企业跨国并购的财务风险研究以吉利并购沃尔沃为例
目 录
1 引言 1
2 跨国并购财务风险概述 2
2.1 并购和跨国并购的定义 2
2.2 跨国并购财务风险的定义 2
2.3 跨国并购财务风险的分析方法 2
3 我国企业跨国并购的财务风险来源分析 4
3.1 并购准备阶段的财务风险来源分析 4
3.2 并购实施阶段的财务风险来源分析 5
3.3 并购整合阶段的财务风险来源分析 7
4 吉利并购沃尔沃的案例研究 8
4.1 并购背景 8
4.2 并购前后的财务风险分析 9
4.3 并购前后的财务效率分析 13
5 我国企业跨国并购财务风险的防范建议 16
5.1 并购准备阶段的财务风险防范 16
5.2 并购实施阶段的财务风险防范 18
5.3 并购整合阶段的财务风险防范 20
结论 21
致谢 23
参考文献 24
图4-1 2005-2009年沃尔沃汽车销量图 9
图4-2 吉利并购沃尔沃的融资来源图 11
表2-1 跨国并购的财务风险分析方法对比表 3
表4-1 吉利并购沃尔沃历程 8
表4-2 吉利并购沃尔沃的融资来源表 10
表4-3 2010年吉利集团资产负债表中报 12
表4-4 2008-2013年吉利集团盈利能力指标 13
表4-5 2008-2013年吉利集团短期偿债能力指标 14
表4-6 2008-2013年吉利集团长期偿债能力指标 15 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3 5 1 9 1 6 0 7 2
r /> 表4-7 2008-2013年吉利集团营运能力指标 15
1 引言
20世纪80年代中后期，我国企业迈出国门，开启了跨国并购的探索历程，但由于国内企业对境外市场的熟悉程度较低，受自身条件、国家政策和宏观经济环境等内外部因素的影响，与发达国家相比，并购成功的案例相当少。在其后的数年里，随着全球经济一体化的加深和新兴经济体的快速成长，我国企业为了获得技术、品牌等资源，扩大世界市场份额，提升国际竞争力，纷纷加入跨国并购的浪潮。
近两年，我国经济总体上发展平稳，外汇储备高达3万多亿美元，国务院、发改委和外管局纷纷出台政策，简化跨国并购的外汇管理，大幅降低跨国并购项目的核准门槛，为我国企业跨国并购提供了坚实的后盾。此外，“一带一路”战略的实施更是推进了我国企业积极实施跨国并购项目。根据普华永道2016年4月25日发布的报告，2016年第一季度，我国企业进行了115宗跨国并购交易，交易总金额达到826亿美元的峰值。然而，跨国并购的高发生率并不等同于高成功率，根据波士顿咨询公司2015年9月24日发布的《迎接中国企业海外并购新时代》的报告，2014年我国企业跨国并购的交易数量为154宗，但交易完成率仅为67%，远远低于欧美、日本等发达国家企业的水平。跨国并购因并购双方分属于两个不同的国家，其所在地的政策法律制度、行业环境、市场需求和采用的会计准则等均存在较大的差异，所以并购风险要远高于国内并购。跨国并购本身作为一项经济活动，从准备阶段起就存在大量风险，而各种风险的货币表现形式都是财务风险，因此，如何识别、管控和防范财务风险关系到并购活动的成败。
本文首先针对跨国并购的准备、实施与整合三个阶段存在的财务风险的来源做出分析。其次，吉利集团作为我国汽车制造业第一家成功实施跨国并购的民营企业，其对财务风险的应对极具探索和借鉴价值。本文将着重分析吉利集团并购沃尔沃前后的财务状况、所面临的财务风险与采取的管控措施。最后，针对我国企业跨国并购的现状提出一些财务风险的防范建议，以期对后续企业实施跨国并购予以一定的理论指导。
2 跨国并购财务风险概述
2.1 并购和跨国并购的定义
学术界通常将兼并(Merger)与收购( Acquisition)统称为“并购”(M & A)。其中，《大不列颠百科全书》对兼并（merger）这个词的诠释为：“指两家或多家的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。”收购（Acquisition）指的是一家具有独立法人主体的企业采取现金、股票或者债券等支付方式购买另一家具有独立法人主体的企业的股票或者资产，来得到目标企业的实质控制权。兼并与收购的主要差别在于，兼并使并购企业和目标企业合二为一，目标企业丧失法人主体资格，而收购不更改目标企业的法人资格，只是其控制权发生了转移。
跨国并购（Cross-border Mergers & Acquisition）是指一国企业出于某些目的，采取某些形式和支付方式，购买他国企业的所有资产或可以保证其处于掌控权地位的股份的经济活动。[1]跨国并购是企业并购随着世界经济纵深化、一体化的进程扩展出去的，是企业参与国际投资、开展国际业务的有效手段。
2.2跨国并购财务风险的定义
跨国并购财务风险指的是企业在开展跨国并购项目时 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3 5 1 9 1 6 0 7 2
，因战略决策、估价、融资、支付以及财务整合等多种财务决策导致财务状况出现问题的难以预测性。[2]从某种程度上讲，企业跨国并购的财务风险是一种价值风险，使并购价值预期与价值实现相悖，致使企业陷入财务窘境。
2.3 跨国并购财务风险的分析方法
我国现阶段还没有形成系统的跨国并购财务风险的分析方法，主要参考和效仿国际上常用的一些分析方法，从定性和定量两个角度对企业跨国并购的财务风险做出分析和评估，现主要介绍如表2-1所示的几种分析方法：
如表2-1所述的各种财务分析方法，杠杆分析法最容易，但不太可靠，财务比率综合分析法和概率分析法充分利用财务数据分析计算多个变量，准确度高，但样本数量和数据的取得存在阻碍；层次分析法把有深度的难题逐一分解，适合不方便定量分析的项目。本文将采用财务比率综合分析法，通过盈利指标、偿债指标和营运指标分析吉利集团并购沃尔沃前后的财务状况。
表2-1 跨国并购的财务风险分析方法对比表
分析方法 原理 优点 缺点
财务比率综合分析法 计算财务比率，通过比率指标衡量风险与收益。 数据来自财务报表，明晰、易于综合对比。 过于依赖财务数据；未考虑跨国并购中的非财务元素。
杠杆分析法 对经营杠杆系数，财务杠杆系数和综合杠杆系数等指标进行分析。 数据全面、计算简便、在财务领域有广泛的应用性。 过于重视用短期财务情况评判风险，没有顾及其他影响风险的因素。
概率分析法（风险分析法） 使用期望收益率、标准差等计算实际与预期收益的偏差。包括期望值法、效用函数法和模拟分析法等。 适用领域宽阔，可以同时分析多变量，计算结果准确可靠。 数据不易取得且计算繁琐。样本较大，需借助计算机软件才能提高精准度。
专家调查法 组织专家对项目进行考察、评估和预测。 集中了专家丰富的经验和智慧。 主观性较强，缺乏数据支撑。
层次分析法 建立判断矩阵，将复杂的结构和因素分层，加以定量分析。 可以处理定量和定性并存的繁琐项目。 构造判断矩阵需专家系统支持，存在主观性。
1 引言 1
2 跨国并购财务风险概述 2
2.1 并购和跨国并购的定义 2
2.2 跨国并购财务风险的定义 2
2.3 跨国并购财务风险的分析方法 2
3 我国企业跨国并购的财务风险来源分析 4
3.1 并购准备阶段的财务风险来源分析 4
3.2 并购实施阶段的财务风险来源分析 5
3.3 并购整合阶段的财务风险来源分析 7
4 吉利并购沃尔沃的案例研究 8
4.1 并购背景 8
4.2 并购前后的财务风险分析 9
4.3 并购前后的财务效率分析 13
5 我国企业跨国并购财务风险的防范建议 16
5.1 并购准备阶段的财务风险防范 16
5.2 并购实施阶段的财务风险防范 18
5.3 并购整合阶段的财务风险防范 20
结论 21
致谢 23
参考文献 24
图4-1 2005-2009年沃尔沃汽车销量图 9
图4-2 吉利并购沃尔沃的融资来源图 11
表2-1 跨国并购的财务风险分析方法对比表 3
表4-1 吉利并购沃尔沃历程 8
表4-2 吉利并购沃尔沃的融资来源表 10
表4-3 2010年吉利集团资产负债表中报 12
表4-4 2008-2013年吉利集团盈利能力指标 13
表4-5 2008-2013年吉利集团短期偿债能力指标 14
表4-6 2008-2013年吉利集团长期偿债能力指标 15
r /> 表4-7 2008-2013年吉利集团营运能力指标 15
1 引言
20世纪80年代中后期，我国企业迈出国门，开启了跨国并购的探索历程，但由于国内企业对境外市场的熟悉程度较低，受自身条件、国家政策和宏观经济环境等内外部因素的影响，与发达国家相比，并购成功的案例相当少。在其后的数年里，随着全球经济一体化的加深和新兴经济体的快速成长，我国企业为了获得技术、品牌等资源，扩大世界市场份额，提升国际竞争力，纷纷加入跨国并购的浪潮。
近两年，我国经济总体上发展平稳，外汇储备高达3万多亿美元，国务院、发改委和外管局纷纷出台政策，简化跨国并购的外汇管理，大幅降低跨国并购项目的核准门槛，为我国企业跨国并购提供了坚实的后盾。此外，“一带一路”战略的实施更是推进了我国企业积极实施跨国并购项目。根据普华永道2016年4月25日发布的报告，2016年第一季度，我国企业进行了115宗跨国并购交易，交易总金额达到826亿美元的峰值。然而，跨国并购的高发生率并不等同于高成功率，根据波士顿咨询公司2015年9月24日发布的《迎接中国企业海外并购新时代》的报告，2014年我国企业跨国并购的交易数量为154宗，但交易完成率仅为67%，远远低于欧美、日本等发达国家企业的水平。跨国并购因并购双方分属于两个不同的国家，其所在地的政策法律制度、行业环境、市场需求和采用的会计准则等均存在较大的差异，所以并购风险要远高于国内并购。跨国并购本身作为一项经济活动，从准备阶段起就存在大量风险，而各种风险的货币表现形式都是财务风险，因此，如何识别、管控和防范财务风险关系到并购活动的成败。
本文首先针对跨国并购的准备、实施与整合三个阶段存在的财务风险的来源做出分析。其次，吉利集团作为我国汽车制造业第一家成功实施跨国并购的民营企业，其对财务风险的应对极具探索和借鉴价值。本文将着重分析吉利集团并购沃尔沃前后的财务状况、所面临的财务风险与采取的管控措施。最后，针对我国企业跨国并购的现状提出一些财务风险的防范建议，以期对后续企业实施跨国并购予以一定的理论指导。
2 跨国并购财务风险概述
2.1 并购和跨国并购的定义
学术界通常将兼并(Merger)与收购( Acquisition)统称为“并购”(M & A)。其中，《大不列颠百科全书》对兼并（merger）这个词的诠释为：“指两家或多家的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。”收购（Acquisition）指的是一家具有独立法人主体的企业采取现金、股票或者债券等支付方式购买另一家具有独立法人主体的企业的股票或者资产，来得到目标企业的实质控制权。兼并与收购的主要差别在于，兼并使并购企业和目标企业合二为一，目标企业丧失法人主体资格，而收购不更改目标企业的法人资格，只是其控制权发生了转移。
跨国并购（Cross-border Mergers & Acquisition）是指一国企业出于某些目的，采取某些形式和支付方式，购买他国企业的所有资产或可以保证其处于掌控权地位的股份的经济活动。[1]跨国并购是企业并购随着世界经济纵深化、一体化的进程扩展出去的，是企业参与国际投资、开展国际业务的有效手段。
2.2跨国并购财务风险的定义
跨国并购财务风险指的是企业在开展跨国并购项目时 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: 3 5 1 9 1 6 0 7 2
，因战略决策、估价、融资、支付以及财务整合等多种财务决策导致财务状况出现问题的难以预测性。[2]从某种程度上讲，企业跨国并购的财务风险是一种价值风险，使并购价值预期与价值实现相悖，致使企业陷入财务窘境。
2.3 跨国并购财务风险的分析方法
我国现阶段还没有形成系统的跨国并购财务风险的分析方法，主要参考和效仿国际上常用的一些分析方法，从定性和定量两个角度对企业跨国并购的财务风险做出分析和评估，现主要介绍如表2-1所示的几种分析方法：
如表2-1所述的各种财务分析方法，杠杆分析法最容易，但不太可靠，财务比率综合分析法和概率分析法充分利用财务数据分析计算多个变量，准确度高，但样本数量和数据的取得存在阻碍；层次分析法把有深度的难题逐一分解，适合不方便定量分析的项目。本文将采用财务比率综合分析法，通过盈利指标、偿债指标和营运指标分析吉利集团并购沃尔沃前后的财务状况。
表2-1 跨国并购的财务风险分析方法对比表
分析方法 原理 优点 缺点
财务比率综合分析法 计算财务比率，通过比率指标衡量风险与收益。 数据来自财务报表，明晰、易于综合对比。 过于依赖财务数据；未考虑跨国并购中的非财务元素。
杠杆分析法 对经营杠杆系数，财务杠杆系数和综合杠杆系数等指标进行分析。 数据全面、计算简便、在财务领域有广泛的应用性。 过于重视用短期财务情况评判风险，没有顾及其他影响风险的因素。
概率分析法（风险分析法） 使用期望收益率、标准差等计算实际与预期收益的偏差。包括期望值法、效用函数法和模拟分析法等。 适用领域宽阔，可以同时分析多变量，计算结果准确可靠。 数据不易取得且计算繁琐。样本较大，需借助计算机软件才能提高精准度。
专家调查法 组织专家对项目进行考察、评估和预测。 集中了专家丰富的经验和智慧。 主观性较强，缺乏数据支撑。
层次分析法 建立判断矩阵，将复杂的结构和因素分层，加以定量分析。 可以处理定量和定性并存的繁琐项目。 构造判断矩阵需专家系统支持，存在主观性。
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