神州泰岳收购天元网络公告效应实证研究(附件)
摘 要企业收购是近些年来各界关注较多的一个问题，由于行政规划与国家股等问题，目前收购市场形势出现了独有的特色。随着我国资本市场的不断发展，收购事件也越来越多，企业间的收购已然成为了我国资本市场上资源配置的主要方式之一。由于上市公司的数据最全面，最容易取得，而且上市公司的价值变动对于整个市场甚至是广大投资者的影响最为广泛，所以研究并购事件对上市公司的影响也更有意义。基于此，本文选取了“神州泰岳收购天元网络”这个事件的公告效应进行了分析研究。本文从概念出发，对企业的收购及其概念进行了介绍，文中主要探讨了在事件研究法下神州泰岳在公告发布日附近超额收益以及累计超额收益的变动情况，以说明收购对目标公司和收购公司的影响效应，在做出总结的同时提出企业在收购方面需要关注的问题。 目 录
1 绪论
1.1研究背景及意义 1
1.1.1研究背景 1
1.1.2研究意义 1
1.2国内外研究现状 2
1.2.1国外研究现状 2
1.2.2国内研究现状 2
1.3研究内容与研究方法 3
1.3.1研究内容 3
1.3.2研究方法 4
2 并购公告效应有关理论
2.1并购的含义 5
2.2并购重组信息影响理论 5
2.2.1信号理论 5
2.2.2有效市场理论 6
2.3并购公告效应的含义及其衡量方法 6
2.3.1并购公告效应的含义 6
2.3.2并购公告效应的衡量方法 6
3 神州泰岳收购天元网络的公告效应研究
3.1收购过程及动因 8
3.1.1收购与被收购企业概况 8
3.1.2收购过程及动因分析 8
3.2并购公告相应计算及结果分析 10
3.2.1并购公告相应计算步骤 10
3.2.2并购公告的事件研究 10
3.3并购公告相应计算结论分析 13
4 研究结论及建议
4.1研究结论 14
4.2研究建议 14
4.2.1规范并
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: ^3^5^1^9^1^6^0^7^2^*
况 8
3.1.2收购过程及动因分析 8
3.2并购公告相应计算及结果分析 10
3.2.1并购公告相应计算步骤 10
3.2.2并购公告的事件研究 10
3.3并购公告相应计算结论分析 13
4 研究结论及建议
4.1研究结论 14
4.2研究建议 14
4.2.1规范并购交易的信息披露制度 14
4.2.2完善公司治理结构，减少管理者的非理性行为 14
4.2.3 加强对投资者并购公告反应的管理 15
参考文献 16
致 谢 17
1 绪 论
研究背景及意义
1.1.1研究背景
近年来，企业之间的兼并重组随着国民经济结构的调整、经济的快速发展成为了一个热门话题。作为资源优化配置的最重要手段之一，中国的并购市场在2005年的股权分置改革以来发展非常迅速，并随着改革开发的进一步深入，并购在中国显现出了非常强劲的发展潜力。在成熟的市场经济中，并购重组成为了越来越多公司进行优化资源的一种方式。当企业依靠自我发展遇到“瓶颈”时，往往需要通过并购重组来寻求进一步的成长。并购重组作为资本市场公平竞争和优胜劣汰的选择机制，促使资本流向有增长潜力的好公司，并逐渐淘汰落后的公司，实现整体资源的优化配置，实现结构调整和产业升级。一个国家资本市场的成熟与否、效率的高低，不仅仅在于融资额的多少，更在于市场的并购活动是否活跃有效。可以说，并购重组行为的效率直接影响着资本市场的效率，也是资本市场效率的集中体现。实践表明，世界各国几乎没有一家大公司是只靠内部积累成长起来的，并购和重组能够将企业推向发展的“快速通道”。并购不仅有助于扩大企业的规模，还可以帮助企业调整产业结构、产品结构以及企业结构，因此越来越多的企业开始重视并购手段的应用。
1.1.2研究意义
并购对企业来说，既是一种机遇，又是一种挑战。若并购成功了，则不仅可以扩大企业的规模，提高企业的生产经营效率，增加企业的市场占有份额并提高市场地位，而且还可以为企业的未来发展指明新的方向；但若并购失败了，则可能给企业带来严重的损失，甚至是致命的打击。除此之外，并购公告信息也会对投资者产生影响。有关并购公告对投资收益回报率、收益出现时期的相关研究指出并购公司的股东不仅在发布公告前期可获巨额收益，超常收益在正式发布后仍将持续上升。比如有专门集中探究并购公告发布前期的价格和交易量变化情况。这一方向的研究重点是探索股价上扬原因究竟是由市场对并购公告的预期引起，还是由那些知道内部公告的交易引起。还有一些研究集中于并购公告对目标股票交易成本影响，这些研究都以走势差（spread）作交易成本的衡量标准。
2014年10月份，神州泰岳公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式购买天元网络100%股权。本文将对这一事件产生的影响进行分析，通过研究，拟帮助投资者理解资本市场，对投资者做出准确的决策提供参考依据，为证券市场管理机构更好的规范并购行为和引导投资者的投资行为提供建议，同时，也为企业进行并购提供一些思考，有助于企业更好的规范自己的并购行为。
1.2 国内外研究现状
1.2.1国外研究现状
Dodd& Ruback(1977)研究认为，被并购公司的股价总体存在累计异常收益率，一种可能的解释是，由于市场竞争的有效性，并购行为的发生必然伴随着被并购公司的价值被低估，不管收购最后能否取得成功，信息的传递促使了股价的上涨[1]。Jensen & Ruback(1983)针对并购公告带来累计异常收益率的13起并购事件进行了归纳分析，研究发现公告期间，成功的兼并给被并购方股东带来20%的异常收益率，成功的收购带来的异常回报则达到30%，而收购公司股东股价并没有显著的增长[2]。McConnell & Muscarella(1985)选取了 658条投资信息，采用事件研究法分析投资信息披露前后股价的波动，研究结果表明股票价值与管理层决策信息的披露有关[3]。Schwert(1996)采用19571991年间1814件收购案例为样本，研究发现，所有样本(包括成功与失败)事前累计异常收益率均值为13.3%，占总体超额收益比例约55%，成功并购的事前累计异常收益率均值为14.3%，占总体超额收益比例为47%，可见并购事件的成功与否对股价的影响不大。同样的，Limmack(1991)研究了英国19771986年间的462例并购事件，事件期内，被并购方股东的超额收益率为31%，并购方仅为0.2%，成功并购给被并购方带来异常收益率，而并购方股东却面临不显著的亏损[4]。Daouk、Jorgenson、Kehr (2000)研究了墨西哥市场并购公告事件的内幕交易行为，发现在首次公告日前，公司股价已有了大幅的变动，且并购信息披露后市场没有显著反应，据此推断证券市场存在内幕交易[5]。
在国外研究中，对于并购到底能否给收购公司创造价值，是否可以为社会带来积极的影响等问题并没有得出统一的结论，还存在着争议。
1.2.2国内研究现状
檀向球(1998)研究了 1997年沪市147家上市公司共198件并购重组事件，发现资产置换、资产剥离以及控股权转让对公司经营状况有显著的正面效应，而对外扩张收购兼并模式没有显著提高公司绩效[6]。同样的时间窗口，陈信元、张田余(1999)计算了并购公告日(10, 20)天的累计异常收益率，发现事件期内公司股价确实出现了异常波动，但总收益率与0没有显著差异。通过资产置换、资产剥离以及控股权转让进行并购的公司股价在公告前呈上升趋势，之后逐渐下降，通过对外扩张收购兼并模式进行并购的公司在观察期内没有显著的正报酬率，股票价格也未出现显著的异常波动。张文痺、顾慧慧(2002)采用事件研究法对1996－2002年间的248起并购事件进行了绩效分析，研究发现，资产置换类的并购效果最明显[7]。余光、杨荣(2000)通过加长时间窗口，全面研究了 1993－1995年上市公司并购事件，得出了与国外学者早期研究相似的结论：成功并购给被并购公司带来累计异常收益率，而并购公司股东则难以在并购中受益[8]。李善民和陈玉里(2002)对349起并购事件从并购公司股权结构的角度进行研究，得出了与余光、杨荣相同的结论。章卫东、王志彬、周子剑(2008)的实证结果表明，整体上市的定向增发股票收益好于其它类型的定向
1 绪论
1.1研究背景及意义 1
1.1.1研究背景 1
1.1.2研究意义 1
1.2国内外研究现状 2
1.2.1国外研究现状 2
1.2.2国内研究现状 2
1.3研究内容与研究方法 3
1.3.1研究内容 3
1.3.2研究方法 4
2 并购公告效应有关理论
2.1并购的含义 5
2.2并购重组信息影响理论 5
2.2.1信号理论 5
2.2.2有效市场理论 6
2.3并购公告效应的含义及其衡量方法 6
2.3.1并购公告效应的含义 6
2.3.2并购公告效应的衡量方法 6
3 神州泰岳收购天元网络的公告效应研究
3.1收购过程及动因 8
3.1.1收购与被收购企业概况 8
3.1.2收购过程及动因分析 8
3.2并购公告相应计算及结果分析 10
3.2.1并购公告相应计算步骤 10
3.2.2并购公告的事件研究 10
3.3并购公告相应计算结论分析 13
4 研究结论及建议
4.1研究结论 14
4.2研究建议 14
4.2.1规范并
*好棒文|www.hbsrm.com +Q: ^3^5^1^9^1^6^0^7^2^*
况 8
3.1.2收购过程及动因分析 8
3.2并购公告相应计算及结果分析 10
3.2.1并购公告相应计算步骤 10
3.2.2并购公告的事件研究 10
3.3并购公告相应计算结论分析 13
4 研究结论及建议
4.1研究结论 14
4.2研究建议 14
4.2.1规范并购交易的信息披露制度 14
4.2.2完善公司治理结构，减少管理者的非理性行为 14
4.2.3 加强对投资者并购公告反应的管理 15
参考文献 16
致 谢 17
1 绪 论
研究背景及意义
1.1.1研究背景
近年来，企业之间的兼并重组随着国民经济结构的调整、经济的快速发展成为了一个热门话题。作为资源优化配置的最重要手段之一，中国的并购市场在2005年的股权分置改革以来发展非常迅速，并随着改革开发的进一步深入，并购在中国显现出了非常强劲的发展潜力。在成熟的市场经济中，并购重组成为了越来越多公司进行优化资源的一种方式。当企业依靠自我发展遇到“瓶颈”时，往往需要通过并购重组来寻求进一步的成长。并购重组作为资本市场公平竞争和优胜劣汰的选择机制，促使资本流向有增长潜力的好公司，并逐渐淘汰落后的公司，实现整体资源的优化配置，实现结构调整和产业升级。一个国家资本市场的成熟与否、效率的高低，不仅仅在于融资额的多少，更在于市场的并购活动是否活跃有效。可以说，并购重组行为的效率直接影响着资本市场的效率，也是资本市场效率的集中体现。实践表明，世界各国几乎没有一家大公司是只靠内部积累成长起来的，并购和重组能够将企业推向发展的“快速通道”。并购不仅有助于扩大企业的规模，还可以帮助企业调整产业结构、产品结构以及企业结构，因此越来越多的企业开始重视并购手段的应用。
1.1.2研究意义
并购对企业来说，既是一种机遇，又是一种挑战。若并购成功了，则不仅可以扩大企业的规模，提高企业的生产经营效率，增加企业的市场占有份额并提高市场地位，而且还可以为企业的未来发展指明新的方向；但若并购失败了，则可能给企业带来严重的损失，甚至是致命的打击。除此之外，并购公告信息也会对投资者产生影响。有关并购公告对投资收益回报率、收益出现时期的相关研究指出并购公司的股东不仅在发布公告前期可获巨额收益，超常收益在正式发布后仍将持续上升。比如有专门集中探究并购公告发布前期的价格和交易量变化情况。这一方向的研究重点是探索股价上扬原因究竟是由市场对并购公告的预期引起，还是由那些知道内部公告的交易引起。还有一些研究集中于并购公告对目标股票交易成本影响，这些研究都以走势差（spread）作交易成本的衡量标准。
2014年10月份，神州泰岳公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式购买天元网络100%股权。本文将对这一事件产生的影响进行分析，通过研究，拟帮助投资者理解资本市场，对投资者做出准确的决策提供参考依据，为证券市场管理机构更好的规范并购行为和引导投资者的投资行为提供建议，同时，也为企业进行并购提供一些思考，有助于企业更好的规范自己的并购行为。
1.2 国内外研究现状
1.2.1国外研究现状
Dodd& Ruback(1977)研究认为，被并购公司的股价总体存在累计异常收益率，一种可能的解释是，由于市场竞争的有效性，并购行为的发生必然伴随着被并购公司的价值被低估，不管收购最后能否取得成功，信息的传递促使了股价的上涨[1]。Jensen & Ruback(1983)针对并购公告带来累计异常收益率的13起并购事件进行了归纳分析，研究发现公告期间，成功的兼并给被并购方股东带来20%的异常收益率，成功的收购带来的异常回报则达到30%，而收购公司股东股价并没有显著的增长[2]。McConnell & Muscarella(1985)选取了 658条投资信息，采用事件研究法分析投资信息披露前后股价的波动，研究结果表明股票价值与管理层决策信息的披露有关[3]。Schwert(1996)采用19571991年间1814件收购案例为样本，研究发现，所有样本(包括成功与失败)事前累计异常收益率均值为13.3%，占总体超额收益比例约55%，成功并购的事前累计异常收益率均值为14.3%，占总体超额收益比例为47%，可见并购事件的成功与否对股价的影响不大。同样的，Limmack(1991)研究了英国19771986年间的462例并购事件，事件期内，被并购方股东的超额收益率为31%，并购方仅为0.2%，成功并购给被并购方带来异常收益率，而并购方股东却面临不显著的亏损[4]。Daouk、Jorgenson、Kehr (2000)研究了墨西哥市场并购公告事件的内幕交易行为，发现在首次公告日前，公司股价已有了大幅的变动，且并购信息披露后市场没有显著反应，据此推断证券市场存在内幕交易[5]。
在国外研究中，对于并购到底能否给收购公司创造价值，是否可以为社会带来积极的影响等问题并没有得出统一的结论，还存在着争议。
1.2.2国内研究现状
檀向球(1998)研究了 1997年沪市147家上市公司共198件并购重组事件，发现资产置换、资产剥离以及控股权转让对公司经营状况有显著的正面效应，而对外扩张收购兼并模式没有显著提高公司绩效[6]。同样的时间窗口，陈信元、张田余(1999)计算了并购公告日(10, 20)天的累计异常收益率，发现事件期内公司股价确实出现了异常波动，但总收益率与0没有显著差异。通过资产置换、资产剥离以及控股权转让进行并购的公司股价在公告前呈上升趋势，之后逐渐下降，通过对外扩张收购兼并模式进行并购的公司在观察期内没有显著的正报酬率，股票价格也未出现显著的异常波动。张文痺、顾慧慧(2002)采用事件研究法对1996－2002年间的248起并购事件进行了绩效分析，研究发现，资产置换类的并购效果最明显[7]。余光、杨荣(2000)通过加长时间窗口，全面研究了 1993－1995年上市公司并购事件，得出了与国外学者早期研究相似的结论：成功并购给被并购公司带来累计异常收益率，而并购公司股东则难以在并购中受益[8]。李善民和陈玉里(2002)对349起并购事件从并购公司股权结构的角度进行研究，得出了与余光、杨荣相同的结论。章卫东、王志彬、周子剑(2008)的实证结果表明，整体上市的定向增发股票收益好于其它类型的定向
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