新三板市场流动性的影响因素研究
流动性被称作股票市场的生命力。低流动性不仅不助于股票在二级市场的流通，也增加了企业增发股票融资的难度。新三板市场长期陷入流动性困局，不利于新三板市场发挥帮助企业融资的功能。本文选择2017年新三板市场上挂牌公司的基本信息作为样本，以换手率作为流动性衡量指标，建立多元逐步回归模型进行实证分析，得出成交额、每股收益与新三板市场流动性呈正相关，股权集中度、总资产与新三板市场流动性呈负相关。最后，从监管者、挂牌公司和投资者三个主体出发，提出解决流动性问题的建议。
目录
摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
引言（或绪论）1
一、文献综述2
（一）流动性影响因素2
1．市场交易机制2
2．市场交易规则2
3．信息披露程度2
4．交易参与者特征3
（二）研究方法3
（三）改进建议3
二、新三板市场流动性基本情况4
（一）总体流动性匮乏，结构性流动性充裕4
（二）做市制度作用不显著4
（三）信息披露水平低4
三、新三板市场流动性影响因素实证分析5
（一）模型构建5
（二）变量选取5
（三）描述性统计分析5（四）自变量相关性分析6
（五）多元逐步回归分析6
1．模型汇总6
2．拟合优度检验7
3．回归系数的显著性检验7
4．多重共线性检验8
四、结论与政策建议9（一）监管者9
（二）挂牌公司9
（三）投资者10
致谢10
参考文献10
新三板市场流动性的影响因素研究
引言
引言
三板市场可追溯到2001年设立的“股权代办转让系统”。2013年，新三板在首都北京揭牌。新三板为创新型、创业型小微企业提供了融资渠道。随着做市商、市场分层、集合竞价制度的引入，新三板不断发展完善，从而更好地为挂牌公司服务。然而，新三板长期陷入流动性困局。截至2017年底，新三板市场上的一万多只股 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: *351916072*
票日均交易额不足10亿元，不及A股中活跃的一支股票。为解决交易冷清而采用的做市商制度也未达到理想效果，做市股票数量、做市指数以及做市交易量均呈下降趋势。流动性困局不利于新三板市场价值发现功能的发挥和资源的合理配置。
研究新三板市场的流动性有理论意义和现实意义。就理论意义而言，流动性是影响价格的基本要素，流动性的不确定会使得价格不能够反映它承载的所有信息，导致交易价格偏离均衡水平，继而影响市场效率。此外，当价格的变化超过某个阈值的时候，大量投资者为降低损失而退出市场，因此，维持良好的流动性不仅能提高市场效率，还能加强市场的稳定性和提振投资者的信心。就现实意义而言，新三板市场的流动性问题牵涉监管者、挂牌公司以及投资者的利益。对监管者来说，一个流动性高的市场可以维持金融市场的稳定性；对投资者来说，在高流动性的市场进行投资，交易成本较低；对挂牌公司来说，流动性高的股票方便投资者交易，有利于公司投融资。综合理论意义和现实意义，研究新三板流动性问题很有必要。
本文将选取新三板市场上的挂牌公司的基本信息作为样本，研究新三板市场的流动性的影响因素，通过建立多元逐步回归模型，实证分析影响流动性的因素，从而为监管者、挂牌公司、投资者如何增强新三板市场流动性提供建议。
一、文献综述
凯恩斯最早提出了“流动性”一词，在货币论中将流动性表述为“市场价格的未来波动。他提出流动性较好的资产更容易与其他资产在较短时间内发生转换，且成本较低。就流动性影响因素的研究，主要如下所述。
（一）流动性影响因素
1.市场交易机制
当前，世界证券市场主要存在以下三种交易制度：竞价交易制度、做市商制度、混合交易制度。不同国家根据本国实际选取合适的交易制度。
2.市场交易规则
市场交易规则包括对最小报价、涨跌停幅度和熔断机制及是否引入卖空交易等的规则性设计。上述规则构成了交易场所——即市场的基本环境，并对流动性产生了更为深入的影响。
最小报价单位会对交易成本、效率以及市场深度产生影响，进而影响市场的流动性。王春峰等（2005）[3]利用上交所的交易数据，得出结论：“增大最小报价单位会带来低价股价差和深度增大，交易金额减少；增大最小报价单位并不会对高价股的价差产生显著影响，但会带来深度和交易金额的增大，进而提升高价股的流动性。”
涨跌停板制度影响流动性则表现为涨跌停幅度的限制在一定条件下会影响价格发现并对流动性形成干扰。曾长虹（2004）[4]通过对波动性、流动性与股票定价影响因素在有无涨跌幅限制的两种状态下进行GMM回归，认为“涨跌幅限制会影响单个股票的流动性,特别是对换手率高、系统风险大、高BM值和大市值股票的流动性有较大限制”。焦瑞新和孙学举（2010）[5]运用分笔交易数据，发现涨跌幅限制减小了交易成本和价差，改善信息不对称并提高市场深度。以上结果说明针对个股的涨跌幅限制在改善价格发现过程的同时也提升了市场的流动性。
市场能否卖空同样会影响流动性。张云（2009）[6]对比了H 股和 A 股，认为“在卖空交易早期,H股的波动性比A股大。但是允许卖空的H股的波动性会随时间推移逐渐比A股小。对允许卖空的H股来说，其流动性会比A股和不允许卖空的H股大。卖空交易机制提升了市场交易行为的活跃性,并进而增加了市场流动性。”
3.信息披露程度
信息披露反映了市场透明度。完整充足的信息披露有助于合理估值，优化资本配置，提升市场流动性和质量。陈千里 （2007）[7]运用价差分解方法得出，高质量信息披露可以有效降低信息不对称，从而增加市场流动性。信息披露会对股票交易成本产生影响，而这类成本主要指的是隐形成本（价差）等。较高的交易成本通常意味着较低的流动性。
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摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
引言（或绪论）1
一、文献综述2
（一）流动性影响因素2
1．市场交易机制2
2．市场交易规则2
3．信息披露程度2
4．交易参与者特征3
（二）研究方法3
（三）改进建议3
二、新三板市场流动性基本情况4
（一）总体流动性匮乏，结构性流动性充裕4
（二）做市制度作用不显著4
（三）信息披露水平低4
三、新三板市场流动性影响因素实证分析5
（一）模型构建5
（二）变量选取5
（三）描述性统计分析5（四）自变量相关性分析6
（五）多元逐步回归分析6
1．模型汇总6
2．拟合优度检验7
3．回归系数的显著性检验7
4．多重共线性检验8
四、结论与政策建议9（一）监管者9
（二）挂牌公司9
（三）投资者10
致谢10
参考文献10
新三板市场流动性的影响因素研究
引言
引言
三板市场可追溯到2001年设立的“股权代办转让系统”。2013年，新三板在首都北京揭牌。新三板为创新型、创业型小微企业提供了融资渠道。随着做市商、市场分层、集合竞价制度的引入，新三板不断发展完善，从而更好地为挂牌公司服务。然而，新三板长期陷入流动性困局。截至2017年底，新三板市场上的一万多只股 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: *351916072*
票日均交易额不足10亿元，不及A股中活跃的一支股票。为解决交易冷清而采用的做市商制度也未达到理想效果，做市股票数量、做市指数以及做市交易量均呈下降趋势。流动性困局不利于新三板市场价值发现功能的发挥和资源的合理配置。
研究新三板市场的流动性有理论意义和现实意义。就理论意义而言，流动性是影响价格的基本要素，流动性的不确定会使得价格不能够反映它承载的所有信息，导致交易价格偏离均衡水平，继而影响市场效率。此外，当价格的变化超过某个阈值的时候，大量投资者为降低损失而退出市场，因此，维持良好的流动性不仅能提高市场效率，还能加强市场的稳定性和提振投资者的信心。就现实意义而言，新三板市场的流动性问题牵涉监管者、挂牌公司以及投资者的利益。对监管者来说，一个流动性高的市场可以维持金融市场的稳定性；对投资者来说，在高流动性的市场进行投资，交易成本较低；对挂牌公司来说，流动性高的股票方便投资者交易，有利于公司投融资。综合理论意义和现实意义，研究新三板流动性问题很有必要。
本文将选取新三板市场上的挂牌公司的基本信息作为样本，研究新三板市场的流动性的影响因素，通过建立多元逐步回归模型，实证分析影响流动性的因素，从而为监管者、挂牌公司、投资者如何增强新三板市场流动性提供建议。
一、文献综述
凯恩斯最早提出了“流动性”一词，在货币论中将流动性表述为“市场价格的未来波动。他提出流动性较好的资产更容易与其他资产在较短时间内发生转换，且成本较低。就流动性影响因素的研究，主要如下所述。
（一）流动性影响因素
1.市场交易机制
当前，世界证券市场主要存在以下三种交易制度：竞价交易制度、做市商制度、混合交易制度。不同国家根据本国实际选取合适的交易制度。
2.市场交易规则
市场交易规则包括对最小报价、涨跌停幅度和熔断机制及是否引入卖空交易等的规则性设计。上述规则构成了交易场所——即市场的基本环境，并对流动性产生了更为深入的影响。
最小报价单位会对交易成本、效率以及市场深度产生影响，进而影响市场的流动性。王春峰等（2005）[3]利用上交所的交易数据，得出结论：“增大最小报价单位会带来低价股价差和深度增大，交易金额减少；增大最小报价单位并不会对高价股的价差产生显著影响，但会带来深度和交易金额的增大，进而提升高价股的流动性。”
涨跌停板制度影响流动性则表现为涨跌停幅度的限制在一定条件下会影响价格发现并对流动性形成干扰。曾长虹（2004）[4]通过对波动性、流动性与股票定价影响因素在有无涨跌幅限制的两种状态下进行GMM回归，认为“涨跌幅限制会影响单个股票的流动性,特别是对换手率高、系统风险大、高BM值和大市值股票的流动性有较大限制”。焦瑞新和孙学举（2010）[5]运用分笔交易数据，发现涨跌幅限制减小了交易成本和价差，改善信息不对称并提高市场深度。以上结果说明针对个股的涨跌幅限制在改善价格发现过程的同时也提升了市场的流动性。
市场能否卖空同样会影响流动性。张云（2009）[6]对比了H 股和 A 股，认为“在卖空交易早期,H股的波动性比A股大。但是允许卖空的H股的波动性会随时间推移逐渐比A股小。对允许卖空的H股来说，其流动性会比A股和不允许卖空的H股大。卖空交易机制提升了市场交易行为的活跃性,并进而增加了市场流动性。”
3.信息披露程度
信息披露反映了市场透明度。完整充足的信息披露有助于合理估值，优化资本配置，提升市场流动性和质量。陈千里 （2007）[7]运用价差分解方法得出，高质量信息披露可以有效降低信息不对称，从而增加市场流动性。信息披露会对股票交易成本产生影响，而这类成本主要指的是隐形成本（价差）等。较高的交易成本通常意味着较低的流动性。
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