ipo重启前后影响其抑价率相关因素的比较分析
我国的IPO抑价率远超世界平均水平，这导致资本聚集在一级市场，降低资源配置效率效率等一系列问题。在IPO重启之后，影响抑价率的相关因素有何变化，这些变化是否改善了抑价水平？为研究这一问题，在新股上市首日临时停牌机制下，文章提出以破板日中价来描述抑价水平，并对IPO重启前后的抑价率影响因素分别展开回归分析，得出的结论表明IPO重启后，发行价格、发行成本、发行规模等因素不显著，发行定价效率提高；但换手率、中签率等代表市场投机情绪的因素依然显著，市场投机氛围仍然很强。亟待进一步的改革政策，特别是注册制的推出，来改善居高的抑价水平。
目录
摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
一、引言1
二、文献综述2
（一）国外对IPO抑价的影响因素理论研究2
1.一级市场发行价格偏低2
（1）信息不对称理论2
（2）承销商声誉假说2
（3）避免法律风险假说2
2.二级市场交易价格虚高3
（二）国内对IPO抑价的因素影响研究3
1.对西方理论的验证3
2.我国特有因素对IPO抑价的影响3
三、新股发行重启前后抑价率描述性分析4
（一）样本及数据来源4（二）本次IPO重启前后抑价率的描述性分析4
（三）抑价率的计算模型5
1．重启前计算模型5
2．重启后计算模型5
四、对新股发行重启前后抑价率影响因素的实证分析5
（一）新股发行抑价率影响因素的选取以及模型设定5
（二）重启前抑价率影响因素分析6
（三）重启后抑价率影响因素分析7
五、研究结论8
致谢9
参考文献9
IPO 重启前后影响其抑价率相关因素的比较分析
金融学 戴璐
引言
引言
关于IPO抑价问题一直以来都是金融界的一个谜（Puzzle）。理论上，在一个完全有效的市场中，企业初次公开发行价格应该不会出现超额报酬率。但目前的实证研究表明，在全世界的资本市 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
场都存在IPO抑价这个现象。
Ibbotson在1975年开始系统地研究IPO抑价问题。他的研究将“抑价”（Underpricing）定义为新股上市(Issuing)时一段时期的超额收益率。通过研究发现IPO上市日的市场价格通常高于其招股价，即广泛存在IPO定价偏低的现象。研究表明美国、德国、英国等29个国家或地区均显示出首次上市发行超额收益率均为正, Loughram（1994）得出世界各国的股票市场均存在IPO抑价这一结论。
而一个值得关注的现象是我国的IPO抑价率一直较高韩德宗（2001）对我国股票市场379支股票的实证研究表明在1997年至1999年间我国股价的首日超额报酬率高达135.35%，远高于世界其他地区的平均水平。而谢玉梅（2013）发现我国在A股市场和H股市场交叉上市企业，都存在不同程度的抑价现象，但A股市场的抑价程度明显高于H股；也说明大陆的A股市场抑价率高于其他地区。
IPO抑价会带来一系列问题，一级市场的高收益使大量资金留存一级市场，影响股票市场的资源配置效率，并容易导致二级市场萎靡不振；而大小证券承销商因新股的高收益而为承销资格展开恶性竞争,经营风险日渐严重；同时大量资金的聚集也为金融危机的发生埋下隐患。
2013年中国证监会正式发布《推进新股发行体制改革意见》（以下简称《改革意见》），意见中提出的推进股票发行向注册制过渡、鼓励存量发行、要求投资者须持有一定数量非限售股份才能参与网上配售等一系列措施在理论上对抑制高抑价方面有一定作用。该政策的实际效果如何，是否改善了高抑价现象，影响抑价率的因素是否发生变化，本文将就这些问题展开研究，分为四部分进行探讨：文章第一部分总结了已有的理论发展和实证研究；第二部分对新股发行前后的抑价率展开描述性分析；第三部分通过回归分析得到新股发行前后抑价率影响因素；最后对抑价率影响因素的变化展开分析，得出本研究结论。
二、 文献综述
（一）国外对IPO抑价的影响因素理论研究
国外对IPO抑价的理论研究自1975年开始，已经有较系统的理论体系，本文将这些理论分为以下两部分：从发行人和承销商的角度对一级市场发行价偏低作出解释的理论；从投资者的角度解释二级市场交易价格虚高的理论。
1．一级市场发行价格偏低
（1）信息不对称理论
Baron（1982）基于信息不对称的角度提出了承销商理论，指出承销商和发行人之间的委托代理关系导致承销商倾向于调低发行价以保证顺利发行，造成抑价这种现象的出现，且抑价程度与这种信息不对称的程度正相关。
Rock（1986）提出的“赢者诅咒”理论（Winner Curse），将投资者分为信息充分型与信息不充分型，信息充分型投资者能够根据自己掌握的信息，选择自己看好的公司递交大量申购单以获得较高的配给概率; 而当发行价高于他们的预期价值时，则只有信息不充分型投资者下单认购并获得 IPO 配给，这就是所谓的“赢者诅咒”，或更准确地称为“中签者诅咒”。一旦信息不充分型投资者意识到这一点，就会退出新股发行市场。所以，承销商为吸引非知情投资者积极参与一级市场就会选择抑价发行。
“信号假说”理论（Signaling Hypothesis）是由Allen & Faulhaber(1989)等最早提出的。其核心观点就是发行人与投资者之间存在信息不对称，投资者无法对即将上市的公司有一个全面完整透彻的了解。因此绩效好好的公司通过降低发行价向投资者传递公司优质的信息，以超额报酬率吸引投资人进行投资，并通过后期增发补偿低定价的损失。而对于绩差的公司，由于无法给予二级市场投资者足够的回报，很难在未来增发股票，所以绩效差的公司倾向于在IPO是将定价定的相对高，已达到获取资金的目的。所以 IPO 抑价主要是由于发行人为了发出企业质量信号，而故意定价偏低造成的。
（2）承销商声誉假说
Beatty和Welch(1966)、McDonald和Fisher（1972）提出承销商理论，认为声誉好的承销商为了维持自己的声誉，降低发行难度，偏好选择折价发行。当规模较小的公司与声誉好的公司组合时，IPO抑价率会有显著提高，这是因为小规模公司的议价能力较差。
（3）避免法律风险假说
Loguc(1973)、Tinic(1988)和Hughes & Thakor（1992）等研究提出了 IPO 定价偏低，是出于降低未来遭遇法律风险的概率的目的。在美国，对于证券公司上市有着全面严格的法律监管，各中介机构包括投资银行、会计事务所、律师事务所等都必须对其相关的中介职责负法律连带责任。那么为了使得未来免受法律风险，最简单有效的方法是，通过折价发行新股，让二级市场投资者获得一定的收益，从而减少投资者因为其某些发行失职而遭受损失的概率，进而降低遭受法律风险。
目录
摘要1
关键词1
Abstract1
Key words1
一、引言1
二、文献综述2
（一）国外对IPO抑价的影响因素理论研究2
1.一级市场发行价格偏低2
（1）信息不对称理论2
（2）承销商声誉假说2
（3）避免法律风险假说2
2.二级市场交易价格虚高3
（二）国内对IPO抑价的因素影响研究3
1.对西方理论的验证3
2.我国特有因素对IPO抑价的影响3
三、新股发行重启前后抑价率描述性分析4
（一）样本及数据来源4（二）本次IPO重启前后抑价率的描述性分析4
（三）抑价率的计算模型5
1．重启前计算模型5
2．重启后计算模型5
四、对新股发行重启前后抑价率影响因素的实证分析5
（一）新股发行抑价率影响因素的选取以及模型设定5
（二）重启前抑价率影响因素分析6
（三）重启后抑价率影响因素分析7
五、研究结论8
致谢9
参考文献9
IPO 重启前后影响其抑价率相关因素的比较分析
金融学 戴璐
引言
引言
关于IPO抑价问题一直以来都是金融界的一个谜（Puzzle）。理论上，在一个完全有效的市场中，企业初次公开发行价格应该不会出现超额报酬率。但目前的实证研究表明，在全世界的资本市 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: ￥351916072￥
场都存在IPO抑价这个现象。
Ibbotson在1975年开始系统地研究IPO抑价问题。他的研究将“抑价”（Underpricing）定义为新股上市(Issuing)时一段时期的超额收益率。通过研究发现IPO上市日的市场价格通常高于其招股价，即广泛存在IPO定价偏低的现象。研究表明美国、德国、英国等29个国家或地区均显示出首次上市发行超额收益率均为正, Loughram（1994）得出世界各国的股票市场均存在IPO抑价这一结论。
而一个值得关注的现象是我国的IPO抑价率一直较高韩德宗（2001）对我国股票市场379支股票的实证研究表明在1997年至1999年间我国股价的首日超额报酬率高达135.35%，远高于世界其他地区的平均水平。而谢玉梅（2013）发现我国在A股市场和H股市场交叉上市企业，都存在不同程度的抑价现象，但A股市场的抑价程度明显高于H股；也说明大陆的A股市场抑价率高于其他地区。
IPO抑价会带来一系列问题，一级市场的高收益使大量资金留存一级市场，影响股票市场的资源配置效率，并容易导致二级市场萎靡不振；而大小证券承销商因新股的高收益而为承销资格展开恶性竞争,经营风险日渐严重；同时大量资金的聚集也为金融危机的发生埋下隐患。
2013年中国证监会正式发布《推进新股发行体制改革意见》（以下简称《改革意见》），意见中提出的推进股票发行向注册制过渡、鼓励存量发行、要求投资者须持有一定数量非限售股份才能参与网上配售等一系列措施在理论上对抑制高抑价方面有一定作用。该政策的实际效果如何，是否改善了高抑价现象，影响抑价率的因素是否发生变化，本文将就这些问题展开研究，分为四部分进行探讨：文章第一部分总结了已有的理论发展和实证研究；第二部分对新股发行前后的抑价率展开描述性分析；第三部分通过回归分析得到新股发行前后抑价率影响因素；最后对抑价率影响因素的变化展开分析，得出本研究结论。
二、 文献综述
（一）国外对IPO抑价的影响因素理论研究
国外对IPO抑价的理论研究自1975年开始，已经有较系统的理论体系，本文将这些理论分为以下两部分：从发行人和承销商的角度对一级市场发行价偏低作出解释的理论；从投资者的角度解释二级市场交易价格虚高的理论。
1．一级市场发行价格偏低
（1）信息不对称理论
Baron（1982）基于信息不对称的角度提出了承销商理论，指出承销商和发行人之间的委托代理关系导致承销商倾向于调低发行价以保证顺利发行，造成抑价这种现象的出现，且抑价程度与这种信息不对称的程度正相关。
Rock（1986）提出的“赢者诅咒”理论（Winner Curse），将投资者分为信息充分型与信息不充分型，信息充分型投资者能够根据自己掌握的信息，选择自己看好的公司递交大量申购单以获得较高的配给概率; 而当发行价高于他们的预期价值时，则只有信息不充分型投资者下单认购并获得 IPO 配给，这就是所谓的“赢者诅咒”，或更准确地称为“中签者诅咒”。一旦信息不充分型投资者意识到这一点，就会退出新股发行市场。所以，承销商为吸引非知情投资者积极参与一级市场就会选择抑价发行。
“信号假说”理论（Signaling Hypothesis）是由Allen & Faulhaber(1989)等最早提出的。其核心观点就是发行人与投资者之间存在信息不对称，投资者无法对即将上市的公司有一个全面完整透彻的了解。因此绩效好好的公司通过降低发行价向投资者传递公司优质的信息，以超额报酬率吸引投资人进行投资，并通过后期增发补偿低定价的损失。而对于绩差的公司，由于无法给予二级市场投资者足够的回报，很难在未来增发股票，所以绩效差的公司倾向于在IPO是将定价定的相对高，已达到获取资金的目的。所以 IPO 抑价主要是由于发行人为了发出企业质量信号，而故意定价偏低造成的。
（2）承销商声誉假说
Beatty和Welch(1966)、McDonald和Fisher（1972）提出承销商理论，认为声誉好的承销商为了维持自己的声誉，降低发行难度，偏好选择折价发行。当规模较小的公司与声誉好的公司组合时，IPO抑价率会有显著提高，这是因为小规模公司的议价能力较差。
（3）避免法律风险假说
Loguc(1973)、Tinic(1988)和Hughes & Thakor（1992）等研究提出了 IPO 定价偏低，是出于降低未来遭遇法律风险的概率的目的。在美国，对于证券公司上市有着全面严格的法律监管，各中介机构包括投资银行、会计事务所、律师事务所等都必须对其相关的中介职责负法律连带责任。那么为了使得未来免受法律风险，最简单有效的方法是，通过折价发行新股，让二级市场投资者获得一定的收益，从而减少投资者因为其某些发行失职而遭受损失的概率，进而降低遭受法律风险。
版权保护: 本文由 hbsrm.com编辑，转载请保留链接: www.hbsrm.com/jmgl/jjymy/1756.html
