
3.2 企业并购财务风险成因 6
4 企业并购财务风险的控制9
4.1 目标企业价值评估风险的控制9
4.2 企业并购融资风险控制 10
4.3 企业并购支付风险控制 11
4.4 并购后整合风险控制 12
5 案例分析12
5.1 案例介绍 12
5.2 吉利对沃尔沃价值评估风险的控制 13
5.3 吉利并购时融资风险的控制 14
5.4 吉利并购时支付风险的控制 15
5.5 吉利并购后整合风险的控制 16
5.6 案例启示与评价16
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
1．1 研究背景
当今是一个信息技术革命和经济全球快速发展的时代，在经济发展的浪潮中企业也在寻求不同的发展组合方式。90年代开始的第五次并购浪潮，使各国企业把并购作为自己扩张的重要方式。西方国家并购的历史可追溯到一百年前，从并购的数量上来看，一直呈现上升的局势。随着金融危机的爆发，并购总额也随之不断上升，交易价格也在成倍的增加。根据经济合作与发展组织统计的资料显示，1993年全球的并购总额还 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3 5 1 9 1 6 0 7 2
没达到5000亿美元，单位公司交易额最多不超过50亿美元；到了2000年，全球并购总额和单位公司交易额分别为34000亿美元和1850亿美元。2005年以后，全球并购上升的趋势更加明显，根据英国公司Deafogic公布的数据可以发现，2006年交易总额为40000亿美元，2007年在此基础上增加了0.62万亿美元。2008年受到金融危机的影响，并购活动较之2007年下降了29%，金额为32800亿美元。在跨国公司的推动下，全球并购的浪潮正在不断的发展着。
我国的企业并购发展历史相对较为短暂，改革开放以后，由于国有企业经营机制转化可以通过并购被促进，在资源配置的合理性、资产的盘活以及产业结构的优化调整等方面并购可以发挥其作用，并购才被广泛的重视。我国加入WTO以来，企业并购活动迅速发展，规模也逐渐扩大。然而，随着企业并购活动的增加，并购失败的比例也随之增长。1992年普华永道咨询公司对英国最大的100家公司高层管理层人员进行了调查，详细的比例如表1-1所示。
表1-1并购成功与失败的原因
并购的成功原因 所占比例 并购失败原因 所占比例
详细整合计划并迅速实施 76% 目标企业的控制态度和文化差异 85%
并购目的明确 76% 无并购后整合计划 80%
文化整合良好 59% 目标公司控制不当 45%
目标控制层合作 47% 无并购经验 30%
对目标公司及行业了解 41% 对行业和目标公司缺乏了解 45%
企业并购作为一种资本扩张和优化资源配置的方式，在企业发展壮大中发挥了很大作用。在当今激烈的竞争环境下，更多的企业会选择并购来扩大自身规模，如何解决并购后所带来的一系列风险，如何减小并购后的财务风险，如何让并购真正发挥其应有的功能，这将是我们的研究方向。本文通过吉利并购沃尔沃为案例进行一些探讨。
1.2 国内外研究现状
1、国外对企业并购风险的研究
企业并购的浪潮始于19世纪末20世纪初美国，每次并购浪潮都加速了资本的发展和企业规模的壮大。由于并购起源于西方，因此西方学者对企业并购的研究更加深入，更加广泛。国外也形成了一些比较成熟的理论，如差别效率理论、经营协同效应理论、多样化经营理论等。在这些理论中发展也在实践中吸取失败的教训。
Philip H.Mirvis（1992），美国兼并专家在其《Managing the merger》一书中指出企业兼并失败的两个原因，一个是兼并交易价格、目的、对象以及时机等方面影响企业兼并，另一个是兼并的过程中管理和控制不当致使兼并失败[1]。杰弗里C胡克（2000）则认为，以借款的方式为企业并购筹集资金这样制约了并购方的日常经营同时还涉及偿债的能力这样便形成了并购风险。并购交易融资的负债额以及并购后需要承担的债务数额，这些的存在形成了财务风险[2]。
David Allen(1997)结合1988的研究，从现金流的角度上研究T财务战略，得出公司所有者的预计现金流量现值的最大化即是公司的财务战略目标[3]。Abigail S.Hornstein和Zachary Nguyen(2014)对市场倾向多样化中企业并购占据多少比重进行了研究分析并最终得出多元化的企业更倾向于多元化并购。这是因为多元化并购可以给企业带来更多的利益[4]。Hironohu Miyazaki（2009）通过对日本高科技产业数据进行研究发现，并用计数数据模型得出（R＆D）投资和并购（M&A）存在显著的正相关关系，这一关系的得出将推动并购的发展[5]。
2、国内对企业并购风险的研究
我国企业并购的发展历史较为短暂，基本上市伴随我国改革开放的发展历史而来的。因此，我国的企业并购体系并未完善，实践经验也存在很多问题。
吴芹（2006）指出，财务协同效应的合理应用将会使企业获得最大限度的利润目标，实现企业内部资源优化配置。这些表现为合理避税，降低融资成本、财务能力增强，资本需求量减少，自由现金流量的充分利用等方面[6]。赵郁(2004)在其硕士论文中指出我国现阶段企业并购的特点主要有以下几点，①相对增长迅速，但是绝对的规模还不够：②企业并购的动机大多数都以战术层面为主；③资金来源单一、付款方式落后。这些特征一定程度阻碍了企业并购的发展[7]。
孙瑞娟，英艳华（2010）认为，企业并购财务方面的风险主要来源于定价风险、融资风险、支付风险这三个方面。企业可通过扩大融资渠道，保证资金合理化；加强杠杆稳定性；减免燃油税等方法来这些风险解决[8]。杨海明(2013)指出，由于在并购中存在融资风险、支付风险、定价风险、财务整合风险这些风险的存在使得企业并购在一定程度上无法取得成功[9]。并结合具体案例来细说这些风险的影响。。叶厚元（2002）提出，“确定企业发展战略与企业的并购动机、全面调查和研究目标企业、对并购运行进行可行性研究”的风险防范思路和方法。通过这一方法可以起到降低防范并购风险的作用[10]。余燕妮（2012）从企业并购绩效和影响因素方面提出自己的看法和见解。指出企业要根据所处环境和自身状况作出判断，确定企业发展战略和公司并购动机，注重并购后的全方位整合等等[11]。
表5-1沃尔沃季度财务数据（单位：百万美元）
季度 2007 03 2007 04 2007 01 2008 02 2008 03 2008 04 2009 01 2009 02 2009 03 2009 04
1引言 1
1.1 研究背景 1
1.2 国内外研究现状 2
1.3 对本课题启发 3
2 概念的界定与理论基础 3
2.1 相关概念界定 3
2.2 基础理论研究 4
3 企业并购财务风险的种类及成因分析 5
3.1 企业并购财务风险的种类 5
3.2 企业并购财务风险成因 6
4 企业并购财务风险的控制9
4.1 目标企业价值评估风险的控制9
4.2 企业并购融资风险控制 10
4.3 企业并购支付风险控制 11
4.4 并购后整合风险控制 12
5 案例分析12
5.1 案例介绍 12
5.2 吉利对沃尔沃价值评估风险的控制 13
5.3 吉利并购时融资风险的控制 14
5.4 吉利并购时支付风险的控制 15
5.5 吉利并购后整合风险的控制 16
5.6 案例启示与评价16
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
1．1 研究背景
当今是一个信息技术革命和经济全球快速发展的时代，在经济发展的浪潮中企业也在寻求不同的发展组合方式。90年代开始的第五次并购浪潮，使各国企业把并购作为自己扩张的重要方式。西方国家并购的历史可追溯到一百年前，从并购的数量上来看，一直呈现上升的局势。随着金融危机的爆发，并购总额也随之不断上升，交易价格也在成倍的增加。根据经济合作与发展组织统计的资料显示，1993年全球的并购总额还 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3 5 1 9 1 6 0 7 2
没达到5000亿美元，单位公司交易额最多不超过50亿美元；到了2000年，全球并购总额和单位公司交易额分别为34000亿美元和1850亿美元。2005年以后，全球并购上升的趋势更加明显，根据英国公司Deafogic公布的数据可以发现，2006年交易总额为40000亿美元，2007年在此基础上增加了0.62万亿美元。2008年受到金融危机的影响，并购活动较之2007年下降了29%，金额为32800亿美元。在跨国公司的推动下，全球并购的浪潮正在不断的发展着。
我国的企业并购发展历史相对较为短暂，改革开放以后，由于国有企业经营机制转化可以通过并购被促进，在资源配置的合理性、资产的盘活以及产业结构的优化调整等方面并购可以发挥其作用，并购才被广泛的重视。我国加入WTO以来，企业并购活动迅速发展，规模也逐渐扩大。然而，随着企业并购活动的增加，并购失败的比例也随之增长。1992年普华永道咨询公司对英国最大的100家公司高层管理层人员进行了调查，详细的比例如表1-1所示。
表1-1并购成功与失败的原因
并购的成功原因 所占比例 并购失败原因 所占比例
详细整合计划并迅速实施 76% 目标企业的控制态度和文化差异 85%
并购目的明确 76% 无并购后整合计划 80%
文化整合良好 59% 目标公司控制不当 45%
目标控制层合作 47% 无并购经验 30%
对目标公司及行业了解 41% 对行业和目标公司缺乏了解 45%
企业并购作为一种资本扩张和优化资源配置的方式，在企业发展壮大中发挥了很大作用。在当今激烈的竞争环境下，更多的企业会选择并购来扩大自身规模，如何解决并购后所带来的一系列风险，如何减小并购后的财务风险，如何让并购真正发挥其应有的功能，这将是我们的研究方向。本文通过吉利并购沃尔沃为案例进行一些探讨。
1.2 国内外研究现状
1、国外对企业并购风险的研究
企业并购的浪潮始于19世纪末20世纪初美国，每次并购浪潮都加速了资本的发展和企业规模的壮大。由于并购起源于西方，因此西方学者对企业并购的研究更加深入，更加广泛。国外也形成了一些比较成熟的理论，如差别效率理论、经营协同效应理论、多样化经营理论等。在这些理论中发展也在实践中吸取失败的教训。
Philip H.Mirvis（1992），美国兼并专家在其《Managing the merger》一书中指出企业兼并失败的两个原因，一个是兼并交易价格、目的、对象以及时机等方面影响企业兼并，另一个是兼并的过程中管理和控制不当致使兼并失败[1]。杰弗里C胡克（2000）则认为，以借款的方式为企业并购筹集资金这样制约了并购方的日常经营同时还涉及偿债的能力这样便形成了并购风险。并购交易融资的负债额以及并购后需要承担的债务数额，这些的存在形成了财务风险[2]。
David Allen(1997)结合1988的研究，从现金流的角度上研究T财务战略，得出公司所有者的预计现金流量现值的最大化即是公司的财务战略目标[3]。Abigail S.Hornstein和Zachary Nguyen(2014)对市场倾向多样化中企业并购占据多少比重进行了研究分析并最终得出多元化的企业更倾向于多元化并购。这是因为多元化并购可以给企业带来更多的利益[4]。Hironohu Miyazaki（2009）通过对日本高科技产业数据进行研究发现，并用计数数据模型得出（R＆D）投资和并购（M&A）存在显著的正相关关系，这一关系的得出将推动并购的发展[5]。
2、国内对企业并购风险的研究
我国企业并购的发展历史较为短暂，基本上市伴随我国改革开放的发展历史而来的。因此，我国的企业并购体系并未完善，实践经验也存在很多问题。
吴芹（2006）指出，财务协同效应的合理应用将会使企业获得最大限度的利润目标，实现企业内部资源优化配置。这些表现为合理避税，降低融资成本、财务能力增强，资本需求量减少，自由现金流量的充分利用等方面[6]。赵郁(2004)在其硕士论文中指出我国现阶段企业并购的特点主要有以下几点，①相对增长迅速，但是绝对的规模还不够：②企业并购的动机大多数都以战术层面为主；③资金来源单一、付款方式落后。这些特征一定程度阻碍了企业并购的发展[7]。
孙瑞娟，英艳华（2010）认为，企业并购财务方面的风险主要来源于定价风险、融资风险、支付风险这三个方面。企业可通过扩大融资渠道，保证资金合理化；加强杠杆稳定性；减免燃油税等方法来这些风险解决[8]。杨海明(2013)指出，由于在并购中存在融资风险、支付风险、定价风险、财务整合风险这些风险的存在使得企业并购在一定程度上无法取得成功[9]。并结合具体案例来细说这些风险的影响。。叶厚元（2002）提出，“确定企业发展战略与企业的并购动机、全面调查和研究目标企业、对并购运行进行可行性研究”的风险防范思路和方法。通过这一方法可以起到降低防范并购风险的作用[10]。余燕妮（2012）从企业并购绩效和影响因素方面提出自己的看法和见解。指出企业要根据所处环境和自身状况作出判断，确定企业发展战略和公司并购动机，注重并购后的全方位整合等等[11]。
表5-1沃尔沃季度财务数据（单位：百万美元）
季度 2007 03 2007 04 2007 01 2008 02 2008 03 2008 04 2009 01 2009 02 2009 03 2009 04
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