企业并购中的财务风险及防范研究部分并购企业的调查
目 录
1 引言 1
2 企业并购财务风险的基础理论 1
2.1 企业并购的概念 1
2.2 企业并购基础理论研究 1
2.2.1 财务协调效应理论 1
2.2.2 战略性重组理论 1
2.2.3 管理协调效应理论 2
2.3 企业并购的类型 2
2.4 企业并购的动机 3
3 企业并购财务风险的类型 3
3.1 目标企业价值评估财务风险 3
3.1.1 对目标企业价值评估的理解 3
3.1.2 目标企业价值评估风险的种类 4
3.2 支付风险 4
3.2.1 支付风险的含义 5
3.2.2 支付方式不同肯存在的风险 5
3.3 融资风险 5
3.3.1 融资风险的含义 5
3.3.2 不同融资方式带来的风险 6
3.4 整合财务风险 6
3.4.1 整合风险的含义 7
3.4.2 并购整合风险类型 7
4 并购财务风险的成因 8
4.1 并购决策期财务风险的成因 9
4.2 并购交易期财务风险的成因 10
4.3 并购整合期财务风险的成因 11
5 应对财务风险的规避措施 12
5.1 并购决策期财务风险的控制防范措施 12
5.1.1 充分开展尽职调查 12
5.1.2 通过保护减小风险 12
5.1.3 建立和完善价值评估体系与方法 13
5.1.4 重视并借助 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
专业的中介机构 13
5.1.5 制定合理的投资策略与并购动机 13
5.2 并购交易期财务风险的控制防范措施 14
5.2.1 扩大并购融资渠道 14
5.2.2 多种支付方式相互结合 14
5.2.3 加强营运资金管理 14
5.2.4 选择适合企业的融资方式 15
5.2.5 确定合适的换股比率 16
5.3 并购整合期财务风险的控制防范措施 16
5.3.1 加强并购后企业的组织结构整合 16
5.3.2 财务管理目标和管理制度的整合 17
5.3.3 财务监管方面的整合 17
结论 18
致谢 19
参考文献 20
图1 9
图2 15
1 引言
企业并购起源于西方资本主义国家，是一种资本运营方式，是一种投资性质的行为，也是企业资本扩张的一种重要手段，更是市场经济发展到一定阶段的产物。随着社会的进步和商品经济的迅速发展，企业并购不断从低级到高级，已经发生了五次并购浪潮，但在我国历史较短，真正意义上的发展是在20世纪80年代之后。企业并购是企业制度创新的动力，不过在并购活动中失败的案例也是普遍存在的，其中财务风险便是导致失败尤为重要的一个要素。对并购风险的认识不足，缺乏相应的现实研究是我国企业并购中普遍存在的现象。
2 企业并购财务风险的基础理论
2.1 企业并购的概念
企业并购存在许多令人混淆的观念，如兼并、收购、并购、合并等。合并是一个大概念，兼并是合并的形式。无论是兼并还是合并，合并公司或新公司应承担各方的债权债务；作为企业资本经营的一种形式，收购的实质是取得控制权，对象一般有两种，分别是股权和资产。因为在操作中，这些概念之间的联系更重要与差别，所以他们往往被视为同义连用，因此统称为“并购”或“购并”，对于并购的英文缩写简称为M&A。
2.2 企业并购基础理论研究
2.2.1 财务协同效应理论
财务协同效应理论是指收购或并购企业的效益，这是并购的目的。该理论认为，在具有大量内部现金但缺少好的投资机遇的公司，与企业内部现金缺少但有许多投资机会的企业相比，兼并和收购似乎更特别；该理论认为，在市场经济的税收法律的完善下，对债务能力的合并，不是每个企业的负债能力都比并购企业要大，而且还可以节省投机所得税。
2.2.2 战略性重组理论
根据这一理论，通过并购的需要，多元化经营能满足管理人员和其他员工的多元化风险。战略转型的理论隐含的观点是，并购可以发挥规模经济的可能性或挖掘公司目前管理的潜能。这种理论是建立在竞争优势获得的基础上，虽然新的能力和新的市场可以在内部得到发展，但时机的选择对获得成长的机会是十分重要的。通过兼并和收购，为企业调整的速度比调整内部的速度更快，它也可能存在实现管理协同效应。
2.2.3 管理协同效应理论
管理协同理论，这是由经济学家威廉姆森奥利弗在1975年提出的。该理论认为，假如某公司管理层的本领超出公司内部管理的要求，就能够寻求兼并其他企业达成“管理的溢出”，将劣势企业的非效率资本和效率管理链接起来，达成协同效应[1]。对于合并，如果它能够以一个简单的方法来释放资源的管理，不需要并购其他企业的收购。当资源的管理是一个整体，采取解雇和释放多余的资源管理方式是不可行的，在这个时候，兼并和收购将积极寻求管理水平低的同行业。因此，管理协同效应理论可以被认为是同行业间横向并购的理论依据之一。
2.3 企业并购的类型
企业并购的领域相对来说比较广泛，目前就已经有多种多样的形式呈现在大众眼前，并且随着社会与法律的不断发展，还在继续的发展和衍生。企业并购的类型是按五大类别具体划分的：
一、按并购双方产品与产业的联系划分，可以分为横向并购、纵向并购以及混合并购[ 2]；横向并购是兼并与收购同行业的企业，如杜邦，美国美孚石油公司和其他大型公司是通过对近5000家公司的并购形成的，而且当时100家公司控制了全国大约40%的产业资本；纵向并购是指有前后关联的企业进行的并购；对于混合并购是指对没有特殊的生产技术相关企业的兼并和收购；
二、根据并购的形式，可分为现金收购，债务收购，股份收购；其中，如果收购资金以现金作为并购的是现金收购；承债并购，如果并购方在被并购方破产情况下，以承担被并购企业全部或部分债务作为实施并购的前提；如果并购企业发布用股份收购企业，并控制所并购的企业的目的为股份交换式并购。
三、根据位置参与并购企业的分工，有整体并购和部分并购两种[3]；整体并购是指资产和产权整体转让，是产权制度或资产不能拆分的收购形式；部分并购是企业并购活动由企业的部分资产和产权交易企业并购行为。
人员整合风险是指在企业合并之后，部分部门架构肯定会被调整甚至重新设置，那么许多被并购企业的原来员工就可能因为对岗位的更换不满或不适应被派到其他岗位而进行抵制。人力资源的整合，将直接影响到企业的整合效应，从而影响企业的经营绩效。主并购企业在并购前应对被并购企业的人员情况进行充分的了解，这样才有利于在并购之后进行人员整合。
图2 融资决策结构图
例如在唐钢股份并购案例中，根据相关的财务数据和报表显示，邯郸钢铁的换股价格为4.10元每股，换股比例为1: 0.775；承德钒钦的换股价格为5.76元每股，换股比例为1:1.089。邯郸钢铁换股价格对应的市盈率为12.06倍，承德钒钦为12.80倍；邯郸钢铁的净资产收益率低于A股上市公司的平均水平，导致邯郸钢铁换股价格对应的市净率低于1，对比可比上市公司的平均水平较低。承德钒钦换股价格对应的市净率1.54倍，与A股可比上市公司的平均水平相比可谓"平分秋色”[12]。因此，为了更好的权衡两家公司的股东权益，达到各方满意，采用换股合并的方式是在合情合理的范围内展开的。唐钢股份并购邯郸钢铁和承德钒钦进行对等换股支付，优点在于规避了现金支付方式而带来的现金流过大引起的融资风险。
1 引言 1
2 企业并购财务风险的基础理论 1
2.1 企业并购的概念 1
2.2 企业并购基础理论研究 1
2.2.1 财务协调效应理论 1
2.2.2 战略性重组理论 1
2.2.3 管理协调效应理论 2
2.3 企业并购的类型 2
2.4 企业并购的动机 3
3 企业并购财务风险的类型 3
3.1 目标企业价值评估财务风险 3
3.1.1 对目标企业价值评估的理解 3
3.1.2 目标企业价值评估风险的种类 4
3.2 支付风险 4
3.2.1 支付风险的含义 5
3.2.2 支付方式不同肯存在的风险 5
3.3 融资风险 5
3.3.1 融资风险的含义 5
3.3.2 不同融资方式带来的风险 6
3.4 整合财务风险 6
3.4.1 整合风险的含义 7
3.4.2 并购整合风险类型 7
4 并购财务风险的成因 8
4.1 并购决策期财务风险的成因 9
4.2 并购交易期财务风险的成因 10
4.3 并购整合期财务风险的成因 11
5 应对财务风险的规避措施 12
5.1 并购决策期财务风险的控制防范措施 12
5.1.1 充分开展尽职调查 12
5.1.2 通过保护减小风险 12
5.1.3 建立和完善价值评估体系与方法 13
5.1.4 重视并借助 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
专业的中介机构 13
5.1.5 制定合理的投资策略与并购动机 13
5.2 并购交易期财务风险的控制防范措施 14
5.2.1 扩大并购融资渠道 14
5.2.2 多种支付方式相互结合 14
5.2.3 加强营运资金管理 14
5.2.4 选择适合企业的融资方式 15
5.2.5 确定合适的换股比率 16
5.3 并购整合期财务风险的控制防范措施 16
5.3.1 加强并购后企业的组织结构整合 16
5.3.2 财务管理目标和管理制度的整合 17
5.3.3 财务监管方面的整合 17
结论 18
致谢 19
参考文献 20
图1 9
图2 15
1 引言
企业并购起源于西方资本主义国家，是一种资本运营方式，是一种投资性质的行为，也是企业资本扩张的一种重要手段，更是市场经济发展到一定阶段的产物。随着社会的进步和商品经济的迅速发展，企业并购不断从低级到高级，已经发生了五次并购浪潮，但在我国历史较短，真正意义上的发展是在20世纪80年代之后。企业并购是企业制度创新的动力，不过在并购活动中失败的案例也是普遍存在的，其中财务风险便是导致失败尤为重要的一个要素。对并购风险的认识不足，缺乏相应的现实研究是我国企业并购中普遍存在的现象。
2 企业并购财务风险的基础理论
2.1 企业并购的概念
企业并购存在许多令人混淆的观念，如兼并、收购、并购、合并等。合并是一个大概念，兼并是合并的形式。无论是兼并还是合并，合并公司或新公司应承担各方的债权债务；作为企业资本经营的一种形式，收购的实质是取得控制权，对象一般有两种，分别是股权和资产。因为在操作中，这些概念之间的联系更重要与差别，所以他们往往被视为同义连用，因此统称为“并购”或“购并”，对于并购的英文缩写简称为M&A。
2.2 企业并购基础理论研究
2.2.1 财务协同效应理论
财务协同效应理论是指收购或并购企业的效益，这是并购的目的。该理论认为，在具有大量内部现金但缺少好的投资机遇的公司，与企业内部现金缺少但有许多投资机会的企业相比，兼并和收购似乎更特别；该理论认为，在市场经济的税收法律的完善下，对债务能力的合并，不是每个企业的负债能力都比并购企业要大，而且还可以节省投机所得税。
2.2.2 战略性重组理论
根据这一理论，通过并购的需要，多元化经营能满足管理人员和其他员工的多元化风险。战略转型的理论隐含的观点是，并购可以发挥规模经济的可能性或挖掘公司目前管理的潜能。这种理论是建立在竞争优势获得的基础上，虽然新的能力和新的市场可以在内部得到发展，但时机的选择对获得成长的机会是十分重要的。通过兼并和收购，为企业调整的速度比调整内部的速度更快，它也可能存在实现管理协同效应。
2.2.3 管理协同效应理论
管理协同理论，这是由经济学家威廉姆森奥利弗在1975年提出的。该理论认为，假如某公司管理层的本领超出公司内部管理的要求，就能够寻求兼并其他企业达成“管理的溢出”，将劣势企业的非效率资本和效率管理链接起来，达成协同效应[1]。对于合并，如果它能够以一个简单的方法来释放资源的管理，不需要并购其他企业的收购。当资源的管理是一个整体，采取解雇和释放多余的资源管理方式是不可行的，在这个时候，兼并和收购将积极寻求管理水平低的同行业。因此，管理协同效应理论可以被认为是同行业间横向并购的理论依据之一。
2.3 企业并购的类型
企业并购的领域相对来说比较广泛，目前就已经有多种多样的形式呈现在大众眼前，并且随着社会与法律的不断发展，还在继续的发展和衍生。企业并购的类型是按五大类别具体划分的：
一、按并购双方产品与产业的联系划分，可以分为横向并购、纵向并购以及混合并购[ 2]；横向并购是兼并与收购同行业的企业，如杜邦，美国美孚石油公司和其他大型公司是通过对近5000家公司的并购形成的，而且当时100家公司控制了全国大约40%的产业资本；纵向并购是指有前后关联的企业进行的并购；对于混合并购是指对没有特殊的生产技术相关企业的兼并和收购；
二、根据并购的形式，可分为现金收购，债务收购，股份收购；其中，如果收购资金以现金作为并购的是现金收购；承债并购，如果并购方在被并购方破产情况下，以承担被并购企业全部或部分债务作为实施并购的前提；如果并购企业发布用股份收购企业，并控制所并购的企业的目的为股份交换式并购。
三、根据位置参与并购企业的分工，有整体并购和部分并购两种[3]；整体并购是指资产和产权整体转让，是产权制度或资产不能拆分的收购形式；部分并购是企业并购活动由企业的部分资产和产权交易企业并购行为。
人员整合风险是指在企业合并之后，部分部门架构肯定会被调整甚至重新设置，那么许多被并购企业的原来员工就可能因为对岗位的更换不满或不适应被派到其他岗位而进行抵制。人力资源的整合，将直接影响到企业的整合效应，从而影响企业的经营绩效。主并购企业在并购前应对被并购企业的人员情况进行充分的了解，这样才有利于在并购之后进行人员整合。
图2 融资决策结构图
例如在唐钢股份并购案例中，根据相关的财务数据和报表显示，邯郸钢铁的换股价格为4.10元每股，换股比例为1: 0.775；承德钒钦的换股价格为5.76元每股，换股比例为1:1.089。邯郸钢铁换股价格对应的市盈率为12.06倍，承德钒钦为12.80倍；邯郸钢铁的净资产收益率低于A股上市公司的平均水平，导致邯郸钢铁换股价格对应的市净率低于1，对比可比上市公司的平均水平较低。承德钒钦换股价格对应的市净率1.54倍，与A股可比上市公司的平均水平相比可谓"平分秋色”[12]。因此，为了更好的权衡两家公司的股东权益，达到各方满意，采用换股合并的方式是在合情合理的范围内展开的。唐钢股份并购邯郸钢铁和承德钒钦进行对等换股支付，优点在于规避了现金支付方式而带来的现金流过大引起的融资风险。
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